晶科能源(688223)N型TOPCon规模化出货，技术红利开始显现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年11月01日增 持晶科能源（688223.SH）N 型 TOPCon 规模化出货，技术红利开始显现核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王昕宇010-88005313021-60375422wangweiqi2@guosen.com.cnwangxinyu6@guosen.com.cnS0980520080003S0980522090002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价16.30 元总市值/流通市值163000/22820 百万元52 周最高价/最低价19.35/8.50 元近 3 个月日均成交额692.79 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《晶科能源（688223.SH）-组件出货高速增长，盈利能力稳中有升》 ——2022-08-28《晶科能源（688223.SH）-产能扩张提速，盈利能力提升》 ——2022-04-30《晶科能源（688223.SH）-全球领先的光伏组件商，N 型量产加强竞争优势》 ——2022-03-07营收利润大幅提升。公司前三季度实现营业收入 527.72 亿元，同比+117%；实现归母净利润 16.76 亿元，同比+132%；实现扣非归母净利 15.16 亿元，同比+417.6%。2022Q3 单季度实现营业收入 193.64 亿元，同比+127%，环比+3.4%；实现归母净利润 7.71 亿元，同比+394%，环比+53%；实现扣非归母净利润 7.13 亿元，同比+41.8%，环比+677.3%。出货量提升，盈利性改善。公司 2022 前三季度组件出货量 28.5GW，已远超去年全年规模。Q3 公司组件出货量 10.3GW，其中 N 型 TOPCon 组件近3GW。公司预计全年出货量在 41.5-43.5GW 之间，其中 Q4 出货预计为13-15GW，预计其中 TOPCon 组件出货量约 6GW。2022 前三季度组件单瓦净利（归母净利润/出货量）约为 0.059 元/W，比去年全年提升 0.008元/W，盈利能力有所改善。分季度来看，Q3 单瓦净利 0.075 元/W，环比大幅改善 0.025 元/W。单瓦盈利的提升，一方面得益于公司 topcon 电池开始放量出货，另一方面亦有 Q3 汇兑收益的贡献。产能规模增长，结构持续优化。公司预计 2022 年底硅片/电池/组件产能分别为 65/55/70GW，较年初分别提升 97%/129%/56%。2022 年底 N 型TOPCon 电池产能有望达到 35GW，占电池片总产能规模的比重超过 60%，且未来投产均为 N 型电池产能，后续 N 型占比仍会持续提升。产能规模的扩张和结构的优化，为公司后续出货和盈利增长奠定坚实基础。N 型 TOPCon 技术领军企业。今年 10 月，公司再次刷新 TOPCon 电池实验室转换效率世界记录至 26.1%，此前纪录是晶科能源今年 4 月创造的25.7%。截至 9 月底，公司的 N 型 TOPCon 电池的量产转换效率已经达到25%，未来还会继续提升。产能投放方面，公司目前已有合肥一期 8GW和海宁一期的 8GW 产能满产，合肥二期 8GW 目前在爬产中，海宁二期 11GW预计在年底前投产。风险提示： 原材料价格下降不及预期；原材料供应紧缺对产能利用率的影响；光伏硅片行业竞争加剧的风险；局部地区疫情影响企业生产经营的风险.投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。我们上调公司 2023、2024年的盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润为 28.4/54.7/70.8 亿元（原预测为 28.4/52.9/61.5 亿元），同比增速 149.0%/92.4%/29.4%，当前股价对应 PE 为 57.3/29.8/23.0x。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)33,66040,57082,84399,222107,635(+/-%)14.1%20.5%104.2%19.8%8.5%净利润(百万元)10421141284254687075(+/-%)-24.6%9.6%149.0%92.4%29.4%每股收益（元）0.100.110.280.550.71EBITMargin7.4%6.3%3.3%6.3%7.5%净资产收益率（ROE）8.3%8.4%11.1%18.3%19.9%市盈率（PE）164.8150.460.431.424.3EV/EBITDA55.355.337.321.016.8市净率（PB）13.7312.676.725.744.82资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度收入利润显著提升。公司前三季度实现营业收入 527.72 亿元，同比+117%；实现归母净利润 16.76 亿元，同比+132%；实现扣非归母净利 15.16 亿元，同比+417.6%。2022Q3 单季度实现营业收入 193.64 亿元，同比+127%，环比+3.4%；实现归母净利润 7.71 亿元，同比+394%，环比+53%；实现扣非归母净利润 7.13亿元，同比+41.8%，环比+677.3%。图1：营业收入（亿元）及同比增速（右轴）图2：单季营业收入（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）图4：单季归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司预计2022年底硅片/电池/组件产能分别为65/55/70GW，较年初的 33/24/45GW大幅提升。2022 年底 N 型 TOPCon 电池产能有望达到 32GW，其中 24GW 处于满产状态，在 N 型 TOPCon 领域处于绝对领先地位。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司一体化产能情况（GW）资料来源：公司公告、公司观望，国信证券经济研究所整理公司 2022 前三季度组件出货量 28.5GW，已远超去年全年规模。Q3 公司组件出货量 10.3GW，其中 N 型 TOPCon 组件近 3GW。公司预计全年出货量在 41.5-43.5GW之间，分解到 Q4 为 13-15GW，预计其中 TOPCon 组件出货量约 6GW。图6：公司组件出货量（GW）图7：公司组件季度出货量（GW）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2022 前三季度组件单瓦净利（归母净利润/出货量）约为 0.059 元/W，比去年全年提升 0.008 元/W，盈利能力有所改善。分季度来看，Q3 单瓦净利 0.075 元/W，环比大幅改善 0.025 元/W。单瓦净利的提升，一方面体现出 TOP