高端运动休闲龙头，独有品牌基因奠定稳增长

纺织服饰 | 证券研究报告 — 最新信息 2022 年 10 月 26 日 [Table_Stock] 002832.SZ 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 22.11 板块评级:强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (11.0) 9.9 4.1 (10.4) 相对深证成指 13.6 10.8 14.1 12.2 发行股数 (百万) 571 流通股 (%) 68 总市值 (人民币 百万) 12,618 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 58 主要股东(%) 谢秉政 38 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 10 月 25 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industr y] 纺织服饰：服装家纺 [Table_Analyser] 证券分析师：郝帅 (8610)66229231 shuai.hao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 S1300521030002 证券分析师：丁凡 (8610)66229231 fan.ding@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 S1300521090001 联系人：杨雨钦 (8610)66229231 yuqin.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080061 [Table_Title] 比音勒芬 高端运动休闲龙头，独有品牌基因奠定稳增长 凭借独有的高尔夫运动基因，公司在高端休闲服饰行业脱颖而出，逐步占据市场龙头地位。未来随着高尔夫品牌深化战略布局的进一步展开，渠道仍有下沉空间，成长动能有望进一步释放，维持买入评级。 支撑评级的要点  公司定位于高端运动休闲服饰市场，具备运动文化基因。公司专注于高尔夫服饰的研发设计和品牌运营，在服饰行业具备一定市场基础后，逐步将高尔夫文化提炼融入休闲服饰并衍生打造生活休闲、时尚休闲等系列，无论在专业高尔夫服饰领域还是高端休闲服饰领域，公司均具备支撑其高端专业品牌形象的文化底蕴。渠道方面，公司以直营和经销渠道为主，线下涵盖购物中心、百货、高铁、机场、奥特莱斯等多元门店结构。同时发力线上业务，2021 年线上业务收入 1.23 亿元，同增 24.76%。在多渠道共同驱动下，2021 年公司收入 27.20 亿元，同增 18.09%，净利润 6.25 亿元，同增 25.20%，多年来维持稳健增长。  品牌、产品、营销三大优势，支撑公司占据市场龙头地位。1）公司借助高尔夫球运动，奠定了中高端高尔夫球服饰品牌效应。对比国内其他中高端休闲男装，公司品牌具备运动和时尚属性。 2）产品设计方面，公司始终坚持高品质、高品位、高科技和创新的“三高一新”产品设计研发理念，产品兼具时尚与功能属性，且适合多重场景。 3）公司定位的中高端男性为主的客群决定了客流相对稳定，因此疫情反复波动对公司影响也相对有限，此外公司百货商场低开店成本的联营模式，能够有效助力公司成本可控式扩张。  渠道铺设+店铺改造，公司布局不断优化。公司线下渠道持续拓展优化，同时拥抱新零售布局，实现线上线下相融合的全渠道布局模式。此外公司在不断拓店的同时持续实施“调位臵，扩面积”的店铺改造计划，推动单店店效的不断提升。我们估算公司主品牌开店空间为 1644 家左右，对比 2022 年 H1 的 1125 家的门店规模仍有较大的发展空间。此外，公司依托高尔夫球品牌龙头地位优势，开始打造高尔夫球独立门店，我们预计 2022 年底高尔夫独立门店将陆续开出，为公司打造新的增长点。 盈利预测与估值  当前股本下，预计 2022 至 2024 年每股收益分别为 1.41/1.76/2.13 元，同增24%/25%/21%；市盈率分别为 16/13/10 倍。维持买入评级。 风险提示  行业竞争加剧、新品拓展不达预期、原材料价格波动。 投资摘要 [Table_InvestSummar y] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 2303 2,720 3,382 4,017 4,687 变动 (%) 26 18 24 19 17 净利润 (人民币 百万) 499 625 803 1,003 1,218 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.87 1.09 1.41 1.76 2.13 变动 (%) 17.9 30.3 24.1 24.9 21.4 全面摊薄市盈率(倍) 25.3 20.2 15.7 12.6 10.4 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 10 月 26 日 比音勒芬 2 目录 1.公司概况：聚焦高端服饰消费市场，专注运动休闲主业 .................... 6 1.1 发展历程：高尔夫专家进军高端休闲市场，近 20 年耕耘业务处多元扩张期 ...................... 6 1.2 品牌定位：从高尔夫运动到多元场景覆盖 .......................................................................... 7 1.3 股权结构：股权结构集中稳定，员工持股助力企业上下齐心协力 ...................................... 8 1.4 财务分析：业绩保持稳健增长，资产结构健康合理 ............................................................ 9 2.行业背景：运动之风席卷市场，男装品牌乘风而上 ......................... 12 2.1 需求端：男装市场规模大，运动服饰增长潜力高 .............................................................. 12 2.2 结构端：体育属性品牌客户粘性大，男装龙头企业市占率具有提升空间 ......................... 13 3.三大优势：品牌、产品、营销协同发力 ........................................... 14 3.1 品牌差异化定位：高端休闲服饰市场独具运动文化基因 ................................................... 14 3.2 产品“三高一新”理念：“尖端设计”+“顶级供应”保障高品质、功能性 .................... 18 3.3 营销多元化模式：针对客群画像布局渠道，品牌影响力与业绩齐头并进 ......................... 21 4.渠道剖析：渠道布局合理健康，增长空间广阔 ................................ 24 4.1 渠道布局模式合理，类型结构健康 ..................