香港市场流动性报告（2022年8月）：随着香港利率开始上升，流动性状况继续受到政策收紧的拖累

策略 | 2022 年 8 月 15 日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 建银国际证券|研究部 香港市场流动性报告（2022 年 8 月） 随着香港利率开始上升，流动性状况继续受到政策收紧的拖累我们的香港市场流动性指数在 7 月底触底，并在 8 月初开始改善。拖累指数的仍然是港元和人民币持续走弱。支撑该指数的是新兴市场资金流动的改善以及香港银行间同业拆放利率与香港银行间同业拆息（LIBOR-HIBOR）利差的收窄。 过去一个月，市场流动性指标大多保持疲弱。 港元仍接近弱方可兑换保证，促使金管局多次出手干预。过去一个月，人民币对美元和一篮子货币均小幅贬值。 7 月，资金外流依然明显。7 月，香港外汇储备减少 55 亿美元至 4,417 亿美元。香港货币基础减少 709 亿港元至 1.98 万亿港元，主要反映了总结余的进一步下降，该月总结余减少 709 亿港元。总结余较峰值下降了约 71%。随着总结余的进一步收缩，HIBOR 开始以更快的速度上升。 南下流量由 3,655 亿港元降至 2,353 亿港元， 日平均南向流量亦由 174 亿港元减少至 118 亿港元。7 月南下资金净买入 20 亿港元，大幅下降，但仍是连续第 8 个月出现净买入。 最大海外上市香港最大 ETF 7 月继续出现净流出，但流出速度远低于前几个月。 在经历了疲弱的 7 月之后，8 月新兴市场出现一些资金流动略复苏的迹象。7 月，新兴市场货币指数环比下跌-0.7%，而 MSCI 新兴市场指数环比下跌-3.5%。尽管 IFF 数据显示 7 月资金持续小幅流出，但许多个别国家 8 月初出现小幅净流入。 滞后的数据进一步走弱。6 月 M3 货币增速从上年同期的1.9%放缓至0.4%，为5个月来的低点。今年 1 月以来，贷款增速首次降至负值，同比下降 2.3%，环比下降 0.2·%。总存款增速从上年同期的 2.2%放缓至 0.4%。 建银国际证券香港市场流动性指数与恒生指数的累积价差继续扩大。在目前恒生指数的价值和流动性环境下，流动性状况仍对恒生指数略有支撑。 流动性状况收紧的影响可能至少在未来一个月继续显现，杰克逊霍尔经济研讨会和 9 月FOMC 会议将是衡量政策方向的关键窗口。随着总结余耗尽，香港利率可能会继续快速上升，而优惠利率可能即将上调。尽管 LIBOR-HIBOR利差已经收窄，但利率尚未达到新的平衡。我们会在之后的专题报告《下一阶段紧缩周期将会如何影响香港资产？》中更多地讨论这一问题和细节。 焦点图：累积差值继续扩大 资料来源：彭博，CEIC，建银国际证券 100001500020000250003000035000-200020040060080010001200140007 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22建银国际资金流动指数与恒生指数走势差（未平滑，累计值）, 左轴恒生指数，右轴7/078/089/108/115/148/1512/202/182/173/202/213/22 赵文利 (852) 3911 8279 cliffzhao@ccbintl.com 宋林 (852) 3911 8267 lynnsong@ccbintl.com 刘思桐 (852) 3911 8014 scarlettliu@ccbintl.com 策略 | 2022 年 8 月 10 日 建银国际证券 2 1、 联系汇率制度下的主要流动性指标 外汇储备和净外汇资产 香港自 1983 年开始实施联系汇率制度，实质上是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定，货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。 因此，外汇储备是国际资本流动最直接的指标之一。外汇储备上升显示通过贸易或投资进入香港市场资本净流入，反之相同。 图 1：7 月香港外汇储备连续第 8 个月下降 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 2：外汇储备 VS M3 货币和流通中货币 资料来源：CEIC，建银国际证券 注： 2022 年 8 月的 M3 货币计算根据 M3 总额调整至港元以便与香港金管局的报告相符 -6-4-2024681012-20-15-10-5051015202598 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22香港金管局外汇储备余额月度增量（十亿 美元），左轴香港金管局外汇储备增长（％ 环比），左轴(十亿 美元)(% 环比)400%500%600%700%800%900%1000%1100%1200%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22外汇储备／M3货币供应 (左轴)外汇储备／流通货币 (右轴)7 月香港外汇储备减少55 亿美元至 4,417 亿美元 nMmPrQoRrRpRoOsNyRtOtP9PcM9PnPmMsQpNkPmMxPlOoPtNaQnMmRvPnPsOvPnRyR策略 | 2022 年 8 月 10 日 建银国际证券 3 货币基础及其构成 香港的货币包括 4 个主要组成部分：外汇基金票据及债券（金管局发行的债务工具）、流通货币、收市总结余（金管局商业银行结算和准备金账户余额）及用以支持发钞行的负债证明书。 在香港的货币发行局制度下，在没有相应外汇储备的情况下，金管局不能发行新货币。因此货币基础反映了净资本流动。 图 3：货币基础自 2020 年 9 月以来首次低于 2 万亿港元 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 4：货币基础的历史组成 资料来源：CEIC，建银国际证券 05001,0001,5002,0002,500990001020304050607080910111213141516171819202122未偿还的外汇基金票据及债券（十亿港元）流通硬币（十亿港元）银行总结余（十亿港元）负债证明书及政府发行的纸币及硬币（十亿港元）(十亿港元)Certificates of Indebtedness (HK$b)Aggregate Balance Before Discount Windows (HK$b)Coins in Circulation (HK$b)Outstanding Exchange Fund Bills and Notes (HK$b)2011255.765148.68410.172658.6762012291.675255.85110.25661.3682013329.325163.89410.891751.6562014342.165239.18311.345753.3632015360.165391.34311.661829.6152016401.805259.59312.247962.412017447.985179.7912.4411047.0382018