友邦保险(01299.HK)NBV略好于预期，看好中国内地业务恢复能力和后续增长持续性

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司点评报告 2022 年 08 月 25 日 强烈推荐（维持） NBV 略好于预期，看好中国内地业务恢复能力和后续增长持续性 总量研究/非银行金融 目标估值：95.00 港元 当前股价：74.15 港元 公司披露 22 年中报，实现 NBV 15.36 亿美元，同比-13%（固定汇率），略好于预期，中国内地业务下半年有回暖迹象，公司全年 NBV 降幅有望继续收窄。 ❑ NBV 同比下滑 13%至 15.36 亿美元，略好于预期，Q2 增速环比显著改善。22H1 公司实现 NBV 15.36 亿美元，同比下滑 13%，略好于预期，Q2 单季度NBV 同比-10%（Q1=-19%，变动汇率口径），增速环比改善明显，且 6 月单月 NBV 增速已回正；新业务价值率同比下滑 4.1pt 至 55.2%（新单销售同比下滑导致承保开支超支增加、中国内地产品结构中保障类产品占比下滑所致），Q2 单季度新业务价值率为 56.4%（Q1=54.4%），环比略有提升；年化新保费同比下滑 7%至 27.78 亿美元，Q2 单季度同比-11%（Q1=-8%，变动汇率口径），主要是受疫情影响代理人线下展业及消费者的购买意愿和需求所致。从分地区的表现来看，22H1 中国内地、中国香港、泰国、新加坡、马来西亚的 NBV 贡献占比分别为 34%、19%、16%、10%、10%，中国内地仍然保持最重要的地位；从 NBV 增速来看，受疫情等因素的影响各主要地区22H1 NBV 表现有所分化，增速最快的为马来西亚（7%），其次为中国香港（3%）/新加坡（-6%）/泰国（-9%）/中国内地（-24%），可喜的是香港地区业务重拾增长，呈现底部爬升态势，而中国内地受去年同期高基数及疫情反复等因素影响 NBV 下滑明显，但随着疫情防控政策放松 7 月 NBV 重拾活力实现了正增长，预计全年公司 NBV 降幅有望逐步收窄。 ❑ 营运利润及分红持续稳健增长，纯利由盈转亏，EV 受投资负偏差及汇兑损益拖累出现小幅下滑。22H1 公司实现税后营运利润 32.23 亿美元，稳健增长4%，分地区来看，中国内地、中国香港、泰国、新加坡、马来西亚分别增长4%、7%、-22%、13%、8%，中国香港和中国内地仍是最重要的利润贡献地区，占比分别为 35%、23%。公司上半年拟派发股息每股 0.4 港元，同比增长 6%，持续保持稳定增长并与营运利润表现挂钩。公司 22H1 净利润为-5.71亿美元，同比由盈转亏，主要受股权及房地产投资公允价值下降（负面影响18 亿美元）及外部利率走高导致相应金融工具公允价值下降（负面影响 19亿美元）影响。公司年中 EV 为 701.05 亿美元，较年初下滑 1%，主要受投资负偏差的拖累（负偏差 48 亿美元，拖累 EV 6.6PCT）以及汇兑损益产生的负面影响（负 21 亿美元，拖累 EV 2.9PCT）。 ❑ 最优秀代理策略是公司核心优势，中国内地市场是公司“必争之地”，两者结合有望推动业绩恢复强劲增长。以中国内地为例，与其他同业压降代理人规模、裁撤多地保险分支机构的精简战略“相向而行”，公司借助数字化工具加快了对优质代理人的招募力度，实现了代理人队伍的稳定增长（22H1 中国内地新入职代理人数同比+8%，公司整体代理人数实现正增长）；同时从公司的战略布局可以看出公司加快了对中国内地市场的扩张速度，公司正在筹建河南分公司，期望基于河南省的人口规模优势推动公司继续提高在中国内地的渗透率。我们也看到中国内地市场对公司的业绩贡献作用不断凸显，新开设的湖北分公司在上半年正式开售保单并对 7 月 NBV 增长做出了强劲贡献、公司与中邮保险的合作初见效果（22H1 银保渠道 NBV 及新业务价值率改善显著）。综合来看，公司业绩短期受疫情影响较大，我们相信在各地疫情缓解之后公司凭借代理人的卓越销售能力将实现更快的恢复，中国内地寿险市场低渗透率也有望给公司提供庞大的增长动能。 ❑ 投资建议：我们认为公司当前估值已具备一定的吸引力，维持“强烈推荐”评级。公司公布上半年回购 13.4 亿美元，预计后续还将持续回购（计划 3 年内回购 100 亿美元），有望对股价形成相对有力的支撑，我们认为随着疫情的好转公司凭借优秀的发展战略（代理人韧性+增量市场）仍有能力保持好于同业的业绩，全年 NBV 增速和盈利水平有望持续修复，公司当前股价对应 22年底 EV 的估值水平仅为 1.52 倍，处于上市以来的底部区间，后续有望迎来修复。 ❑ 风险提示：增员和销售不及预期、疫情反复、股市大幅波动、利率下行。 基础数据 总股本（万股） 1193481 香港股（万股） 1193481 总市值（亿港元） 8850 香港股市值（亿港元） 8850 每股净资产（港元） 27.0 ROE（TTM） 8.8 资产负债率 86.3% 主要股东 The Bank of New York Mellon Corporation 主要股东持股比例 9.75% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -6 -11 -21 相对表现 0 4 4 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《友邦保险（01299）—内地布局再下一城，销售端疫后恢复能力强于同业》2022-05-31 2、《友邦保险（01299）—疫情影响Q1 新单增速，参考 2021 年，公司后续的恢复能力更佳》2022-05-07 3、《100 亿美元回购超预期，渠道韧性一骑绝尘--友邦保险 2021 年报点评》2022-03-11 郑积沙 S1090516020001 zhengjisha@cmschina.com.cn 曾广荣 S1090520040001 zengguangrong@cmschina.com.cn 刘雨辰 S1090518100002 liuyuchen3@cmschina.com.cn 朱丽芳 研究助理 zhulifang@cmschina.com.cn -30-20-10010Aug/21Dec/21Apr/22Aug/22(%)友邦保险恒生指数友邦保险（01299.HK） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 表 1：友邦保险盈利预测表 单位：百万美元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入 50,839 46,938 44,082 50,577 52,973 净已赚保费 33,328 34,444 35,597 36,789 38,021 交易账户净收入 9,028 3,501 -1,050 3,676 4,227 利息及股息收入 7,987 8,494 9,033 9,607 10,216 其他业务收入 496 499 502 505 508 营业总支出 42,448 38,337 41,958 43,281 44,328 保单持有人利益 34,739 30,055 33,061 33,722 34,059 营业开支 7,709 8,282 8,898 9,559 10,269 营业利润 8,391 8,601 2,12