2022年半年报点评：疫情、成本扰动业绩，新品上市成效可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月17日买 入承德露露（000848.SZ）2022 年半年报点评：疫情、成本扰动业绩，新品上市成效可期核心观点公司研究·财报点评食品饮料·饮料乳品证券分析师：陈青青联系人：胡瑞阳0755-229408550755-819830570755-81982908chenqingq@guosen.com.cn huruiyang@guosen.com.cnS0980520110001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价8.17 元总市值/流通市值8791/8791 百万元52 周最高价/最低价14.25/7.67 元近 3 个月日均成交额149.44 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《承德露露（000848.SZ）-2022 年一季报点评：改革成效显著，静待新品落地》 ——2022-04-28《承德露露（000848.SZ）-营收稳步增长，期待新品落地》 ——2022-04-14《承德露露-000848-2021 年三季报点评：21Q3 平稳增长，22 年春节提前，四季度有望高增》 ——2021-10-20《承德露露-000848-2021 年中报点评：Q2 业绩超预期，经营拐点显现》 ——2021-08-13《承德露露-000848-深度报告：走在正确的道路上：品牌积淀深、改革决心足》 ——2021-08-10疫情影响终端动销，2022Q2 业绩表现承压。2022H1 公司实现营收 14.6 亿元（+7.5%），归母净利润 3.0 亿元（+5.0%），扣非归母净利润 3.0 亿元(+5.1%）；其中 2022Q2 实现营收 3.5 亿元（-11.1%），归母净利润 0.6 亿元（-13.2%），扣非归母净利润 0.6 亿元(-12.9%），主要系二季度疫情在全国多地点状爆发，影响终端需求，且去年同期基数较高。原材料成本上涨、同期高基数，2022Q2 盈利能力承压。2022Q2 公司实现毛利率 39.2%，同比降低 11pct，主要系①原材料价格上涨，②去年同期由于锁价未受到成本上涨的影响，故基数较高。2022Q2 公司实现净利率 18.1%，同比降低 0.4pct，销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别同比-11.6pct/+1.1pct/-0.3pct/0.0,主要系广告宣传费用同比下降约 20%，其他费用支出基本保持平稳。新品逐步推出，地区、渠道拓展成效可期。新品方面，Q2 经典低糖杏仁露及经典低糖核桃露新品已顺利推出，目前在电商平台及华东、西南地区部分城市推广销售；此外，杏仁奶、1L 的 PET 瓶装等新品有望于 3 季度推出。渠道方面，公司选择杭州、上海等地为新品推出的主要试点城市，在商超、餐饮、传统等多渠道进行较为全面的渠道布局，经销商数量有望逐渐增加。营销方面，公司通过加强电商运营（京东、天猫、拼多多、抖音等），提高品牌、产品曝光度，促进终端销量转化。2021 年 3 月新董事长沈志军上任后，公司各项改革措施有序落地，经营情况逐步改善，2022 年是公司新品推出的重要一年，伴随地区与渠道的拓展，成效可期。风险提示：疫情反复影响销量，食品安全风险，成本价格波动风险。投资建议：杏仁露龙头新品陆续上市，成效可期，维持 “买入”评级。Q2 公司业绩受疫情和成本的双重影响短期承压，但由于 Q2 是公司的传统销售淡季，营收占比较小，我们认为 Q2 业绩波动对公司全年业绩的影响较小，因此维持盈利预测，预计公司 2022-2024 年营收为 31.0/37.3/44.0 亿元，同比增速 23.0%/20.0%/18.0%；归母净利润为 6.8/8.2/9.7 亿元，同比增速19.4%/20.4%/18.3%；当前股价对应 PE 为 13/11/9x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,8612,5243,1043,7254,396(+/-%)-17.5%35.6%23.0%20.0%18.0%净利润(百万元)432570680818968(+/-%)-7.0%31.8%19.4%20.4%18.3%每股收益（元）0.400.530.630.760.90EBITMargin30.1%28.2%26.4%26.5%26.6%净资产收益率（ROE）19.6%24.2%25.8%26.9%27.7%市盈率（PE）20.415.513.010.89.1EV/EBITDA16.713.511.810.28.9市净率（PB）4.003.743.352.902.52资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：承德露露单季营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：承德露露单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：承德露露单季毛利率（单位：%）图4：承德露露单季净利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：承德露露单季销售费率（单位：%）图6：承德露露单季管理费率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级20A21E22E23E20A21E22E23E(21A)(22E)000848承德露露8.3189.770.490.630.760.9021.9413.1910.939.2324.990.71买入603156养元饮品19.82252.211.611.841.992.2217.6310.759.948.9117.371.16无603711香飘飘12.2849.450.850.560.650.7619.2721.7518.8616.227.652.22无资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理注：养元饮品、香飘飘为 Wind 一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物23422607299836174316营业收入18612524310437254396应收款项10000营业成本9281343161419372286存货净额193351412500591营业税金及附加2122323843其他流动资产1215192226销售费用286386528633747流动资产合计25472973342841404934管理费用544289105121固定资产238226222218210研发费用1119202530无形资产及其他296289277266254财务费用(32)(4