把握韧性，期待成长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：28.27 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 401 流通股本(百万股) 224 市价(元) 28.27 市值(百万元) 11,336 流通市值(百万元) 6,324 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 《良品铺子（603719.SH）2021年年报点评：收入持续提速，业绩短期承压》 2 《良品铺子（603719.SH）2022年一季报点评：收入增长稳健，业绩持续承压》 3 《良品铺子（603719.SH）2022年半年报点评：疫情扰动收入，盈利有所修复》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7,894 9,324 10,677 12,587 14,594 增长率 yoy% 2% 18% 15% 18% 16% 净利润（百万元） 344 282 422 515 640 增长率 yoy% 1% -18% 50% 22% 24% 每股收益（元） 0.86 0.70 1.05 1.28 1.60 每股现金流量 0.82 1.03 2.85 -2.74 5.09 净资产收益率 16% 13% 17% 18% 18% P/E 33.0 40.3 26.9 22.0 17.7 P/B 5.4 5.3 4.6 3.9 3.3 备注：股价选取 2022 年 9 月 20 日收盘价 投资要点  收入端：开店稳步推进，单店店效恢复较好。开店方面，公司线下门店加大全国布局，在关键城市提升渗透率，截至二季度末，公司线下门店共 3078 家，分布于23 个省，189 个城市，新开门店 302 家，净开门店 104 家，其中直营门店净开 31家，加盟门店净开 73 家。Q2 已签约待开业门店 23 家，其中直营门店 5 家，加盟门店 18 家。考虑到下半年人流、客流恢复情况整体较好，预计下半年开店势头保持良好，整体可维持上半年的开店速度，预计全年新开门店可达 600 家，其中直营店和加盟店的比例预计基本维持在 3:7。单店店效方面，公司丰富产品矩阵，整体恢复情况较好。从门店结构看，当前公司门店可划分为购物中心店、交通枢纽店、社区店、街边店和社区 mall 店等，预计其中约 30%为社区和街边，约 40%为购物中心，剩下 30%为其他店型。考虑到疫情修复以及社区街铺店受疫情影响较小，预计整体单店店效虽和 19 年相比有一定差距，但已经可以持平去年，社区店恢复情况预计较高势能店更佳。产品方面，公司不断丰富产品矩阵，上半年合计上新近 400个 SKU，，打造出以奇亚籽全麦吐司、手撕肉脯、酥脆猪肉脯、0 添加蔗糖黄桃干为代表的多个爆款新品。同时，公司在儿童零食、礼品礼盒等细分领域取得一定突破，儿童零食品牌“小食仙”上半年全渠道终端销售额为 2.19 亿，yoy+21.33%。  利润端，费用投放趋于理性，盈利能力有望改善。22Q2 公司毛利率 29.23%，同比下降 3.71pct，我们预计主要原因系：（1）产品结构中占比提升的礼盒毛利率较低；（2）进口原材料（牛肉、坚果等）成本上升；（3）受部分地区疫情影响，快递和仓储费用增加。22Q2 公司销售费用率 18.57%，同比下降 4.50pct，我们预计主要系公司加强广宣费用管控，减少影视剧广告植入等空中费用投放，销售费用投放趋于理性。考虑到成本压力以及二季度费用管控成效较好，我们预计下半年公司仍旧会对空中费用投放相对谨慎，费用投放效率有望进一步提升。与此同时，考虑到疫情对物流影响趋缓以及公司供应链升级，预计运输费用率有望下降，也将带来公司毛利率的小幅修复。综上，预计公司盈利能力仍有望进一步提升。  展望未来，公司稳扎稳打，开店有望稳步推进。开店方面，考虑到公司当前存量门店数仍较少，开店空间较大，同时店效恢复情况较好，门店存货情况较好，同时预计公司在疫情期间给予加盟商一定押金减免，也有望进一步提升管加盟商开店积极性。我们预计公司未来仍将稳扎稳打推进开店。与此同时，伴随疫情对人流、物流影响减弱，预计闭店率有望进一步下降，净开店速度有望提升。  投资建议：维持“买入”评级。我们维持盈利预测，预计公司 22-24 年营收分别为 106.77/125.87/145.94 亿元，净利润分别为 4.22/5.15/6.40 亿元，EPS 分别为1.05/1.28/1.60 元, 对应当前 PE 为 27x、22x、18x，维持“买入”评级。  风险提示：疫情持续扩散、原材料价格波动、市场竞争加剧、食品安全事件。 把握韧性，期待成长 良品铺子（603719.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 9 月 20 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：良品铺子三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,7472,1812,5172,919营业收入9,32410,67712,58714,594应收票据0000营业成本6,8287,7659,10910,515应收账款660652674745税金及附加65647893预付账款109116137158销售费用1,6721,8472,1652,481存货1,1321,2153,1342,048管理费用477534604671合同资产0000研发费用40455462其他流动资产396117142169财务费用-39-38-1015流动资产合计4,0444,2826,6046,038信用减值损失-2-2-2-2其他长期投资5566资产减值损失-1-1-1-1长期股权投资3333公允价值变动收益0000固定资产5939501,3361,747投资收益21298在建工程8618618686其他收益94949494无形资产143139136133营业利润376565690858其他非流动资产556598632659营业外收入4444非流动资产合计1,3861,8822,2982,634营业外支出1111资产合计5,4306,1658,9028,672利润总额379568693861短期借款3002,041992所得税96144176218应付票据434794805871净利润283424517643应付账款1,1121,1981,3951,557少