宏观动态跟踪报告：“能源危机”造就“强势美元”

宏观动态跟踪报告 “能源危机”造就“强势美元” 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 宏观报告 海外宏观 2022 年 09 月 01 日 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 研究助理 张璐 一般证券从业资格编号 S1060120100009 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 一般证券从业资格编号 S1060120120052 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  平安观点：  2022 年 8 月中旬以来，美元指数快速反弹、续创近二十年新高。我们认为，近期美元走强背后有一条重要的“暗线”，是国际能源价格的反弹。  国际油价反弹。布伦特油价在 8 月 23 日重新“破百”，29 日收于 105 美元/桶。一方面，伊朗协议尚未落地，欧佩克供给扰动再令市场担忧；另一方面，欧洲能源危机与国际天然气价格再涨，带动油价上扬。8 月下旬英国天然气价格升破今年 3 月高点，当时油价超过 120 美元/桶。  美联储再“放鹰”。鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的发言，被视为对市场宽松预期的纠偏。美国 CPI 通胀率历来与国际油价走势具备较强的相关性，油价回升令美联储怀疑 7 月通胀放缓的持续性。此外，国际油价水平与美国 10 年期 TIPS 国债隐含通胀预期有良好的相关性。鲍威尔最新讲话提到，历史经验已令美联储充分认识到稳定通胀预期的重要性。  非美经济承压。1）欧元区能源供给遭遇天然气管道停运、夏季高温等更多意外扰动，欧元汇率进一步承压。8 月下旬俄罗斯又宣布北溪一号管道将于 8 月 31 日起停运 3 天。此外，夏季高温使欧洲能源危机再度升级。此时欧央行大幅加息，不仅对欧元汇率提振有限，反而可能增大经济金融风险。2）英国“滞胀”压力赶超欧元区，英镑贬值加速。8 月中旬以来，英镑贬值速度快于欧元。英国 7 月 CPI 同比突破两位数。8 月 26 日，英国宣布将从 10 月 1 日起将能源价格上限上调 80%，未来英国能源价格仍可能出现大幅上行。即便英国央行自去年 12 月以来已累计加息 1.65 个百分点，英央行遏制通胀的进展十分有限，不足以安抚市场对“滞胀”的担忧。3）日元汇率受能源涨价的直接影响，以及美债利率攀升的间接冲击。首先，由于日本高度依赖能源进口，国际能源涨价直接增加日元兑美元的换汇需求；其次，美日国债利差走阔加大日本资金外流压力；再者，日债利率也随美债利率而上扬，并重新接近日本央行收益率曲线控制目标，迫使央行扩大购债、日元货币供给被迫增加。8 月 29 日，10 年日债利率时隔近两个月再度“破位”，日元汇率亦急速贬值。  “强美元”下一步。今年以来美元汇率不断走强的根本原因是，美国经济在能源危机中保持相对韧性：一方面，美国经济对能源的依赖性远低于欧日等大多数发达经济体；另一方面，美国经济仍有韧性，美联储紧缩更有底气。短期看，除非国际“能源危机”出现实质缓和，否则，考虑到冬季能源需求上升、欧洲经济衰退即将到来、以及非美金融市场的脆弱性与紧张感，美元指数未必已经“见顶”。中期看，“能源危机”终将威胁美国经济前景，美国经济衰退风险兑现之时，或许就是美元指数触顶之日。  风险提示：国际地缘局势具有不确定性，国际能源供给好于预期，美国经济超预期下行等。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 8 2022 年 8月中旬以来，美元指数又出现一轮快速反弹，曾于 8月 22日升破 109点，超过 7月中旬的阶段高点，续创 2002年以来新高。8月 12日至 29日，美元指数累计上涨 3.5%，同期美元兑欧元、英镑和日元分别上涨 3.2%、4.2%和 4.3%。 近期美元走强的直接推手有二：一方面，杰克逊霍尔会议前后，市场对于美联储紧缩放缓的预期被纠偏；另一方面，欧洲能源危机再度升级，激发了美元的避险属性。而美元走强背后还有一条重要的“暗线”，即近期国际能源价格的反弹。能源紧缺与全球通胀压力重新抬头，令本已千疮百孔的欧日经济雪上加霜，而美国经济呈现相对韧性，令美元资产更受追捧。未来能源危机的走向，或将持续成为美元指数的主线。 图表1 8 月 11 日以后美元指数反弹并创新高 图表2 8 月中旬以后美元指数和国际油价同步上涨 资料来源: Wind,平安证券研究所 资料来源: Wind,平安证券研究所 1、国际油价反弹 国际油价自 8月中旬以后反弹，是本轮美元反弹最重要的背景。布伦特油价在 8月 23日重新“破百”，29日收于 105美元/桶，自 16 日的低点大幅上涨了 14%。一方面，伊核协议尚未落地之际，欧佩克供给扰动再令市场担忧。虽然有关伊核协议的谈判出现积极进展，但欧佩克+集团在油价松动之际便传递了可能考虑减产的信号，以对冲伊核谈判对油价的威胁。此外，8 月 27 日利比亚国内发生暴乱、8 月 29 日伊拉克因国内政治动荡而宣布全国宵禁。2017 年以来，随着伊朗石油出口的断崖式下滑，伊拉克石油出口快速增加，截至 2021年已基本弥补了伊朗石油出口的缺口。在伊朗协议尚未真正达成的背景下，伊拉克作为欧佩克的第二大产油国，其供给变数更令市场担忧。另一方面，欧洲能源危机与国际天然气价格再涨，带动油价上扬。石油和天然气价格走势本身具备高度相关性。8月 15-29日，英国天然气在短短两周内大涨 62%，并超过今年3 月俄乌冲突爆发初期水平（当时布伦特油价升破 120美元/桶），天然气涨价对油价也形成向上牵引。 9294969810010210410610811022-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08美元指数70809010011012013094969810010210410610811022-0122-0322-0522-07美元/桶美元指数布伦特原油(右) 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 8 图表3 近年伊拉克石油产品出口弥补伊朗供给的减少 图表4 天然气价格跃升对油价形成向上牵引 资料来源: Wind,平安证券研究所 资料来源: Wind,平安证券研究所 2、美联储再“放鹰” 油价反弹威胁美国“通胀见顶”论，美联储更需强化紧缩预期引导。8月上旬公布的数据显示，美国 7月 CPI同比由 9.1%大幅回落至 8.5%，其中能源分项环比大幅下跌 4.6%，市场立即交易美国通胀见顶，美元指数一度跌至 105 附近，距离 7月高点回调 3.2%。8 月 26 日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的发言，被视为对市场宽松预期的纠偏。事实上，8月中旬以来，布拉德、戴利、乔治、卡什卡利等多位美联储官员已经释放鹰派信号。就连