债市启明系列：如何看待明年的外贸形势？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 31 页起的免责条款和声明 如何看待明年的外贸形势？ 债市启明系列｜2022.10.26 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 联系人：秦楚媛 当前，全球供应链仍未修复至疫情前水平、俄乌冲突持续发酵、海外主要央行大幅收紧货币政策，全球经济增长前景面临挑战，并削弱未来全球贸易增长动能。随着外需呈现趋势性滑落，我国明年出口增速料将下移，在明年出口价格保持相对稳定的假设下，预计 2023 年的出口同比增速或将落入-3%至 4%的区间，但结构性的亮点仍然可期。 ▍外需趋势性下滑削弱全球贸易增长动能。2020 年全球新冠疫情爆发前，贸易保护主义和“逆全球化”趋势便有所凸显。随着新冠疫情在全球范围内的爆发，全球供应链受到严重冲击。进入 2022 年，全球供应链压力呈现缓和趋势，但距离恢复到疫情前水平（2020 年以前）还尚需一段时间。在此背景下，俄乌危机的持续发酵成为“压死骆驼的最后一根稻草”。地缘冲突的催化、广泛且持续的高通胀以及全球主要央行大幅紧缩货币政策等因素对全球经济增长前景造成较大冲击。随着外需趋势性下行，全球 2023 年的贸易增长缺乏动能，贸易量或仅能维持微幅增长，且仍面临俄乌冲突以及发达经济体不断变化的货币政策等诸多不确定性。 ▍我国明年出口增速料将下移，但结构性亮点仍可期。2022 年前三季度，我国外贸面对“需求收缩、供给冲击、预期减弱”的三重压力，但仍体现出了一定的韧性。展望 2023 年，外需趋势性回落和高基数影响下，我国出口料将面临下行风险。基于 WTO 对于明年全球贸易量的预测，同时考虑到地缘政治、海外央行明年政策节奏的不确定性较大，在假设明年出口价格较今年相比变动不大的情况下，我们预计我国 2023 年出口同比增长将滑落至-3%至 4%区间。尽管如此，结构性亮点或有望为我国未来出口带来一定支撑。贸易伙伴方面，RCEP的持续生效或为我国与东盟之间的贸易创造更多增量，进而对整个出口形成支撑；贸易商品方面，受益于海外出行需求持续恢复的箱包、鞋靴以及汽车或持续表现亮眼，其中我国汽车产业竞争力提升也有助于拉动汽车及其零配件、尤其是新能源汽车的出口增长；欧洲能源成本高企导致化工、金属等高耗能行业产能受限，我国相关产品有望形成出口替代。 ▍总结。2023 年，全球经济料将出现显著放缓，部分经济体面临陷入衰退的局面。随着外需趋势性的回落，全球贸易量增长减弱，贸易价值的增长动能或也有所减小。就中国而言，尽管外需回落和高基数的双重压力使得未来出口面临下行压力，出口同比增速或落入-3%至 4%区间，但结构性的亮点仍旧可期。 债市启明系列｜2022.10.26 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 当前，全球供应链仍未修复至疫情前水平、俄乌冲突持续发酵、海外主要央行大幅收紧货币政策，全球经济增长前景面临挑战，并削弱未来全球贸易增长动能。随着外需呈现趋势性滑落，我国明年出口增速料将下移，在明年出口价格保持相对稳定的假设下，预计2023 年的出口同比增速或将落入-3%至 4%区间，但结构性的亮点仍然可期。 ▍ 外需趋势性下滑削弱全球贸易增长动能 2020 年全球新冠疫情爆发前，贸易保护主义和“逆全球化”趋势便有所凸显。传统的全球价值链上，各国以提高效率和降低成本为目标进行国际分工，实现了全球贸易量的持续增长。而自 2018 年以后，全球贸易保护主义抬头，“逆全球化”趋势开始凸显，最典型的例子便是美国特朗普政府发起的对华贸易争端。体现在数据层面，2018 年以来，全球价值链参与度（Global Value Chain Participation Rates，以下简称 GVC 参与度）快速下行，并随着 2020 年以后全球新冠疫情的爆发而延续，全球化步伐放缓。 图 1：从全球价值链参与度看，当前全球化步伐正逐步放缓（%） 资料来源：亚洲开发银行（Asian Development Bank，ADB） 长时间的新冠疫情导致全球供应链修复缓慢。2020 年以来，多轮新冠疫情的爆发对于全球供应链造成巨大冲击，出现航运价格高企、全球主要港口效率低下等问题。进入2022 年，根据纽约联储发布的全球供应链压力指数（Global Supply Chain Pressure Index，GSCPI），全球的供应链压力呈现出缓和的趋势，但距离恢复到疫情前水平（2020 年以前）还尚需一段时间。航运价格方面，代表干散货运价的 BDI 指数和代表集装箱运价的 CCFI指数均整体下行，既表明此前由于供应链瓶颈推升的航运高价有所降温，或也暗含了全球需求的逐步回落。 zXtUrVsVhUpOtRoNtPqNsM8O9R9PsQqQnPpNjMnMoOeRpNrPaQoPqMuOsPpNuOmQtR 债市启明系列｜2022.10.26 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 图 2：2022 年，全球的供应链压力呈现出缓和的趋势（/） 资料来源：纽约联储，中信证券研究部 图 3：由于供应链瓶颈推升的航运高价在 2022 年有所降温（1998 年 1 月 1 日=1000，/） 资料来源：Wind，中信证券研究部 地缘冲突的催化、广泛且持续的高通胀以及全球主要央行大幅紧缩货币政策等因素，对全球经济增长前景造成较大冲击。在“逆全球化”趋势凸显、全球供应链修复缓慢的大背景下，俄乌危机的持续发酵成为“压死骆驼的最后一根稻草”。俄乌地缘政治冲突带来了初级产品价格的普遍上涨，尤其是原油、天然气、煤炭等传统化石能源，进一步推升通胀水平。广泛且持续的高通胀，一方面促使以美联储为代表的海外央行持续大幅地收紧货币政策、抬高基准利率；另一方面则通过高物价直接冲击居民收入和企业生产成本，并最终使得全球经济增长前景面临挑战。当前，欧元区和美国的制造业 PMI 持续走低，欧元区的读数自 7 月以来便低于荣枯线，美国的读数也在今年 10 月首次低于 50%。根据 IMF 于10 月发布的《世界经济展望》预测，2023 年世界产出同比增长 2.7%，较 2022 年增速下行 0.5 个百分点，其中发达经济体的经济增速或将显著放缓。 -1.000.001.002.003.004.005.002017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07全球供应链压力指数0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.00050010001500200025003000350040002017-012018-012019-012020-012021-012