疫情、集采双压下业绩符合预期，员工激励聚焦创新坚定转型

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022 年 08 月 21 日 恒瑞医药（600276.SH） 疫情、集采双压下业绩符合预期，员工激励聚焦创新坚定转型 恒瑞医药发布 2022 年中报。公司 2022 年上半年实现营业收入 102.28 亿元，同比下滑 23.08%；归母净利润 21.19 亿元，同比下滑 20.55%，扣非归母净利润 20.09亿元，同比下滑 24.12%。 单看 Q2，实现营业收入 47.50 亿元，同比下滑 25.42%；归母净利润 8.82 亿元，同比下滑 24.65%，扣非归母净利润为 8.29 亿元，同比下滑 29.52%。 恒瑞医药发布 2022 年员工持股计划。拟授予对象不超过 1158 人，其中董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员不超过 15 人，拟授予股份数量不超过 1200 万股，受让价格为公司回购股票均价的 15%。公司业绩考核指标为创新药销售收入、新分子实体 IND 获批数量、创新药申报并获受理 NDA 申请数量（含新适应症），2022-2024年创新药收入目标分别为 85 亿元、105 亿元和 130 亿元，3 年复合增速为 23.67%。 观点：疫情、集采双压下业绩符合预期，员工激励聚焦创新坚定转型 收入端，上半年整体同比下滑 23.08%基本符合预期。主要由于仿制药集采余震、多款创新药新医保谈判价格执行、疫情导致的诊疗受阻影响产品销售。利润端，生产经营成本上抬和研发的大笔投入压缩了利润空间。但公司的销售和管理费用分别同比下降 29.98%和 16.09%，节流控制良好。我们预计集采的影响还将持续至 Q3。 大力加码创新，研发推进持续。在研创新药超过 60 个，加速推进国内外 260 多项临床研究。瑞维鲁胺片（AR）上市并获医保谈判申请资格，上市创新药品种增至 11款；吡咯替尼乳腺癌新辅助适应症获批，产品空间进一步扩大；阿得贝利单抗（PD-L1）、HR20033（恒格列净+二甲双胍复方）、SHR8008（CYP51）、SHR8554（MOR）上市申请正在审评中；卡瑞利珠单抗国际多中心 III 期临床、吡咯替尼 III期临床达到终点，海曲泊帕乙醇胺国际多中心 III 期临床及 6 项国内 III 期临床项目启动。 国际化稳步前行，创新仿制并线拓展。卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌美国 BLA 递交工作已启动准备、海曲泊帕乙醇胺用于 CIT 治疗获 FDA 孤儿药资格认定、20 多项国际多中心临床在美国、欧洲、亚太等多个国家和地区顺利推进；造影剂产品钆特酸葡胺、碘克沙醇在美国获批 ANDA 实现出口。 我们预计，集采造成压力将影响至 2022Q3，Q4 有望迎来拐点。目前公司已有 11款创新药品种实现商业化，未来创新药梯队还将持续丰富，预计 2022 年收入占比将提高至 50%（2021 年中报时为 39.15%），海外布局为长期发展开辟更广阔空间。公司目前处于必经的由仿向创转型阵痛期，但平台布局扎实、创新研发有序、综合实力稳健。优秀研发能力、深远国际化视角叠加强劲市场销售，深度蜕变值得期待。 盈利预测与投资评级。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 47.13 亿元、54.78 亿元、64.18 亿元，同比增长分别为 4.0%，16.2%、17.1%，对应 PE 分别为 49X，42X，36X。我们长期看好公司发展，维持“买入”评级。 风险提示：国际化进度低于预期，创新药研发失败风险等。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 27,735 25,906 23,600 27,069 31,194 增长率 yoy（%） 19.1 -6.6 -8.9 14.7 15.2 归母净利润（百万元） 6,328 4,530 4,713 5,478 6,418 增长率 yoy（%） 18.8 -28.4 4.0 16.2 17.1 EPS 最新摊薄（元/股） 0.99 0.71 0.74 0.86 1.01 净资产收益率（%） 20.5 12.6 11.7 12.2 12.7 P/E（倍） 36.2 50.6 48.6 41.8 35.7 P/B（倍） 7.5 6.5 5.8 5.2 4.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 8 月 19 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 化学制药 前次评级 买入 8 月 19 日收盘价(元) 35.90 总市值(百万元) 229,006.18 总股本(百万股) 6,379.00 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 41.32 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 相关研究 1、《恒瑞医药（600276.SH）：瑞维鲁胺附条件获批，有望入围医保谈判实现快速放量》2022-06-29 2、《恒瑞医药（600276.SH）：碘克沙醇注射液 ANDA获批，全球化发展加快推进》2022-05-26 3、《恒瑞医药（600276.SH）：集采影响业绩阶段性承压，研发投入新高，期待创新国际化兑现》2022-04-24 -48%-32%-16%0%16%32%2021-082021-122022-042022-08恒瑞医药沪深300 2022 年 08 月 21 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 28050 30188 34607 40425 44594 营业收入 27735 25906 23600 27069 31194 现金 10805 13631 21856 21593 29105 营业成本 3349 3742 2926 3330 3837 应收票据及应收账款 5074 5714 4114 7158 5831 营业税金及附加 257 202 236 246 282 其他应收款 651 658 535 833 743 营业费用 9803 9384 8331 9610 11043 预付账款 562 973 425 1179 670 管理费用 3067 2860 2596 2978 3400 存货 1778 2403 867 2853 1434 研发费用 4989 5943 5074 5820 6707 其他流动资产 9180 6810 6810 6810 6810 财务费用 -182 -338 -462 -591 -674 非流动资产 6680 9078 8284 8618 8987 资产减值损失 -7 -14 0 0 0 长期投资 60 1