沪农商行2022年中报点评：息差韧性良好，资产质量扰动因素可控

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 沪农商行 601825.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 净利息收入表现良好，中收阶段性承压。沪农商行 22H1 实现归母净利润同比增长14.25%（vs29.05%，22Q1），盈利增速的趋缓一定程度上和 2021 年 1 季度的低基数有关，另一方面，22Q2 疫情反复，公司基于审慎加大了拨备的计提力度，信用成本边际抬升。22H1 公司实现营收同比增长 7.03%（vs9.05%，22Q1），分结构来看：1）利息净收入保持良好增长，22H1 同比增长 9.55%，增速较 22Q1 进一步有所抬升（vs9.12%，22Q1）；2）22H1 公司手续费同比下降 13.12%，主要是22Q2 上海疫情给代理业务、银行卡业务造成阶段性影响。 ⚫ 资负结构优化，支撑息差逆势回升。公司 22H1 净息差为 1.87%（vs1.86%，21A），从资负两端来看，净息差的企稳回升主要受益于负债端成本的优化。资产端，公司 22H1 贷款收益率较 21 年下降 5BP，与行业的整体趋势相符；负债端方面，22H1 存款平均成本率为 2.03%，较 21 年下降 3BP，预计主要受益于存款定价机制改革，以及公司持续加强存款期限结构和成本的主动管理。受到疫情影响，公司规模扩张速度较 22Q1 略有下降，但整体仍比较稳健，截至 22H1，公司贷款同比增长 9.96%（vs12.09%，22Q1），存款同比增长 9.75%（vs13.07%，22Q1）。 ⚫ 疫情冲击下不良小幅抬升，但整体仍处于优异水平。截至 22H1，公司不良率为0.96%，环比抬升 2BP，我们测算公司 22Q2 年化不良净生成率在 0.18%，继续保持在较低水平。前瞻性指标方面，公司期末关注率、逾期率分别为 0.66%/1.32%，分别较年初抬升 19BP/24BP。拨备方面，公司期末拨备覆盖率为 433%，环比上升3 个百分点，风险抵补能力进一步得到夯实。整体来看，22Q2 疫情影响下公司资产质量略有扰动，但从静态指标来看仍然展现出较强的韧性，不良率基本保持稳定，继续处于同业优异水平。展望后续，随着疫情影响的减弱、宽信用政策环境的推进，预计公司资产质量表现有望逐步修复。 ⚫ 结合公司中报表现，我们维持盈利预测不变，预计沪农商行 22-24 年 EPS 分别为1.23/1.43/1.65 元， BVPS 预测值分别为 10.10/11.10/12.25 元。维持 22 年可比公司估值 0.71 倍 PB，按照此 PB 得到公司对应目标价为 7.19 元，维持公司买入评级。 风险提示 ⚫ 经济下行超预期；区域发展不及预期；局部疫情反复。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 22,163 24,170 26,356 28,815 31,470 同比增长(%) 4.1% 9.1% 9.0% 9.3% 9.2% 营业利润(百万元) 21,186 21,179 21,465 22,427 23,410 同比增长(%) 14.0% -0.0% 1.4% 4.5% 4.4% 归属母公司净利润(百万元) 8,161 9,698 11,831 13,763 15,895 同比增长(%) -7.7% 18.8% 22.0% 16.3% 15.5% 每股收益（元） 0.94 1.01 1.23 1.43 1.65 总资产收益率(%) 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 平均净资产收益率(%) 11.0% 11.3% 12.4% 13.5% 14.1% 市盈率 6.16 5.76 4.72 4.06 3.51 市净率 0.65 0.60 0.57 0.52 0.47 P/PPOP 3.60 3.35 3.07 2.81 2.58 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月19日） 5.79 元 目标价格 7.19 元 52 周最高价/最低价 9.02/5.48 元 总股本/流通 A 股（万股） 964,444/462,176 A 股市值（百万元） 55,841 国家/地区 中国 行业 银行 报告发布日期 2022 年 08 月 19 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -5.41 -7.76 -3.67 -41.12 相对表现 -3.37 -3.42 -1.9 -19.19 沪深 300 -2.04 -4.34 -1.77 -21.93 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 武凯祥 wukaixiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522040001 深耕上海郊区，持续聚焦零售和小微主航道：——沪农商行首次覆盖报告 2022-08-16 息差韧性良好，资产质量扰动因素可控 ——沪农商行 2022 年中报点评 买入（维持） 沪农商行中报点评 —— 息差韧性良好，资产质量扰动因素可控 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：沪农商行业绩表现（累计） 图 2：沪农商行资产规模同比增速较 22Q1 略有下降 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 3：沪农商行存、贷款增速较 22Q1 略有下降 图 4：沪农商行不良率保持稳定 注：存款总额不含应计利息 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 5：沪农商行拨备覆盖率进一步提升 图 6：沪农商行资本充足率变动情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 -10010203040营收增速（%）归母净利润增速（%）PPOP增速（%）0246810121416资产同比增速（%）05101520201920202021Q42022Q12022Q2贷款同比增速（%）存款同比增速（%）00.511.52201920202021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2不良率（%）关注率（%）3904004104204304404504604703.73.83.944.14.24.3201920202021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2拨备覆盖率(%，右)贷款拨备率(%)05101520201920202021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2核心一级资本充足率(%)一级资本充足率(%)资本充足率(%) 沪农商行中报点评 —— 息差韧性良好，资产质量扰动因素可