网易S(9999.HK)2022年二季度业绩点评：核心游戏热度不减，《暗黑，不朽》国服22Q3增量可观

敬请参阅最后页特别声明证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 19 日 公司研究 核心游戏热度不减，《暗黑：不朽》国服 22Q3 增量可观 ——网易-S（9999.HK）2022 年二季度业绩点评 买入（维持） 事件：2022 年 8 月 18 日网易发布 2022 年二季度业绩报告，22Q2 实现净收入 232 亿元人民币，YoY+12.8%。经调整归母净利润 54 亿元人民币（彭博一致预期 48 亿元），YoY+28%；经调整归母净利率 23.4%，YoY+2.8pcts。 点评：财务：营收、毛利增长稳健，各项费用率略有下降。1）22Q2 游戏及相关增值服务净收入 181 亿元，YoY+15.0%，保持增长韧性；毛利率 64.9%，YoY+1.7pcts，因手游和端游收入占比、自研和代理游戏收入占比变动而小幅波动。2）22Q2 有道净收入 9.6 亿元，YoY-26.1%；毛利率 42.8%，YoY-9.5pcts，系学科类课外培训业务停止。3）22Q2 云音乐净收入 22 亿元，YoY+29.5%；毛利率 13%，YoY+8.9pcts，连续五个季度毛利为正，成本管控改善。4）22Q2创新及其他业务净收入 19 亿元，YoY+6.1%；毛利率 25.8%，YoY-1.5pcts。 在线游戏服务：旗舰游戏热度保持，22M7 重磅新品《暗黑破坏神：不朽》国服增量确定性强。1）《暗黑：不朽》国服稳居游戏畅销榜排名前列，爆款潜质已现。《暗黑：不朽》游戏品质优秀，在 MMO 品类中具备较强竞争力。具备经典端游 IP，用户基础广泛，22Q3 贡献增量确定性强。2）“西游”IP 用户基本盘稳定，《梦幻西游》稳居游戏-角色扮演畅销榜 TOP5。网易头部 MMO游戏有望保持较长用户生命周期和稳定的流水贡献。3）《永劫无间》copy销量突破千万份，热度有望维持。内容迭代优化培养高忠实度玩家，多维度宣传有望扩大目标用户群体。4）产品管线储备丰富，看好出海&国内新品持续发力。储备有《永劫无间》手游（TapTap 预约超 229 万人）、《逆水寒》手游、《代号：ATLAS》等多款重点产品，《哈利波特》海外版有望成出海增量。 有道：业务转型期，智能硬件业务展现韧性。积极卡位教育硬件赛道，参与制定词典笔团标。云音乐：收入端健康增长，推进内容建设及产品创新。与国内外多家大型音乐厂牌达成合作，包括 SM 娱乐公司和时代峰峻等。创新及其他：网易严选“618”各渠道销售额稳步增长，宠物等细分赛道亮眼。 盈利预测、估值与评级：端手游杰作频出巩固护城河，自研能力持续得到证明。《暗黑：不朽》具备全球级 IP、精良的美术制作、经验证的成熟玩法，22M7国服上线表现亮眼，预计 22H2 带来可观增量。国内游戏行业监管释放积极信号，看好网易作为头部游戏厂商，长线运营能力强，与海外游戏厂商 IP 合作经验丰富，关注《永劫无间》手游、《逆水寒》手游上线情况，小幅上调公司2022-24 年经调整归母净利润预测分别至 216/ 249/ 279 亿元（与上次预测分别+2.4%/ +3.0%/ +3.8%）。维持目标价 183.0 港元，维持“买入”评级。 风险提示：新游上线流水不及预期风险，游戏行业竞争加剧风险，有道转型进展不及预期风险，云音乐用户付费率提升不及预期风险 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元人民币） 73,667.13 87,606.03 99,668.05 113,407.56 127,399.06 营业收入增长率 24.35% 18.92% 13.77% 13.79% 12.34% Non-GAAP 归母净利润（百万元人民币） 14,706.04 19,761.91 21,642.90 24,904.66 27,890.05 Non-GAAP 归母净利润增长率 -6.11% 34.38% 9.52% 15.07% 11.99% Non-GAAP EPS（元） 4.48 6.02 6.59 7.58 8.49 Non-GAAP PE 27.4 20.4 18.6 16.2 14.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-8-18，汇率：1 港元=0.8647 人民币 当前价/目标价：142.0/ 183.0 港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：赵越 zhaoyue1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 32.84 总市值(亿港元)： 4663.27 一年最低/最高(港元)： 109.1-182.6 近 3 月换手率（%）： 15.0 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 8.1 -1.7 34.6 绝对 5.5 -5.8 11.4 资料来源：Wind 相关研报 重磅新游《暗黑破坏神：不朽》国服上线，业绩增量确定性强——网易-S（9999.HK）重点新游戏上线点评（2022-07-28） 旗舰游戏表现稳定，期待 22M6 新品《暗黑破坏神》增量——网易-S（9999.HK）2022年一季度业绩点评（2022-05-25） 各业务齐迈步，在线游戏“稳”字当头——网易-S（9999.HK）2021 年四季度业绩点评（2022-02-09） 通往真实的虚拟，道阻且长，为什么行则将至？——元宇宙行业深度报告（2021-12-09） -40%-20%0%20%40%60%21/0821/1021/1222/0222/0422/06网易-S 恒生指数 要点 股票报告网敬请参阅最后页特别声明证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 网易-S（9999.HK） 目 录 1、 财务分析：营收、毛利增长稳健，经调整净利润超预期 ..................................................... 4 2、 旗舰游戏热度维持，云音乐增速持续亮眼 ......................................................................... 7 2.1、 游戏及相关增值服务：22M7 重磅新品《暗黑破坏神》国服增量确定性强 ............................................ 7 2.2、 有道：业务转型期，智能硬件业务展现韧性 ........................................................................................ 11