2022年三季报点评：原料与药械业务发展平稳，期待4Q功能性护肤重拾靓丽表现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 10 月 31 日 公司研究 原料与药械业务发展平稳，期待 4Q 功能性护肤重拾靓丽表现 ——华熙生物（688363.SH）2022 年三季报点评 买入（维持） 当前价：113.15 元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：聂博雅 执业证书编号：S0930522030003 021-52523808 nieboya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.81 总市值(亿元)： 544.35 一年最低/最高(元)： 100.61/180.20 近 3 月换手率： 32.14% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.70 -12.11 -5.26 绝对 -13.63 -27.56 -32.59 资料来源：Wind 相关研报 功能性护肤表现强势，医美业务重整待发——华熙生物（688363.SH）2022 年中报点评（2022-08-30） 打造研发、产业、资本，三位一体的美颜平台——华熙生物（688363.SH）投资价值分析报告（2022-08-09） 事件： 公司发布 2022 年三季报，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为43.2/6.8/6.0 亿元，分别同比+43.4%/+22.0%/34.5%。3Q2022 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润为 13.8/2.0/1.9 亿元，分别同比+28.8%/+4.9%/33.6%。 点评： 原料业务发展稳定，海外市场较先恢复：原料业务作为公司的现金牛业务，毛利率与销售费用率保持稳定，我们估计原料业务的毛利率维持在 70%-75%区间，销售费用率维持在 10%-12%。原料业务上半年受到疫情影响较大，3Q 已经逐步恢复，海外市场恢复较好。公司原料业务作为底层研发支柱，仍保持不俗的创新力。据国家药监局 2022 年 8 月 19 日披露，公司新增一款化妆品原料 N-乙酰神经氨酸，另外，我们估计在今年底，化妆品级的胶原蛋白原料有望实现量产。 三季度步入功能性护肤品的淡季，期待 4Q 功能性护肤品业务发力：在 618 与双 11前后两端的虹吸效应下，3Q 属于化妆品淡季。据国家统计局披露，2022 年 7/8/9月，中国化妆品单月零售额分别为 253/287.9/317.4 亿元，同比增速+0.7%/-6.4%/-3.1%。据萝卜投研数据，3Q 润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活分别实现销售额 1.5/1.3/0.9/0.7 亿元，同比-40.0%/+3.6%/-4.4%/-3.7%。我们从公司的功能性护肤品的 SKU 来看，功能性护肤品业务仍然保持着强劲的发展势头。例如：3Q润百颜上新了“玻尿酸净肤洁面慕斯”、“玻尿酸净肤平衡水”、“玻胶霜”，其中“玻胶霜”使用了 I 型胶原蛋白新原料 BIOHYACETM；BM 肌活在大单品“糙米精华水”的基础上，推出“糙米面霜”，进一步拓宽“糙米”家族，形成更完善的产品矩阵；米蓓尔依托公司强大的研发实力，加速产品升级速度，在“小粉水 1.0”的基础上，推出“小粉水 2.0”，进一步延长大单品的生命周期。公司功能性护肤品的高端品牌——夸迪的消费者认可度持续提升，今年双十一预售 7.2 亿元，同比+451%，位列天猫美妆品类双十一预售品牌榜第 7 位。我们估计今年公司的功能性护肤品销售费用率为 50%左右，随着品牌号召力增强、私域流量与自播的沉淀，功能性护肤品业务的营收质量有望逐步提高。 Q3 药械业务有所恢复，骨科玻璃酸钠注射液营收仍然维持高增速：3Q 公司的药械业务已逐步恢复，我们估计 3Q 公司药械营收同比+10%，其中骨科玻璃酸钠注射液“海力达”凭借优秀的产品质量，估计 3Q 营收同比+40%。公司于 2017 年收购了法国丝丽，获得其产品管线与海外研发、营销团队与渠道，3Q 受益于海外疫情缓解，且凭借着丝丽的强大品牌力与优秀产品力，我们估计 2022 年前三季度，丝丽海外营收增速约 20%。随着水光针于 2022 年 3 月底纳入三类医疗器械范畴，三类水光产品的资质壁垒逐渐增强。公司旗下具备多款三类水光产品，其中娃娃针、熨纹针主打“微交联”，具备较明显的差异化竞争优势，在行业日渐合规化的发展背景下，公司的三类水光产品有望逐步贡献较丰厚的收益。 -48%-33%-19%-4%10%10/2101/2204/2207/22华熙生物沪深300要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华熙生物（688363.SH） 2022 前三季度盈利能力小幅下滑，营销与研发仍然维持高投入：2022 年前三季度，公司毛利率为 77.2%，同比-0.6pcts；公司归母净利率为 15.7%，同比-2.8pcts。3Q2022，公司毛利率为 76.8%，同比-0.8pcts；公司归母净利率为 14.7%，同比-3.4pcts。 2022 年前三季度，公司的期间费用率为 58.7%，同比-0.8pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：47.0%/6.3%/6.4%/-1.0%，分别同比+0.6/-0.4/持平/-1.1pcts。3Q2022，期间费用率为 59.7%，同比-1.6pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为：46.4%/7.1%/7.1%/-0.9%，分别同比-0.1/+0.1/-0.9/-0.8pcts。2022 年前三季度，公司进一步加大营销推广，销售费用为 20.3 亿元，同比增加 6.3 亿元。与此同时，公司也加大了研发投入，2022年前三季度，研发投入为 2.8 亿元，同比增加 0.9 亿元；2022 年 10 月，公司新增认定 13 名核心技术人员，分布于合成生物学平台、微生物发酵平台等。 中长期的成长动能充足，维持“买入”评级：鉴于中国 2022 年前三季度的化妆品社零增速较为乏力，且居民消费力下滑，我们下调了 2022-2023 年公司功能性护肤品营收与归母净利润的增速，基本维持对 2024 年公司归母净利润增速的预期，将 2022-2024 年的归母净利润分别下调至 9.63/12.99/18.04 亿元（较原预测下调幅度分别为 9.1%/12.0%/12.6%），当前股价对应 PE 分别为 57/42/30倍。鉴于公司在透明质酸领域积累深厚，上下游协同效应显著，且逐步拓展到胶原蛋白、细胞培养基等新领域，未来净利润与市值的成长动能充足，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响线下消费，行业竞争加剧，公司推出新品不及预期，行业政策变化风险，限售股解禁引致股价短期大幅波动风险。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,633 4,948 6,889 9,422 12,384 营业收入增长率 39.63% 87.93% 39.24% 36.76% 31.43% 净利润（百万元） 646 782 963 1,29