公司首次覆盖报告：安徽好酒，馥合飘香

安徽好酒，馥合飘香 [Table_CoverStock] —金种子酒(600199)公司首次覆盖报告 [Table_ReportDate] 2022 年 8 月 12 日 [Table_CoverAuthor] 马铮 食品饮料首席分析师 S1500520110001 mazheng@cindasc.com [Table_CoverReportList] 相关研究 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司首次覆盖报告 [Table_StockAndRank] 金种子酒(600199) 投资评级 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：万得，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 26.66 52 周内股价波动区间(元) 32.27-12.55 最近一月涨跌幅(％) -5.33% 总股本(亿股) 6.58 流通 A 股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 175.37 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编:100031 [Table_Title] 安徽好酒，馥合飘香 [Table_ReportDate] 2022 年 08 月 12 日 本期内容提要: [ 投资建议:市场对于华润入驻后的管理和渠道赋能的效果存在疑虑，我们认为华润对于金种子经营提升的决心较强，2022 年 7 月华润系强管理团队全面入驻金种子。其次华润具备体系化的管理赋能能力，2006 年华润全面接管赋能东阿阿胶，助力阿胶实现了十年的快速发展，由此可见一斑。白酒和啤酒渠道在中低端白酒市场具备一定共用，金种子历史上曾在百元以下价位带打造柔和大单品，产品和品牌具备一定的市场基础，管理和渠道理顺的情况下，中低端产品快速放量可期。次高端价位 20 年推出馥合香产品，浓酱芝一口三香口感独具特色，长期配合品牌培育亦有望突围，十四五销售收入 50 亿的战略目标有望顺利达成。我们预计公司 22-24 年 EPS 为0.05、0.48、1.12 元，考虑到公司盈利能力处于快速提升当中，使用 PEG 估值，而金种子 PEG 远低于行业平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 产品和品牌具备基础，基酒储备足。金种子 2012 年业绩顶峰的时候营收曾突破 20 亿元，成功打造柔和大单品，产品和品牌在安徽省内市场具备基础。后续由于产品升级失败，老产品渠道价格透明，推力不足，导致业绩一路下滑。华润具备强管理赋能能力，华润系高管入驻金种子后，内部管理和渠道问题有望理顺。公司拥有七口古窖池，21 年基酒体量超过 4 万吨，产品酒质有保障。 中低端产品渠道理顺推力足，中高端产品香型差异化竞争，有望突围。安徽省内百元价位以下的白酒市场规模近百亿，该市场的竞争核心为渠道推力，金种子、迎驾、口子窖、古井均在百元以下价位带做过老大，品牌壁垒相对有限，渠道理顺后，公司有望在中低端市场加速提升市场份额。中高端市场，公司于 20 年推出馥合香产品，具备差异化香型竞争优势，配合营销理顺，长期亦有望突围。 阜阳白酒消费大市，安徽省内大有可为，全国布局亦有望加快。阜阳为安徽省内白酒消费大市，21 年白酒消费市场规模超 50 亿元，市场体量仅次于省会合肥，阜阳为金种子大本营，当地对于金种子品牌和产品认可度高，消费氛围浓厚，市场份额有望持续提升。全省来看，金种子百元以下核心大单品柔和在省内具备消费基础，渠道理顺后，金种子有望在省内持续扩大市场版图。华润具备全国销售渠道网络，拥有约 2 万多家经销商资源，渠道赋能下，金种子或能加速全国化布局。 股价催化剂：管理赋能超预期、渠道共用超预期、次高端产品发展超预期｡ 风险因素：内部管理调整不及预期、省内竞争加剧、馥合香产品培育不及预期。 -50%0%50%100%150%21/0821/1222/04金种子酒沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 1,038 1,211 1,549 2,408 3,682 增长率 YoY % 13.5% 16.7% 27.9% 55.5% 52.9% 归属母公司净利润(百万元) 69 -166 30 318 738 增长率 YoY% 133.9% -339.8% 118.2% 951.2% 131.8% 毛利率% 27.7% 28.8% 40.2% 52.4% 57.6% 净资产收益率ROE% 2.4% -6.1% 1.1% 10.6% 20.2% EPS(摊薄)(元) 0.11 -0.25 0.05 0.48 1.12 市盈率 P/E(倍) 176.45 — 578.83 55.06 23.76 市净率 P/B(倍) 4.41 4.07 6.34 5.81 4.79 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 08 月 11 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 投资逻辑 .............................................................................................................................................. 5 1.徽酒金花，陷入调整 ........................................................................................................................ 6 1.1. 历经沉浮，打造柔和大单品 ........................................................................................... 6 1.2. 全面调整，未能力挽狂澜 ............................................................................................... 8 1.3. 馥合飘香，华润入驻赋能 ............................................................................................... 8 2.产品品牌存基础，基酒储备足 ............