健友股份(603707)疫情、物流短期影响，制剂带动增长，看好进一步恢复

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：16.22 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 分析师：李建 执业证书编号：S0740522090004 电话：021-20315125 Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,617.07 流通股本(百万股) 1,614.63 市价(元) 16.22 市值(百万元) 26,228.95 流通市值(百万元) 26,189.27 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 健友股份(603707.SH)-公司点评：达托霉素 ANDA 获批，注射剂出口加速发力-20210630 2 健友股份(603707.SH)-公司点评：美法仑 ANDA 获批，注射剂出口加速发力-20210531 3 健友股份(603707.SH)-2021 年三季报点评：业绩超预期，海外注射剂持续放量，关注大分子 CDMO 布局-20211030 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2914.88 3686.69 3875.83 4820.93 5982.25 增长率 yoy% 18.03% 26.48% 5.13% 24.38% 24.09% 净利润（百万元） 806.12 1059.29 1249.97 1568.31 2041.79 增长率 yoy% 33.25% 31.41% 18.00% 25.47% 30.19% 每股收益（元） 0.50 0.66 0.77 0.97 1.26 每股现金流量 -0.35 0.42 0.69 0.44 0.59 净资产收益率 21.66% 19.70% 19.23% 20.02% 21.36% P/E 32.53 24.75 20.98 16.72 12.84 PEG 0.98 0.79 1.17 0.66 0.43 P/B 7.04 4.88 4.03 3.35 2.74 备注：数据截至 2022.10.28 投资要点  事件：公司发布 2022 年三季报，前三季度实现营业收入 28.51 亿元，同比增长 2.55%；归母净利润 9.07 亿元，同比增长 7.38%；扣非净利润 9.00 亿元，同比增长 9.25%；经营活动现金流量净额 6.32 亿元。  疫情、物流短期影响，制剂带动增长，看好进一步恢复。2022 年前三季度公司克服疫情、物流影响，收入、利润保持增长，我们预计主要受制剂增长带动。同时，存货平稳状态下（22H1 52.22 亿元，22Q1-Q3 55.34 亿元），制剂销售的快速扩张、运营资产利用效率的提升带来现金流持续改善，22Q1-Q3 经营现金流净额 6.32 亿元，延续转正态势。分季度看，22Q3 营收 8.76 亿元（同比-14.88%，下同），归母净利润 2.93亿元（+1.33%），扣非净利润 2.84 亿元（-0.72%）。展望 Q4，随着疫情逐步缓和、物流恢复常态，医院门诊回归正常水平，公司业务有望进一步恢复。  分业务：肝素原料药销量短期波动，制剂快速增长，CDMO 期待收获： 1）肝素原料药：销量受海外下游供应商短期博弈行为影响而有所下降，价格预计相对较为稳定。2）制剂：预计保持较快增长。国内制剂销售持续发力，凭借中美双报注册优势，陆续获得多个批件，前三季度公司左亚叶酸钙注射液、依替巴肽注射液、替加环素注射液、注射用吗替麦考酚酯陆续获批，国内注射剂产品管线不断丰富，在新产品集采增量加持以及低分子肝素销售逐步恢复之下，国内制剂收入有望保持较快增长。海外制剂保持增长态势，主要受到货运方面的一定压力。前三季度公司 FDA 获批 10项 ANDA，制剂国际化进程不断加速。随着货运恢复正常，国外制剂有望重回快速增长态势。3）CDMO 预计保持稳定，随着产能利用率逐步提升，规模效应有望不断显现。  费用率：运输成本、原材料成本、制剂确认口径影响毛利率，费用率减少。毛利率：22Q1-Q3、22Q3 毛利率为 52.44%（-4.57pp）、52.13%（-4.10pp），毛利率下降主要由于：1）海外制剂快速增长带来运输成本上升；2）肝素粗品涨价中，库存滑动平均的确认带来成本上行；3）由于国内集采等销售模式变化，制剂收入确认方式带来毛利率变化。费用率：22Q1-Q3、22Q3 的三项费用率合计为 9.81%（-6.15pp）、7.85%（-0.62pp），主要因为人民币贬值带来汇兑收益增加。研发投入：22Q1-Q3、22Q3 研发费用为 1.62 亿元（+5.39%）、5566 万元（-3.16%），占收入比例为 5.67%（+0.15pp）、6.36%（+0.77pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。  盈利预测与投资建议：根据三季报，考虑货运、原料药销量短期波动，我们调整盈利预测，预计公司 2022-2024 年收入 38.76、48.21 和 59.82 亿元（调整前 43.61、54.29 和 66.63 亿元），同比增长 5.1%、24.4%和 24.1%；归母净利润 12.50、15.68 和 20.42 亿元（调整前 12.34、16.07 和 21.03 亿元），同比增长 18.0%、25.5%和 30.2%。当前股价对应 2022-2024 年 PE 为 21/16/13。考虑公司国内外注射剂新产品加速获批和持续放量，生物药 CDMO 有望逐渐收获，不断打开成长天花板，维持“买入”评级。  风险提示事件：原材料与原料药价格缺口缩小的风险；存货跌价的风险；ANDA 获批 疫情、物流短期影响，制剂带动增长，看好进一步恢复 健友股份（603707.SH）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2022 年 10 月 28 日 [Table_Industry] -100%-50%0%50%100%150%200%250%健友股份沪深300仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 不达预期的风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 图表 1：2022Q1-Q3 主要财务数据变化（单位：百万元，%） 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 2：健友股份营收（单位：百万元，%） 图表 3：健友股份归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 4：健友股份历年经营现金流情况（百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 5：健友股份分季度财务数据（单位：百万元） 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财