债市启明系列：如何看待REITs未来的扩募空间？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 32 页起的免责条款和声明 如何看待 REITs 未来的扩募空间？ 债市启明系列｜2022.9.30 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 联系人：秦楚媛 2022 年 9 月 28 日，5 只公募 REITs 发布扩募计划，标志着我国公募 REITs扩募在实操过程中迈出重要一步。本文将从扩募方案、拟扩募项目和未来潜在的扩募空间三个维度，对 C-REITs 市场的扩募环节进行详细梳理。往后看，不同领域的原始权益人均有丰富的可扩募资产，均具备一定扩募能力。产权REITs 的扩募路径或更为清晰，而特许经营权 REITs 的扩募资产更具多样性，需要关注新资产的营收能力与潜力。 ▍公募 REITs 扩募实操迈出重要一步。2022 年 3 月 18 日，证监会发文强调了公募 REITs 扩募的重要性。随后，沪深交易所分别发布了相关业务指引，为后续存量公募 REITs 开展扩募环节提供了制度支撑。从率先进行扩募的 5 只产品所发布的扩募计划来看，我国公募 REITs 的扩募环节具有以下特征：（1）扩募流程——当前，拟扩募的 5 单公募 REITs 处于扩募流程的开始阶段，从扩募计划公开到实际发行尚待时日，相关流程的推进将为后续更多公募 REITs 产品扩募提供借鉴；（2）扩募发售方式——均采取定向扩募，且存在锁定期；（3）定价——定向扩募的发售价格“应当不低于定价基准日前 20 个交易日基础设施基金交易均价的 90%”。 ▍底层资产再添新丁 1． 生态环保 REITs 中，富国首创水务 REIT 拟购入山西省长治市的污水处理项目，设计规模合计达 27.5 万吨/日； 2． 产业园区 REITs 中，博时蛇口产园 REIT 拟购入位于深圳市光明高新园区的招商局光明科技园科技企业加速器二期项目。与原有办公产业园区资产不同，此次新纳入的资产属于厂房产业园区，相较于办公产业园区，厂房产业园区一般具有租户数量少，租期时间长，出租率高，以及租金减免规模相对有限等特点，所实现的分派收益率或略高于办公产业园区。华安张江光大 REIT 拟购入张润大厦项目，该项目所处地区与原有底层资产位置相近，区位优势明显； 3． 两单仓储物流 REITs 中，中金普洛斯 REIT 拟购入分别位于山东省青岛市、广东省江门市和重庆市的三个仓储物流园区项目，与存量基础资产在地理位置上并无重叠，体现其贯彻多区域发展的理念，这在一定程度上有利于分散资产组合的地域风险。红土盐田港 REIT 拟扩募项目为世纪物流园项目，地理位置与原有资产现代物流中心项目临近，区位条件优越。 ▍未来还有哪些潜在的扩募项目？根据原始权益人属性的差别，高速公路 REITs可供扩募资产呈现出地域性和全国性的特点。对于生态环保 REITs，新纳入项目或具有一定多样性，项目的业务稳定性、运营和盈利能力是新纳入资产的考核重点。各单产业园区 REIT 的原始权益人持有项目地域性强，考虑到大部分持有项目与原有底层资产位于同一园区或同一城市，底层资产质量有保障。受益于丰富的资产以及区位优势，仓储物流 REITs 的扩募能力较强。保障性租赁住房 REITs 方面，其原始权益人均为当地主要的保障房建设和运营主体，持有项目属性较为类似，叠加政策推动，使得保障房 REITs 的扩募路径较为清晰。 ▍REITs 扩容扩募，齐头并进。REITs 本质仍是具有高分红的股权资产，扩募是REITs 的重要属性，打开扩募空间，发挥管理人的运营能力，才能真正发挥REITs 对于底层资产优化与运营的能力，发挥其盘活不动产的功能。REITs 扩募的启动将为 REITs 市场注入更多的活力，有望提升底层资产的营收能力，运营能力较强的 REITs 也有望提升在二级市场的估值。当前来看，不同领域的原始权益人均有丰富的可扩募资产，均具备一定扩募能力。从各类资产的扩募情况来看，产权 REITs 的扩募路径或更为清晰，特许经营权 REITs 的扩募资产更具多样性，需要关注新资产的营收能力与潜力,同时通过纳入不同地区或不同性质的 REITs 或也可降低底层资产的集中度以分散风险。 ▍风险因素：REITs 扩募进展不及预期，新纳入资产营收不及预期等。 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 2022 年 9 月 28 日，5 只公募 REITs 发布扩募计划，标志着我国公募 REITs 扩募在实操过程中迈出重要一步。本文将从扩募方案、拟扩募项目和未来潜在的扩募空间三个维度，对 C-REITs 市场的扩募环节进行详细梳理。往后看，不同领域的原始权益人均有丰富的可扩募资产，均具备一定扩募能力。产权 REITs 的扩募路径或更为清晰，而特许经营权 REITs的扩募资产更具多样性，需要关注新资产的营收能力与潜力。 ▍ 公募 REITs 扩募实操迈出重要一步 沪深交易所出台相关业务指引，为我国公募 REITs 扩募环节提供制度支持。2022 年3 月 18 日，证监会在《深入推进公募 REITs 试点 进一步促进投融资良性循环》一文中提出“扩募是 REITs 产品的重要特性。扩募与首发一样，是 REITs 市场建设不可缺少的重要环节……目前，证监会正在指导交易所抓紧制定 REITs 扩募规则，将适时征求市场意见。”随后，沪深交易所于 5 月 31 日发布了《公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第 3 号——新购入基础设施项目（试行）》（以下简称业务指引），对公募 REITs新购入基础设施项目的原则和条件、程序、信息管理和停复牌、扩募发售、自律监管等方面做出了详细指引，为后续存量公募 REITs 开展扩募环节提供了制度支撑。 首批上市的公募 REITs 中，有 5 只率先踏出扩募实操第一步。结合其发布的《产品变更草案》以及《扩募方案（草案）》，可以总结出如下特征： 表 1：首批扩募的 5 单 REITs 扩募方案详情 富国首创水务 REIT 博时蛇口产园 REIT 华安张江光大 REIT 中金普洛斯 REIT 红土盐田港 REIT 扩募流程 扩募事项已经通过了基金管理人内部决策机构审议，后续还将经过国家发展改革委申报推荐、中国证监会作出准予变更注册决定、交易所基础设施基金产品变更审核通过、基金份额持有人大会决议通过等环节。 资产出售方并原始权益人首创环保集团尚待取得国有资产监督管理部门出具的相应批复 资产出售方招商蛇口产业园 2 期原始权益人招商光明尚待取得国家出资企业和国有资产监督管理机构出具的相应批复、主管政府部门对资产出售出具的无异议函（如涉及） - - - 发售方式及发售对象 采取了定向扩募的形式，发售对象不超过 35 名，包括符合法律法规及基金份额持有人大会决议规定的可投资于证券投资基金的个人投资者、机构投资者（含特定机构投资者）、合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者以及法律法规或中国证监会允许购买证券投资基金的其他投资人。证券