2022年中报点评：外部不利环境下业绩亏损，期待逐步修复

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 9 月 2 日 公司研究 外部不利环境下业绩亏损，期待逐步修复 ——青松股份（300132.SZ）2022 年中报点评 中性（下调） 当前价：5.85 元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.17 总市值(亿元)： 30.22 一年最低/最高(元)： 5.41/15.97 近 3 月换手率： 155.50% 股价相对走势 -62%-44%-26%-8%10%09/2112/2103/2206/22青松股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.00 -3.11 -43.60 绝对 -5.03 -4.72 -60.97 资料来源：Wind 相关研报 21 年业绩受多因素扰动，期待化妆品制造龙头逐步修复——青松股份（300132.SZ）2021年年报及 2022 年一季报点评（2022-04-29） 上半年利润低于预期，长期化妆品龙头优势不改——青松股份（300132.SZ）2021 年中报点评（2021-08-30） 业绩稳健增长，化妆品制造龙头优势不改——青松股份（300132.SZ）2020 年年报及2021 年一季报点评（2021-05-01） 上半年收入同比下滑 26%，归母净利润亏损 1.59 亿元、同比转亏 2022 年上半年公司实现营业收入 14.16 亿元、同比下滑 25.89%，归母净利润-1.59亿元、同比转亏，扣非归母净利润-1.62 亿元、同比转亏，EPS 为-0.31 元。 分季度来看，22Q1、Q2 单季度营业收入分别同比-19.67%、-30.93%，归母净利润同比均转亏。 化妆品业务、松节油深加工业务收入同比下滑 24%、31% 分业务来看：上半年化妆品制造业务（子公司诺斯贝尔为主体）、松节油深加工业务收入占比分别为 68%、32%。其中，诺斯贝尔营业收入 9.57 亿元、同比下降23.74%，营业利润亏损 1.18 亿元、归母净利润亏损 1.03 亿元，业绩承压主要系：1）疫情及行业监管政策影响下面膜和护肤品消费需求受到抑制，订单降幅较大；2）海外市场对湿巾需求减弱、叠加海运价格维持高位，湿巾出口订单大幅下滑、数量及单价均有下降，且部分湿巾生产后海外客户暂缓提货暂未确认收入；3）21 年下半年诺斯贝尔化妆品生产线改扩建项目陆续建成投产，上半年长期资产折扣摊销以及租金支出等增加；4）受大宗商品价格上涨、供应链缺货等影响，主要原材料采购成本上升，大宗化工原料采购均价同比涨幅较大。 松节油深加工业务营业收入 4.54 亿元、同比下降 30.80%，营业利润亏损 7088 万元，业绩承压主要系上半年松节油深加工行业供需两端承压，行业景气度回落明显，同时由于产品市场需求缺乏增长空间，行业竞争加剧导致产品价格下降较快，上半年主要产品销量及价格均同比有所下降。 分产品来看：上半年化妆品业务主要产品面膜、护肤、湿巾系列占总收入比例分别为 29%、21%、14%，收入分别同比-19.30%、-0.96%、-43.36%；松节油加工业务的主要产品为合成樟脑，占总收入比例为 25%、收入同比-33.35%。 毛利率下降、费用率提升，存货及应收账款周转放缓，经营净现金流减少 毛利率：上半年毛利率同比下降 16.61PCT 至 4.97%，主要系上半年原材料价格维持较高位置及固定成本因素影响，成本相对刚性、降幅小于收入。分业务来看，化妆品业务、松节油业务毛利率分别为 2.58%（-14.48PCT）、9.12%（-21.08PCT）。分产品来看，主要产品面膜、护肤、湿巾、合成樟脑系列毛利率分别为 2.29%（-16.92PCT）、1.33%（-14.79PCT）、2.61%（-11.92PCT）、8.60%（-21.03PCT）。分季度来看，22Q1、Q2 单季度毛利率分别同比-18.97、-14.74PCT。 费用率：上半年期间费用率同比提升 4.58PCT 至 14.60%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.66%（+0.02PCT）、6.75%（+2.33PCT）、4.57%（+1.79PCT）、1.62%（+0.43PCT）。 其他财务指标：1）存货 22 年 6 月末较年初减少 8.97%至 9.64 亿元、同比减少 4.94%；存货周转天数为135天、同比增加29天。2）应收账款22年6月末较年初减少16.49%至 5.97 亿元、同比减少 19.01%，应收账款周转天数为 83 天、同比增加 17 天。3）上半年经营净现金流同比减少 12.97%至 7680 万元。 盈利预测与投资建议：上半年公司化妆品制造业务受到疫情反复、需求疲软、原材料价格上涨、行业监管等多重不利因素影响、业绩承压，长期来看公司化妆品制造龙头地位不改、期待逐步回归正常增长，松节油加工业务短期仍有压力。考虑到经营环境仍存不确定性，我们下调公司 22~24 年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调 97%/47%/24%），对应 22~24 年 EPS 分别为 0.01、0.31、0.52 元，23 年 PE 为 19 倍，下调至“中性”评级。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 青松股份（300132.SZ） 风险提示：化妆品制造业务接单或产能投产不及预期；原材料成本大幅上涨；松节油加工业务波动。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,865 3,693 3,056 3,373 3,721 营业收入增长率 32.90% -4.44% -17.25% 10.36% 10.33% 净利润（百万元） 461 -912 5 160 270 净利润增长率 1.68% NA NA 2900.77% 69.04% EPS（元） 0.89 -1.76 0.01 0.31 0.52 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.70% -42.69% 0.25% 6.94% 10.51% P/E 7 NA 568 19 11 P/B 1.0 1.4 1.4 1.3 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-09-02 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 青松股份（300132.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,865 3,693 3,056 3,373 3,721 营业成本 2,873 3,213 2,706 2,805 3,014 折旧和摊销 94 107 120 134 148 税金及附加 20 18 15 16 18 销售费用 52 59 38 44 50 管理费用 191 185 157 165 179 研发费用 124 1