固定收益月报：从产业中报看信用债投资_9月月报

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 、 从产业中报看信用债投资—9 月月报 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 文晨昕 SAC No. S0570520110003 SFC No. BSF414 wenchenxin@htsc.com +(86) 21 2897 2068 联系人 朱沁宜 SAC No. S0570121070127 zhuqinyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王晓宇 SAC No. S0570122070156 wangxiaoyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 2022 年 9 月 15 日│中国内地 固定收益月报 核心观点 22 年中报产业债整体盈利明显下滑，仅新能源、煤炭、石油等较为亮眼；大多行业负债率被动上行；不过企业筹资现金流有所好转，短期偿债指标较为稳定。可以关注其中持续高景气、以及触底回升行业的产业债投资机会；警惕盈利下滑较多行业的估值风险。其他板块来看，城投利差低位、谨防对基本面担忧等带来估值上行，以主流城投被动配置为主。关注稳增长下金融债扩容机会、政策加码带来地产债交易性机会等。近一个月，信用债收益率普遍下行，曲线陡峭化进一步加大，可关注优质主体长久期投资机会；杠杆交易仍有利差，可以保持但避免激进。 信用专题：22 年上半年产业债财报表现回顾 22 年中报产业债整体盈利明显下滑。仅新能源、煤炭、石油等较为亮眼；地产链和受疫情冲击的可选消费盈利下滑较多；地产链包括钢铁、水泥、家电、轻工等，其中钢铁、水泥上半年净利润同比下滑超 25%。22 年上半年由于盈利承压，产业债负债率较 21 年末整体有所抬升，仅煤炭行业负债率持续下行。现金流方面，上半年电力、石油、煤炭、交运、有色等持续为正且同比有所上行，带动产业债整体经营现金流有所改善；企业筹资现金流同比也有所改善。偿债来看，22H1 货币资金对短期有息负债覆盖倍数有所分化，高景气煤炭、有色改善，地产下降。 挖掘高景气行业、景气修复行业机会 上半年行业景气分化加大，机会挖掘主要关注高景气行业、及行业景气修复带来的估值修复机会等。煤炭来看，碳中和背景下供给整体偏紧，电力需求较稳定，景气持续高位，可适度短久期下沉，且永续债仍有利差补偿，可进行中短久期挖掘。行业触底回升的如生猪养殖，目前利差较高，行业供需关系改善，企业现金流转正，可逢高配置、且盈利上行或带来估值修复机会。防范景气持续承压带来的估值风险，如盈利下滑明显的钢铁，不建议过度下沉，密切关注地产行业修复等对基本面的带动。另外，宽货币持续，国企持续受益，信用保护工具支持民企融资等机会也值得关注。 8 月市场回顾：净融资环比上行、收益率环比下行、利差环比走势分化 8 月新增违约债券 4 只，新增首次违约主体 1 家，2022 年内信用债违约率为 0.36%。8 月信用债一级市场发行额环比上行、净融资额环比上行，民企净融资额由正转负，净融资增量主要来自城投债。中短票、公司债平均发行利率环比同比均普遍下行。信用债收益率环比普遍下行，利差环比走势分化，其中 5 年期收益率环比下行较多，3 年期利差环比普遍上行。整体来看，8月信用债市场新增发行与二级成交活跃度上升，信用债收益率大幅下行。投资者集中在短端，1 年期利差已经压至 15 年以来历史最低值附近。 信用策略：产业高景气挖掘、城投中高等级配置、关注金融债扩容机会 今年以来资金宽松、机构欠配、风险偏好较低等影响，中高等级、中短久期信用利差大幅压缩，目前利差低位，不建议过度下沉。杠杆交易仍有一定利差补偿，可继续保持，但需关注资金面的收敛。信用债期限利差已有较大空间，适度关注优质主体长久期投资机会。板块方面，产业债挖掘高景气行业机会；城投利差低位、谨防对基本面担忧及债务重组担忧等带来估值上行，以主流城投被动配置为主。关注稳增长下金融债扩容机会，包括银行次级债、银行 TLAC 工具、保险永续债、地方 AMC 等。地产债关注政策加码带来的交易性机会，头部国企债有配置价值。品种来看，ABS 尚有挖掘空间。 风险提示：地产修复慢于预期，疫情持续扰动产业复工复产 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 产业债分化加大，持续关注高景气、触底回升机会 ...................................................................................................... 4 22 年中报盈利整体下行，煤炭、新能源较为亮眼 ................................................................................................. 4 现金流：22 年上半年产业债经营现金流有所改善，行业分化明显 ....................................................................... 8 负债率整体有所抬升，短期有息负债覆盖倍数分化 .............................................................................................. 9 挖掘高景气行业、景气修复行业机会 .................................................................................................................. 10 8 月信用债市场：新增 1 个首次违约主体 ................................................................................................................... 12 信用事件跟踪：8 月新增 1 个首次违约主体 ........................................................................................................ 12 一级市场：8 月整体发行规模环比上行、净融资额环比上行 .............................................................................. 12 二级市场：2022 年 8 月成交量环比上行 ..........................................