建筑装饰行业：营收业绩持续承压，现金流显著改善

证券研究报告 | 行业深度 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 建筑装饰 营收业绩持续承压，现金流显著改善 业绩综述：营收增速环比小幅改善，业绩持续承压。25Q1-3建筑上市企业整体营收同降 5.3%（Q1/Q2/Q3 同降 6.1%/5.3%/4.5%），单季降幅环比收窄，主要因：1）部分基建领域（如铁路、市政等）项目确收环比有所好转；2）上年同期板块收入基数较低（24Q3 板块收入同降 8%）。Q1-3 建筑行业整体归母净利润同降 9.6%（Q1/Q2/Q3 同降 8.7%/3.5%/18%），Q3 业绩降幅进一步扩大，主要因：1）Q3 单季板块减值同比大幅增长 50%；2）单季投资收益受高基数影响同比减少 40 亿元。分板块看，央国企 Q3 业绩同降 21%，明显承压；化工板块增长维持稳健；国际工程、钢结构业绩降幅环比 Q2 有所收窄。 盈利能力：Q3 减值增加、投资收益减少致净利率下行。25Q1-3 板块毛利率10%，同降 0.1pct；Q3 毛利率同比提升 0.1pct，单季盈利能力小幅改善。期间费用率基本稳定，收入降低趋势下销管费率仍基本持平，显示管控较优。Q3单季板块计提减值 72 亿元，同比多计提 24 亿元（其中建筑央企多计提 22 亿元），预计主要因：1）受地方财政紧张影响，传统基建项目回款周期持续拉长，组合减值计提规模提升；2）地产下行加大存货减值计提压力。Q3 板块投资收益-1 亿元，同比大幅减少 40 亿元，预计主要因部分企业上年处置项目公司股权产生较多一次性收益，致同期基数较高。Q1-3 归母净利率 2.2%，同比基本持平；Q3 单季归母净利率 1.8%，同降 0.28pct。 资产及营运质量：负债率环比趋稳，现金流大幅改善。截至 25Q3 末，板块整体资产负债率 77.3%，环比 Q2 末基本持平。存货/应收周转率同降 0.04/0.15，当前业主资金普遍较为紧张，项目结算及回款周期有所拉长。Q1-3 建筑行业经营现金流净流出 4186 亿元，同比少流出 816 亿元；Q3 单季同比多流入 592亿元，现金流显著改善，预计主要受益地方政府化债等支持政策落实，项目回款逐步到位。受周转放缓及净利率承压影响，板块 ROE 延续下行，Q1-3 达4.66%，同比下降 0.76pct（净利率/总资产周转率分别同降 0.1pct/0.06 次）。 签单：Q3 央企签单增长小幅提速，海外订单持续高增。25Q1-3 九大央企新签合同额 10.5 万亿，同增 1%；Q3 单季新签 2.75 万亿元，同增 5%，环比小幅提速。分区域看，Q1-3 八大央企（剔除核建）境内/境外分别新签订单 9.0/1.4万亿元，同比-1%/+18%；Q3 单季分别同增 2%/23%，海外签单增长进一步提速（中铁/铁建 Q1-3 海外订单同增 35%/95%），支撑整体订单规模稳定。 投资建议：前三季度建筑板块内部景气显著分化，传统基建、房建领域持续承压，国际工程受同期高基数影响业绩普遍回落；化学工程需求相对较优，新疆、四川等区域龙头业绩显著改善，预计后续板块景气分化将延续，建议重点关注高景气细分领域及优质红利资产，继续推荐：1）优质高股息龙头四川路桥、中材国际、中石化炼化工程、精工钢构、江河集团等；2）高景气细分领域：新疆煤化工（中国化学、东华科技、三维化学等）、新疆交通基建链（新疆交建、北新路桥等）、优质洁净室工程龙头（亚翔集成、柏诚股份）、电网+储能出海龙头安科瑞。此外持续推荐新兴业务具备较大重估潜力的转型标的，包括中国中冶 A+H、中国中铁 A+H、东珠生态、上海港湾等。 风险提示：宏观政策不及预期风险、海外经营风险、应收款减值风险等。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 李枫婷 执业证书编号：S0680524060001 邮箱：lifengting3@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：国有“三资”管理深化，建筑国企有哪些投资机会？》 2025-10-26 2、《建筑装饰：“十五五”规划即将出台，建筑板块可能有哪些投资机会？》 2025-10-19 3、《建筑装饰：若市场“高切低”，建筑板块买什么？》 2025-10-12 重点标的 股票 股票 投资 EPS（元） PE 代码 名称 评级 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 600039.SH 四川路桥 买入 0.83 0.92 1.04 1.15 10.90 10.28 9.15 8.23 601618.SH 中国中冶 买入 0.33 0.29 0.31 0.34 10.50 11.87 11.21 10.36 601117.SH 中国化学 买入 0.93 1.05 1.19 1.32 8.30 7.36 6.49 5.84 601886.SH 江河集团 买入 0.56 0.61 0.65 0.70 14.00 12.80 11.88 11.04 601668.SH 中国建筑 买入 1.12 1.13 1.15 1.17 5.10 4.82 4.72 4.62 600496.SH 精工钢构 买入 0.26 0.32 0.39 0.47 16.30 13.16 10.88 9.03 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%2024-102025-032025-062025-10建筑装饰沪深3002025 11 01年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 业绩综述 ....................................................................................................................................................... 3 1.1. 经营业绩：营收增速环比小幅改善，业绩持续承压 .............................................................................. 3 1.2. 盈利指标：Q3 减值增加、投资收益减少致净利率下行 ........................................................................ 4 2. 资产及营运质量：负债率环比趋稳，现金流大幅改善 .................................................................................... 8 3. ROE：受周