营收总体平稳，关注旺季价格修复

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：14.88 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@r.qlzq.com.cn 研究助理：刘毅男 Email：liuyn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 975 流通股本(百万股) 975 市价(元) 14.88 市值(百万元) 14,511 流通市值(百万元) 14,511 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】全年销量再创新高，“一主两翼”成长性凸显（20210426） 【公司深度】盈利能力行业领先，“一主两翼”成长可期（20210307）  事件：上峰水泥发布 2022 年中报。2022H1 公司实现营收 35.5 亿元，同比-1.4%；归母净利润 7.1 亿元，同比-30.0%；扣非归母净利润 7.8 亿元，同比-24.5%；经营活动现金净流量 6.6 亿元，同比-29.2%。单二季度营业收入 20.5 亿元，同比-13.3%；归母净利润 3.7 亿元，同比-44.1%；扣非归母净利润 4.6 亿元，同比-32.3%。  收入端：水泥熟料量减价增，非水泥业务对冲收入下滑压力。  销量方面：22H1 公司水泥销量为 840 万吨，同比-13.9%，报告期受疫情反复、地产景气下行等多重因素累积影响，水泥需求压力加大，且在传统市场旺季呈现出“旺季不旺”特征，致使公司销量同比出现较为明显下滑，我们预计单二季度销量同比-15%以上。此外，22H1 公司砂石骨料销量 768 万吨，同比+44.4%，另环保实现营收 1.3亿元，同比+121.8%，共同对冲水泥熟料主业收入下滑压力。产能方面，报告期广西都安上峰一期产线及松塔水泥骨料产线顺利投产，宁夏基地新增危废刚性填埋产能 3万吨，且浙江上峰科环、都匀上峰项目建设正稳步推进，伴随产能逐步释放，公司仍有增量发展空间。  价格方面：22H1 公司水泥吨价为 347.1 元/吨，同比+28.1 元；我们测算单二季度水泥吨价约为 330 元/吨左右，虽同比提高但环比 Q1 有所回落。Q2 价格回落主要为需求下滑致库存高企加剧价格竞争影响所致。截至 22 年 8 月 21 日，全国水泥均价 520元/吨（周环比+3 元，同比-15 元），近期水泥价格环比已有所提高，且企业库存水平较前期也略有回落，延后需求亟待释放，伴随复价预期水泥价格或呈稳中有升趋势。  利润端：煤炭维持高价影响盈利能力，新兴产业投资回报可期。  吨成本&吨毛利：22H1 公司水泥吨成本为 236.8 元/吨，同比+57.5 元，吨毛利 110.3元，同比-29.4 元；我们测算单二季度公司水泥吨成本接近 230 元/吨，同比明显提高，吨毛利约为 100 元/吨左右，同比下滑，主要系煤炭价格同比处于高位所致（22H1 动力煤行业价格 1188.2 元/吨，同比+56.6%）。从近两年煤炭价格走势情况来看，我们预计 22Q2 或为成本压力最大时期，近期煤炭价格趋稳，伴随后续价格修复，吨毛利有望有所改善。  吨费用&吨净利：22H1 公司吨费用为 43.8 元/吨，同比+8.4 元；报告期公司管理费用率提高较为明显（+1.6pct），系职工薪酬、环保减排费用、无形资产摊销、资产折旧与修理费同比上升所致，另存量资金利息收入上升及海外子公司汇兑收益促财务费用下降。22H1 吨归母净利润为 84.2 元/吨，同比-19.3 元。此外，报告期公司减持部分股票证券等实现投资收益 4683.8 万元，与报告期末持有证券公允价值变动合计影响损益额-7427.5 万元。新兴产业投资方面，合肥晶合已在科创板 IPO 过会，上半年公司[Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,432 8,315 8,127 9,969 10,604 增长率 yoy% -13.2% 29.3% -2.3% 22.7% 6.4% 净利润（百万元） 2,026 2,176 1,801 2,460 2,679 增长率 yoy% -13.1% 7.4% -17.2% 36.5% 8.9% 每股收益（元） 2.08 2.23 1.85 2.52 2.75 每股现金流量 2.07 2.91 2.24 2.46 3.72 净资产收益率 28% 24.1% 16.1% 17.8% 16.1% P/E 7.2 6.7 8.1 5.9 5.4 P/B 2.1 1.8 1.4 1.2 1.0 备注：股价取自 2022 年 8 月 23 日收盘价；每股指标按照最新股本数全面摊薄 投资要点 营收总体平稳，关注旺季价格修复 上峰水泥（000672.SZ）/建筑材料 证券研究报告/公司点评 2022 年 8 月 24 日 [Table_Industry] -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2021-082021-092021-102021-102021-112021-122021-122022-012022-022022-022022-032022-042022-052022-052022-062022-072022-072022-08上峰水泥沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 已对广州粤芯进行第二轮投资，参股铜陵海螺新材料已顺利投产，新兴产业投资正逐步“开花结果”，提升公司持续成长竞争力。  投资建议：公司是水泥行业内具备成长性的企业，通过“一主两翼”稳步推动发展，未来几年水泥熟料、骨料产能均能实现快速增长，新兴产业投资稳步推进亦有望逐步贡献收益。上半年虽然受多重因素影响需求大幅下滑，但当前稳经济动力仍存，前期延后需求亟待释放，伴随天气转凉且库存逐步回落，市场已经逐步进入旺季，价格有望走出弱势，公司在量增逻辑支持下望率先实现业绩修复。  盈利预测：考虑上半年疫情反复及地产景气下行对需求的影响，我们调整盈利预测，预计 2022、2023 年公司归母净利润为 18.0、24.6 亿元（前次预测为 25.7、27.8 亿元），对应 PE 为 8、6 倍，维持“增持”评级。  风险提示：宏观需求不及预期；限产力度超预期；成本大幅上涨；资金周转不畅；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表目录 图表 1：22H1 营收 35.5 亿元，同比-1.4% ......................................................... - 4 - 图表 2：22H1 归母净利 7.1 亿元，同比-30.0% ................................................. - 4