疫情扰动下业绩符合预期，高质量品牌承压实力强

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022 年 08 月 25 日 爱尔眼科（300015.SZ） 疫情扰动下业绩符合预期，高质量品牌承压实力强 公司发布 2022 年中报。2022H1 实现收入 81.07 亿元，同比增长 10.34%；实现归母净利润12.91 亿元，同比增长 15.73%；实现扣非后归母净利润 13.82 亿元，同比增长 12.65%。2022Q2单季度实现收入 39.39 亿元，同比增长 2.66%；实现归母净利润 6.81 亿元，同比增长 7.74%；实现扣非后归母净利润 7.59 亿元，同比增长 5.68%。 疫情反复下抗压发展，公司 2022 中报业绩整体符合预期。公司 Q2 单季度收入、扣非归母净利润较去年同期增速分别为 2.66%、5.68%，主要系 2022Q2 国内疫情多点散发，上海、吉林、陕西、河南、广东等地区多家医院因疫情防控限流，公司业绩发展受限，增速短期性趋缓。费用方面，股权激励增加约 1 亿元，加回后公司 2022H1 归母净利润增长在 20%以上。 ⚫ 从财务指标上来看：公司 2022H1 经营性现金流为 23.16 亿元，继续大幅高于归母净利润。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 9.70%、13.68%、1.41%、-0.02%，分别较去年同期+0.15pp、+1.58pp、+0.01pp、-1.06pp，其中管理费用率增加主要系上半年公司股权激励费用增加，人员薪酬、设备保养等费用增加所致。 ⚫ 分业务板块来看：屈光、视光量价齐升，疫情压力下保持较快增长。 ⚫ 分拆医院来看：短期疫情限流并未影响长期的市场需求，公司抗压能力较强，6 月疫情稍缓后部分医院实现了业绩回升，市占率持续提高。 定增申请获批，高质量发展战略顺利推进。2022 年 8 月初，公司定增申请获得证监会批复同意，本次定增于 2021 年 3 月首次发布预案，后经多次修订，计划非公开发行不超过 2.70 亿股，募集资金总额不超过 35.36 亿元，主要用于对长沙、上海、沈阳、南宁的迁址扩建以及在湖北、安徽、贵州新建医院，做大做强省会城市的中心医院。本次定增顺利推进，公司在省会城市、区域中心的品牌影响力和服务能力有望加强，进一步提高区域内市占率。 投资逻辑再梳理：国内国外并蒂花开，做世界一流的眼科医院。爱尔的投资价值在于业绩稳定高速成长带来的稀缺性与配置价值，而这来源于爱尔新十年的国际化战略与不断扩张的国内业务。 ⚫ 国际化战略：公司拥有了香港亚洲医疗、美国 MING WANG 眼科中心、欧洲 CB 集团、东南亚 ISEC Healthcare Ltd 等领先的海外眼科机构。截至 2022H1，公司在海外已布局115 家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络。国际化战略的实施一方面将有助于公司获取深度融合国际先进的医疗服务理念和最前沿的技术体系，在学术上与技术上帮助国内的品牌进一步提升，另一方面东南亚、欧洲等地区也有望成为公司未来的潜力增长空间。 ⚫ 国内业务不断扩张：截至 2022H1，公司境内医院 187 家，门诊部 132 家，已基本覆盖了所有的省会城市与地级市，未来将持续提高全国医疗网络的广度、深度以及密度，不断完善各省区域内的纵向分级连锁网络体系，快速推进以地、县市为重点的医疗网络建设，同时，逐步完善横向同城分级诊疗体系，加快以省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）以及爱眼 e 站的城市分级诊疗网络建设，多个省区形成“横向成片、纵向成网”的布局，区域内资源配置效率及共享程度进一步提高，形成自己的医联体体系。 预计公司 2022-2024 年归母净利润为 29.48 亿、38.61 亿、50.44 亿元，同比增长 26.9%、31.0%、30.6%，对应 PE 为 68x、52x、40x，维持“买入”评级。 风险提示：医保控费超预期；竞争格局恶化；出现恶性医疗事故。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,912 15,001 18,379 23,216 29,287 增长率 yoy（%） 19.2 25.9 22.5 26.3 26.2 归母净利润（百万元） 1,724 2,323 2,948 3,861 5,044 增长率 yoy（%） 25.0 34.8 26.9 31.0 30.6 EPS 最新摊薄（元/股） 0.24 0.33 0.42 0.55 0.72 净资产收益率（%） 17.6 20.2 21.3 23.2 24.4 P/E（倍） 116.4 86.4 68.1 52.0 39.8 P/B（倍） 20.4 17.7 14.7 12.3 9.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 8 月 24 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 医疗服务 前次评级 买入 8 月 24 日收盘价(元) 28.50 总市值(百万元) 200,727.15 总股本(百万股) 7,043.06 其中自由流通股(%) 82.18 30 日日均成交量(百万股) 36.66 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 缪牧一 执业证书编号：S0680519010004 邮箱：miaomuyi@gszq.com 相关研究 1、《爱尔眼科（300015.SZ）：年报业绩符合预期，一季度业绩在疫情影响下略超预期》2022-04-26 2、《爱尔眼科（300015.SZ）：业绩符合预期，“新十年”规划持续推进》2021-10-25 3、《爱尔眼科（300015.SZ）：业绩整体符合预期，分级连锁网络体系不断完善》2021-08-27 -57%-46%-34%-23%-11%0%11%23%2021-082021-122022-042022-08爱尔眼科沪深300 2022 年 08 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 5645 7215 11043 14557 18369 营业收入 11912 15001 18379 23216 29287 现金 3063 4402 7331 10226 12751 营业成本 5834 7212 9144 11550 14570 应收票据及应收账款 1416 1516 2077 2461 3263 营业税金及附加 30 41 51 64 81 其他应收款 186 268 288 415 472 营业费用 1066 1447 1889 2387 3011 预付账款 139 79 188 149 277 管理费用 1425 1958 2584 3264 4118 存货 495 5