业绩靓眼正增长，投资更加聚焦核心城市

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022 年 08 月 30 日 保利发展（600048.SH） 业绩靓眼正增长，投资更加聚焦核心城市 业绩实现正增长，销售管理费用率降低。公司 2022H1 实现营业总收入1107.6 亿元，同比增长 23.1%；归母净利润 108.3 亿元，同比增长 5.1%；扣非后归母净利润 101.3 亿元，同比微增 0.8%，业绩增长符合预期。上半年利润增幅小于收入增幅主要因为上半年整体毛利率同比下降 7pct 至25.5%，税后毛利率同比下滑 5pct 至 21.3%。上半年公司销售费用率为2.1%，同比降低 0.6pct；管理费用率 2%，同比降低 0.6pct，销管费率降低主要因为广告宣传费以及薪酬支出减少；财务费用率 1.8%，同比提升0.4pct，主要因为汇兑损失增加。截止 2022 年中期，公司预收房款 4312.1亿元，覆盖去年房地产销售业务收入 1.65 倍，为营收增长提供保障。 销售表现优于行业，核心 38 城贡献度达 79%。公司 2022H1 实现签约额 2102.2 亿元，同降 26.3%，百强房企上半年降低 50.7%，公司销售降幅小于百强；签约面积 1307.3 万方，同降 21.8%；销售均价 16080 元/平方米，同降 5.8%。根据克而瑞排名，公司上半年销售额位列行业第二，较去年提升两位，销售额增速在 TOP40 房企中排第七位。核心城市贡献度提升，上半年核心 38 城贡献销售达 79%，同比提升 2pct，其中在 22城销售排名第一，46 城排名前三。上半年公司强抓资金回笼，实现回笼资金 1995 亿元，回笼率为 94.9%，同比提升 5.3pct，现金流保持健康。 投资更加往核心城市聚焦，拓展金额九成布局 38 城。2022 年上半年新拓展了 37 个项目，新增容积率面积 412 万方，同比降低 75%；拓展金额607 亿元，同比降低 37%。上半年公司随着行业环境变化动态调整拿地策略，一方面适当收敛拿地，拿地金额/销售金额、拿地面积/销售面积分别为 28.9%和 31.5%，同比分别下降 4.9pct 和 67.3pct。另一方面投资布局更加往核心城市集中，上半年拓展金额在一二线城市和核心 38 城占比分别为 85%和 90%，同比分别提升 16pct 和 14pct，因而新增土储的平均楼面价同比大幅增长 152.6%至 1.47 万元/平，土储质量进一步优化。同时产品结构不断优化，上半年新增住宅货量占比 94%，同比提升 8pct。 三条红线维持绿档，融资优势显著。截止 2022 年中期，公司有息负债 3635亿元，同比增长 8.8%；货币资金 1571 亿元，同比增长 1.1%，受监管的预售房款有 485 亿元，占比 30.9%。公司扣除预收账款后资产负债率为66.5%，同比降低 1.2pct；净负债率 64.1%，同比增加 5.4pct；现金短债比 1.4 倍，均符合三道红线标准。债务期限结构合理，一年内到期的债务占比 21%。上半年公司共发行公司债 65 亿元，中期票据 75 亿元，平均融资成本仅 3.09%，推动公司综合融资成本继续下行，截止期末公司有息负债综合成本 4.32%，同比降低 0.4 个百分点，融资优势显著。 投资建议：考虑到公司作为央企龙头，经营稳健融资优势显著，且拿地节奏也逐步恢复，土储质量不断优化，我们认为公司未来有望保持销售规模、提升市占率、拿地毛利率修复，进而带动利润进一步改善。我们预测公司2022/2023/2024 年营业收入为 3281.6/3689.4/4079.6 亿元，归母净利润分别为 274.8/289.6/315.7 亿元，对应摊薄 EPS 为 2.3/2.42/2.64 元/股，当前股价对应 2022 年动态 PE7.2x。我们认为公司合理市值为 2748 亿元，对应目标价格 23 元/股，对应 2022 年 PE10 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期，政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 243,095 284,933 328,159 368,940 407,962 增长率 yoy（%） 3.0 17.2 15.2 12.4 10.6 归母净利润（百万元） 28,948 27,388 27,478 28,958 31,572 增长率 yoy（%） 3.5 -5.4 0.3 5.4 9.0 EPS 最新摊薄（元/股） 2.42 2.29 2.30 2.42 2.64 净资产收益率（%） 15.0 12.3 11.0 10.6 10.6 P/E（倍） 6.9 7.3 7.2 6.9 6.3 P/B（倍） 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 8 月 29 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 房地产开发 前次评级 买入 8 月 29 日收盘价(元) 16.61 总市值(百万元) 198,829.07 总股本(百万股) 11,970.44 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 74.46 股价走势 作者 分析师 金晶 执业证书编号：S0680522030001 邮箱：jinjing3@gszq.com 研究助理 肖依依 执业证书编号：S0680121070010 邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 研究助理 肖畅 执业证书编号：S0680122050008 邮箱：xiaochang@gszq.com 相关研究 1、《保利发展（600048.SH）：短期业绩承压，整体表现稳健》2022-04-19 2、《保利发展（600048.SH）：业绩短期承压，年末拿地回暖未来市占率有望提升》2022-01-11 3、《保利地产（600048.SH）：前三季度归母净利同增3%，累计销售拿地稳定增长》2021-10-31 -32%-16%0%16%32%48%64%80%96%2021-082021-122022-052022-08保利发展沪深300 2022 年 08 月 30 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1136226 1247342 1358116 1459733 1578964 营业收入 243095 284933 328159 368940 407962 现金 146008 171384 201556 240047 291654 营业成本 163951 208631 244554 279037 305243 应收票据及应收账款 2452 3194 3308 4002