美国8月CPI点评：美国通胀回落不及预期，美股债双跌

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 宏观研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 美国通胀回落不及预期，美股债双跌 ——美国8月CPI点评 2022 年 9 月 15 日 宏观经济 事件点评 分析师 康明怡 电话：021-25102911 邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 事件： 美国 8 月 CPI 环比 0.1%,预期-0.1%，前值 0%;同比 8.3%，预期 8.1%，前值 8.5%。 核心 CPI 环比 0.6%，预期 0.3%，前值 0.3%；同比 6.3%，预期 6.1%，前值 5.9%。 主要观点： 8 月通胀未能加速回落，引发市场对美联储加息节奏再次收紧的预期，美股债双跌。8 月汽油价格如期加速下跌，但未能有效对冲其他分项，特别是住宅、食品和医疗，的上涨。预计 9 月继续小幅回落，而冬季欧洲能源危机尚未解除，四季度通胀或有反复。本轮通胀已脱离原油增长趋势，为 90 年代以来首次，有效回落所需时间较长。高通胀背景下实体经济陷入衰退不可避免，但我们认为仅为温和衰退。9 月加息大概率为 75bp，维持美十债上限 3.5%~3.75%，因通胀回落不及预期，短期反弹再次结束。维持美股长期中性，等待低点。 能源环比如期加速下降，但非原油品类均环比上行。能源-5%，前值-4.6%，主要来自汽油价格加速回落，-10.6%，前值-7.7%。但电力分项 1.5%，已连续四月增加超过 1.3%；天然气 3.5%，前值-3.6%。同比方面，能源价格同比 23.8%，其中汽油 25.6%，燃料 68.8%，天然气 33%。原油期货价格 8-9 月继续下行，当前全美汽油零售价格从上月 4 美元/加仑降至约 3.7 美元/加仑，3 季度能源下跌几成定局。考虑到欧洲冬季能源危机仍存，4 季度能源价格能否进一步有效回落仍存疑虑。原油价格回落对冲其他分项通胀的能力或在 4 季度显著下降。 食品通胀再超预期，非居家食品环比加速。食品环比略降，增 0.8%，前值 1.1%，是 2021 年 12 月以来环比增速最小的月份；而同比 11.4%，前值 10.9%，继续创 1979 年 5 月以来最大涨幅。居家食品 0.7%，与前值持平，6 大分项均上涨。其中其他居家食品 1.1%，谷物烘焙类 1.2%，肉类、蔬菜水果、非酒精饮料全部上涨 0.5%。非居家食品环比加速，外卖增 0.9%，前值 0.7%；全服务餐饮增 0.8%，前值 0.7%。 本轮食品环比加速路径为肉类、鸡蛋、黄油等其他居家食品，饮料，到谷物烘焙和水果。从期货价格看，牛肉价格从去年 12月开始一直在高位震荡，并未继续上涨，反映在肉类同比加速回落。肉类价格为本轮食品上涨先锋，其价格持续稳定，随着扩散效应进入尾部加速阶段，虽然非居家食品价格同比仍在加速，但接近见顶。 核心环比再次上行，但未突破趋势，需要更长时间才能有效回落。核心通胀同比未能如预期小幅回落，反而明显高于 7 月，主要来自住宅、医疗、家庭装修、新车、车险以及教育增加，价格下降的有机票、通信、二手车。住宅无法如 6、7 月因外宿价格大幅下降而保持环比稳定，导致环比再次上涨 0.7%，前值 0.5%。其中，租金和等价租金均上涨 0.7%；外宿增 0.1%，而外宿在 6、7 月份均大幅下降-2.7%以上。由于房贷利率高企，地产周期基本见顶，预计年内高位震荡，热门地区租金 8 月已出现下跌，预计住宅分项见顶。夏季租房合约高峰过后，租金上涨速度或会下降。 其他方面，医疗 0.7%，前值 0.4%。其中，医院服务 0.7%，处方药 0.4%，医生服务 0.2%。家庭装修继续增长，环比 1%，前值 0.6%。新车 0.8%，车险 1.3%，其他个人护理 0.6%、教育 0.5%、休闲 0.2%、服装 0.2%。机票继续下降，-4.6%，前值-7.8，二手车降-0.1%。 核心同比 6.3%，其中 40%贡献来自住宅同比 6.2%，10.1%来自新车，9.9%来自家庭装修，7.8%来自二手车，5.4%来自医疗。 8 月通胀持续回落，但幅度不及预期，且核心通胀再起，通胀良性回落最佳时间窗口数据表现不佳。我们对本次疫情开始的通胀周期的观点一直有二：一是通胀维持高位的时间比美联储预期的要长，二是通胀回落的幅度比美联储预期的要小。其中最主要的原因是地产周期的恢复，导致通胀中枢上移 50bp 至 2.3%附近。本轮通胀已脱离原油增长趋势，为 90 年代以来首次。一般而言，核心通胀与过去 12 个月 CPI 均值高度相关，因此需要更长时间回落。在薪资增速同比没有降至 4%以下前，服务类价格较难有效回落。考虑到 4 季度欧洲能源危机或导致能源价格再次走高，3 季度为通胀良性回落的最佳窗口期。我们一直强调，高通胀背景下实体经济陷入衰退不可避免。相比欧洲，美国衰退或较为温和。 P2 东兴证券宏观报告 宏观经济：美国通胀回落不及预期，美股债双跌 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 通胀走势迫使市场正视美联储加息态度，9 月加息 75bp 几成定局。由于通胀回落不及预期，市场对 9 月和 11 月加息幅度的预期再次走高。我们认为 9 月加息大概率为 75bp，11 月加息幅度在 50bp 左右，且政策利率维持高位的时间较长。美债方面，暂时仍维持美十债上限 3.5%~3.75%（实为 3.75%附近）。美股方面，因通胀回落不及预期，短期反弹再次结束。维持美股长期中性，等待低点。此外，欧洲冬季能源危机靴子落地时间节点在 11 月左右，届时或为市场避险情绪的拐点之一（中性，引发危机则为负面；有惊无险则为正面）。 风险提示：海外通胀回落不及预期，海外经济衰退，冬季能源危机。 图1：CPI、核心 CPI、食品和能源价格同比 图2：居家食品持续上涨带动食品分项 资料来源：wind, 东兴证券研究所 资料来源：wind, 东兴证券研究所 图3：食品分项全面上涨，预计将持续数月 图4：核心 CPI 持续上涨的分项（同比） 0.010.020.030.040.050.00.002.004.006.008.0010.0012.00美国:CPI:食品:当月同比 美国:CPI:当月同比 美国:核心CPI:当月同比 美国:CPI:能源:当月同比 4.006.008.0010.0012.0014.002021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08美国:CPI:食品:同比:季调 美国:CPI:家庭食品:同比:季调 美国:CPI:非家用食品:同比:季调 -5051015202019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-07Wind 美国:CPI:食品:同比:季调 Wind 美国:CPI:肉类: