2022年半年报点评：新品贡献逐渐显现，成长逻辑逐渐验证

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月11日买 入甘源食品（002991.SZ）2022 年半年报点评：新品贡献逐渐显现，成长逻辑逐渐验证核心观点公司研究·财报点评食品饮料·休闲食品证券分析师：陈青青联系人：胡瑞阳0755-229408550755-819830570755-81982908chenqingq@guosen.com.cn huruiyang@guosen.com.cnS0980520110001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价62.80 元总市值/流通市值5840/2261 百万元52 周最高价/最低价84.78/41.78 元近 3 个月日均成交额64.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《甘源食品（002991.SZ）-口味坚果行业领跑者，蓄力新品扬帆再起航》 ——2022-07-27《甘源食品（002991.SZ）-2021 年年报及 2022 年一季报点评：多短期因素扰动下经营稳健，新品推出有望打开全新成长空间》——2022-05-05新品贡献增量、2022Q2 营收表现亮眼，净利润同比扭亏。公司 2022H1 实现营收 6.14 亿元（+12.93%），归母净利润 0.41 亿元（+11.02%），扣非归母净利润 0.33 亿元（+21.91%）；其中，2022Q2 实现营收 2.94 亿元（+42.67%），归母净利润 0.19 亿元，扣非归母净利润 0.08 亿元，同比扭亏。2022Q2 营收表现亮眼主要系夏威夷果在特定渠道持续放量，以及口味性坚果及河南新品顺利推出、贡献增量。分渠道看，经销/电商/其他模式分别实现营收5.0/0.9/0.2 亿元，分别同增 14.2%/4.5%/16.0%。分产品来看，2022H1 青豌豆/ 蚕豆/ 瓜子仁/ 综合果仁及豆果/ 其他主营业务分别实现营收1.5/0.9/1.0/1.6/1.1 亿元，分别同比+8.5%/-2.7%/-6.7%/+42.1%/+21.6%。成本上涨、河南工厂产能爬坡拖累利润。公司 2022H1 调整后毛利率 35.54%，同比降低 1.62pct，主要系①棕榈油采购价同比上涨约 49%，②河南工厂处于产能爬坡期，影响利润。2022H1 公司净利率 6.69%，同比降低 0.12pct，其 中 （ 调 整 后 ） 销 售 费 率 / 管 理 费 率 / 研 发 费 率 分 别 同 比-4.0pct/+0.6pct/+0.5pct，主要系①2021H1 公司投放大量梯媒广告拉高销售费用，②上半年产生约 134 万的股份支付费用，③公司持续增大研发投入。下半年进入销售旺季、新品放量可期，棕榈油价格回落、利润弹性有望释放。上半年受疫情影响，公司推新品及拓渠道的动作有所延缓，新品贡献尚不显著，下半年为公司销售旺季，伴随渠道持续拓展，新品放量可期：①散装柜升级/下沉进程尚处于初期，随着产品调整的完成，下半年有望提速；②商超会员店渠道拓展顺利，但尚处于铺货阶段，随着试吃等营销动作的跟进，有望逐渐放量；③零食专卖店以及便利店等渠道的拓展有望贡献增量；④目前老三样新包装以及口味型坚果在商超渠道亦处于铺货阶段，放量可期。利润方面，公司已于 21 年成功提价 10%，随着棕榈油价格回落（棕榈油在公司成本中占比约 13%），利润弹性有望释放。风险提示：行业竞争风险；原材料价格波动风险；疫情影响终端需求。投资建议：新成长曲线打造可期，估值业绩或双提升，维持“买入”评级在渠道变革、新品逐渐成熟、渠道拓展加速、管理势能释放等多重因素作用下，我们认为公司有望进入新成长阶段，成长逻辑正逐步验证。因此我们维持盈利预测，预计公司 2022-2024 年收入同比 26%/29%/26%，净利润同比24%/33%/32%，当前股价对应 PE 为 31/23/18x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,1721,2941,6292,1052,645(+/-%)5.7%10.4%25.9%29.3%25.6%净利润(百万元)179154190254334(+/-%)6.7%-14.3%24.0%33.3%31.5%每股收益（元）1.921.652.042.723.58EBITMargin17.1%12.2%14.1%14.8%15.5%净资产收益率（ROE）12.6%10.6%12.3%15.2%18.1%市盈率（PE）32.738.130.723.117.5EV/EBITDA26.831.723.617.713.9市净率（PB）4.124.053.793.503.17资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：甘源食品单季营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：甘源食品单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：甘源食品单季毛利率（单位：%）图4：甘源食品单季净利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：甘源食品单季销售费率（单位：%）图6：甘源食品单季管理费率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级21A22E23E24E21A22E23E24E（21A）（22E）002847盐津铺子94.801221.172.293.254.1945.8041.4029.1722.6317.410.44买入002557洽洽食品52.812681.832.172.512.9038.6424.3421.0418.2120.631.22买入002991甘源食品63.25591.652.042.723.5839.6731.0023.2517.6710.721.41买入003000劲仔食品10.08410.210.270.340.4542.2036.9529.3722.419.701.22无300783三只松鼠20.35821.030.921.191.4251.8622.0217.0914.3618.88-2.23无603719良品铺子24.43980.700.871.111.3749.5727.9421.9717.7813.321.15无603697有友食品11.20350.720.801.021.1824.0413.9310.949.4911.991.08无资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理注：除盐津铺子、甘源食品、洽洽食品外，其余公司均为 Wind 一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）