华润万象生活(1209.HK)商管领先优势扩大，业绩稳健增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 e_StockInfo 2022 年 08 月 31 日 证 券研究报告•2022 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 35.70 港元 华润万象生活（1209.HK） 房 地产 目标价： ——港元 商管领先优势扩大，业绩稳健增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王颖婷 执业证号：S1250515090004 电话：023-67610701 邮箱：wyting@swsc.com.cn 联系人：池天惠 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 29.3-46.5 3 个月平均成交量(百万) 2.14 流通股数(亿) 22.82 市值(亿) 814.85 相 关研究 [Table_Report] 1. 华润万象生活（1209.HK）：商管龙头傲立，规模持续提升 (2022-07-31) 2. 华润万象生活（1209.HK）：商业管理龙头傲立，盈利能力持续改善 (2022-04-01) [Table_Summary]  业绩稳健增长，盈利能力提升。2022 年上半年公司实现营业收入 52.8 亿元，同比增长 31.5%，实现核心净利润 10.4亿元，同比增长 33.5%；核心净利润率提升 0.3个百分点至 19.7%，还原租金减免影响，则核心净利润同比提升 49.3%至 11.63亿元，核心净利润率提升 2.0个百分点至 21.4%。物管总在管面积同比上涨 61.4%，达 2.6亿平方米，位于行业领先地位。  物管规模增长，第三方占比大幅提升。截止 2022年上半年总合约面积达 3.3亿平方米，总在管面积达 2.5亿平方米，期内新增第三方合约面积 1.3亿平方米，同比上涨幅度高达 650.1%，截至 6月 30日，物业管理面积中第三方占比 57%，公司业务外拓能力展现。城市公共空间在管面积较 2021年底增长 82.0%至 5330万平方米，占总在管面积比提升 2.1 个百分点至 21.0%，期内获取以深圳罗湖区南湖街道、笋岗街道“物管城市”服务项目、潍坊市奎文区环卫项目等为代表的 35 个城市空间项目，年化合同金额达 2.6 亿元。2022 年上半年客户满意度提升 91，续约率 99.1%，维持高位，中期收缴率提升 0.7个百分点至 84.4%，基础物业毛利率同比提升 2.9 个百分点至 16.2%。社区增值服务中一呼管家、润物直选及懒人装修细分赛道收入同比增长均超 100%，同比分别增长 286%、129.9%和 145%。  商管收入持续增长，领先优势不断扩大。在期内实施租金减免计划导致收入损失 1.7亿元的情况下，商管板块实现营收 19.2亿元，同比增长 18.5%。分业务来看，在管购物中心项目增长至 74 个，面积达 816 万平方米，超 80%的项目零售额排名当地市场前三；在营重奢购物中心数量增至 11个，排名行业第一；上半年平均出租率较 2021年提升 0.1个百分点至 97.0%；期内新开 3个重奢项目，除国际品牌外平均开业率达 95%，新开非重奢项目 3个，平均开业率达 99%；成功获取 7 个优质购物中心项目，新签项目平均建面达 8.8 万平方米，TOD 项目占比超 85%，一、二线城市项目占比达 80%。写字楼物业在管项目达 128个，为 24个项目提供运营管理服务，全国运营管理服务项目新签租赁，面积 89,576平方米，整体出租率提升 0.8 个百分点至 83.5%。  盈利预测与投资建议：预计公司 2022-2024 年净利润复合增速为 28.4%，考虑公司管理规模稳步提升，且是上市商管公司稀缺标的，维持“买入”评级。  风险提示：在管面积增长不及预期、商业运营发展不及预期。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 8888 12212 16039 21024 增长率 31% 37% 31% 31% 归属母公司净利润(百万元人民币) 1725 2239 2860 3653 增长率 111% 30% 28% 28% 每股收益 EPS 0.76 0.98 1.25 1.60 净资产收益率 12.42% 13.88% 15.06% 16.14% PE 42.34 30.37 23.78 18.61 数据来源：公司公告，西南证券 -40%-30%-20%-10%0%10%20%21-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-08华润万象生活 恒生指数 76627仅供内部参考，请勿外传 华 润万象生活（1209.HK） 2022 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：2022H1 公司基础物业管理实现营业收入 23.82 亿元，同比增长 37.2%，营收增速较快，毛利率差同比提升 1.8%，第三方拓展面积增长快速，公司 2022-2024 基础物业管理收入预计增速分别为 45%/35%/32%，毛利率分别为 18%/17%/18%； 假设 2：公司加速转型“城市空间运营服务商”，2022H1 公司非社区增值服务实现营业收入 4.12 亿元，同比增长 21.1%，毛利率同比增长 12.8%，公司 2022-2024 非社区增值服务收入预计增速分别为 25%/20%/20%，毛利率分别为 38%/32%/32%； 假设 3：2022H1 公司非社区增值服务实现营业收入 5.61 亿元，同比增长 77.7%，公司2022-2024 社 区 增 值 服 务 收 入 预 计 增 速 分 别 为80%/60%/60% ， 毛 利 率 分 别 为28%/28%/28%； 假设 4：2022H1 疫情下购物中心租金减免，影响毛利率水平，但租金收入仍有增长，公 司2022-2024 购 物 中 心 收 入 预 计 增 速 分 别 为20%/18%/18% ， 毛 利 率 分 别 为60%/62%/62%； 假设 5：2022H1 公司写字楼出租率达 83.5%，公司 2022-2024 写字楼收入预计增速分别为 30%/25%/25%，毛利率分别为 26%/28%/28%。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 基础物业管理 营业收入 3,772 5,469 7,384 9,746 增速 29% 45% 35% 32% 毛利率 15% 18% 17% 18% 非社区增值服务 营业收入 813 1,016 1,220 1,463 增速 42% 25% 20%