兔宝宝(002043)内生增长依然较快，经营质量保持稳健

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 中报点评|装修建材 证券研究报告 [Table_Title] 兔宝宝（002043.SZ） 内生增长依然较快，经营质量保持稳健 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 兔宝宝发布 2022 半年报。22H1 实现收入 37.3 亿元，同比-2.5%，归母净利润 2.7 亿元，同比-15.0%。22Q2 单季度实现收入 21.1 亿元，同比-14.5%，归母净利润 1.7 亿元，同比-18.6%。剔除掉股权激励费用后的扣非净利润同比+2.54%，行业至暗时刻仍体现了较强的韧性。 ⚫ 装饰板材内生增长较好。装饰材料业务 22H1 实现收入 28.6 亿元，同比-1.3%，其中，板材收入 18.8 亿元，同比-7.9%，品牌使用费 1.9 亿元，同比+30.7%，其他装饰材料 7.9 亿元，同比+10.8%。将品牌使用费还原后（B 类收入折算成 A 类），我们估算上半年板材实际销售同比+12%，内生增速较好主要系多元化小 B 渠道快速放量（以家具厂为代表）和渠道持续下沉异地拓展带来的份额提升。 ⚫ 成品家居“C 端+B 端”双轮驱动。定制家居业务 22H1 收入 8.3 亿元，同比-4.0%。C 端定制家居 3.6 亿元，同比+6.0%，其中全屋定制 2.1亿元，同比+26.4%，家居零售业务主要集中在江浙沪，华东疫情冲击下仍实现了较高增速；B 端裕丰汉唐收入 4.7 亿元，同比-10.6%，工程业务控风险调结构下滑幅度并不大。 ⚫ 毛利率回升，股权激励费用影响利润，减值压力不大，盈利能力稳定。 ⚫ 盈利预测与投资建议。公司正处于新一轮快速成长期（装饰材料小 B渠道放量，市占率进入新的提升阶段；家居成品布局逐步完善，品牌协同带来快速增长），预计公司 2022-2024 年归母净利润 6.2、8.1、10.6亿元，按最新市值对应 PE 为 10.7、8.2、6.2 倍，参考可比公司估值和公司业绩增长预期，给予公司 2022 年合理 PE 估值 20X 的判断，对应公司合理价值 16.08 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。房地产需求大幅下滑，原材料价格大幅波动的风险，分公司运营和新渠道拓展不达预期，裕丰汉唐不达预期等。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,466 9,426 9,725 11,478 13,597 增长率（%） 39.6 45.8 3.2 18.0 18.5 EBITDA（百万元） 715 880 1,016 1,321 1,675 归母净利润（百万元） 403 712 621 810 1,063 增长率（%） 2.1 76.7 -12.7 30.4 31.2 EPS（元/股） 0.52 0.92 0.80 1.05 1.38 市盈率（x） 17.26 13.12 10.66 8.17 6.23 ROE（%） 21.6 33.4 23.8 25.2 26.7 EV/EBITDA（x） 10.11 10.61 6.23 4.42 3.17 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 8.57 元 合理价值 16.08 元 前次评级 买入 报告日期 2022-09-07 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 张乾 SAC 执证号：S0260522080003 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn 请注意，邹戈,张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 兔宝宝（002043.SZ）:内生增长强劲，盈利稳定，经营高质量 2022-05-13 兔宝宝（002043.SZ）:厚积薄发，快速奔跑 2022-02-21 兔宝宝（002043.SZ）:21 年业绩高增，强激励助力快发展 2022-01-28 [Table_Contacts] -24%-15%-6%3%13%22%09/2111/2101/2203/2205/2207/2209/22兔宝宝沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 兔宝宝|中报点评 一、内生增长依然较快，经营质量保持稳健 公司发布2022半年报。22H1实现收入37.3亿元，同比-2.5%，归母净利润2.7亿元，同比-15.0%，扣非净利润2.1亿元，同比-12.1%。22Q2单季度实现收入21.1亿元，同比-14.5%，归母净利润1.7亿元，同比-18.6%，扣非净利润1.4亿元，同比-20.5%。 上半年华东地区的疫情导致大面积封控和物流中断，叠加房地产销售持续低迷，对公司业务造成了较大影响。此外，22H1股权激励摊销费用6515万元，去年同期为2006万元，公允价值变动损益1964万元，去年同期为4224万元（其中，22H1大自然家居公允价值变动-380万元，去年同期为4224万元），多方面因素影响下，上半年业绩同比下滑。但剔除股权激励费用和公允价值变动影响后，我们预计22H1公司业绩仍实现了正增长（单剔除掉股权激励费用影响后的扣非净利润同比+2.54%），行业至暗时刻，仍体现了较强的韧性。 图1：22H1营收同比-2.5% 图 2：22H1 归母净利润同比-15.0% 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 图3：22Q2营收同比-14.5% 图 4：22Q2 归母净利润同比-18.6% 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100营业收入（亿元）同比增速（右轴）-50%0%50%100%150%200%012345678归母净利润（亿元）同比增速（右轴）-50%0%50%100%150%200%05101520253035营业收入（亿元）同比增速（右轴）-100%0%100%200%300%400%500%-0.500.511.522.5归母净利润（亿元）同比增速（右轴）仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 9 [Table_Pa