重新洗牌，新军坐稳“头把交椅”

计算机 | 证券研究报告 — 首次评级 2022 年 8 月 7 日 [Table_Stock] 688561.SH 增持 原评级: 未有评级 市场价格:人民币 50.76 板块评级:强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 (55%)(43%)(30%)(18%)(5%)7%Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22奇 安 信上证综指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (42.5) (8.9) 2.8 (48.1) 相对上证指数 (30.3) (2.6) (1.8) (39.8) 发行股数 (百万) 682 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万) 34,622 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 134 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 齐向东 22 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 8 月 4 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 计算机 : 软件开发 [Table_Anal yser] 证券分析师：杨思睿 (8610)66229321 sirui.yang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518090001 [Table_Title] 奇 安 信 重新洗牌，新军坐稳“头把交椅” [Table_Summar y] 行业进入等保 2.0 和数据安全时代，同时收获国资入股，网络安全龙头奇安信保持高成长优势，市占率持续提升。尽管收入体量基数较大，公司 21 年收入仍然实现 40%的高速增长。预计年内战略投入期结束后，进入业绩转换期，业务成熟度、控费能力均将增强，扭亏在即，网安市场竞争格局随之进入新阶段。首次覆盖，给予公司增持评级。 支撑评级的要点  网安行业变局在即，公司有望坐实领军地位。网安传统格局呈碎片化，集中度较低。随着等保 2.0 的推进，政企网安刚性需求凸显。国资纷纷入股网安企业，“国家队”更易抢占特定市场项目机会。公司引入中国电子作为战略投资者，在其 PKS 体系中承担主力军角色。2021 年公司市占率达 9.5%，保持提升，并有进一步拉开差距态势。国内网安市场或将复刻海外规律，向寡头格局演进。奇安信有望成为最终跑出的厂商。  高基数之上还在高成长。政府及关键信息基础行业（“关基”）客户对数据安全需求提升，相关收入占公司的 40%以上。未来两年，公司营收向百亿级大关靠近，但增速仍在行业之上（5 年收入 CAGR 达 54.7%，行业为 23.5%，22Q1 收入同增 45%）。公司全面布局数据安全领域，成效显著。21 年数据安全与隐私保护产品收入同比增长超 50%。  互联网打法抢占市场，盈利空间充足。公司目前尚未盈利，采用类似互联网打法快速抢占市场。随着公司优势地位巩固，进入正常发展阶段，21 年扣除股份支付费用后,研发、销售、管理费用率同比下降 1.4、2.9、2.2 个百分点。剔除限制性股票激励计划和社保减免的影响后，公司净利相比去年减亏幅度超 40%。 估值  预计 2022~2024 年收入为 79.9、108.0、144.2 亿元、净利润为 1.3、3.3、6.5亿元，考虑公司目前所处阶段，采用 PS 估值，对应 4.3/3.2/2.4 倍，低于行业平均水平。同时 PE 分别为 260/107/53 倍，也将随着盈利能力体现而快速消化。因此首次覆盖给予增持评级。 评级面临的主要风险  尚未盈利风险；应收账款风险；政策推进不及预期；技术研发风险。 投资摘要 [Table_InvestSummar y] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 4,161 5,809 7,992 10,802 14,420 变动 (%) 32 40 38 35 33 净利润 (人民币 百万) (334) (555) 133 325 654 全面摊薄每股收益 (人民币) (0.490) (0.813) 0.195 0.476 0.959 变动 (%) (42.8) 65.9 (124.0) 143.8 101.3 全面摊薄市盈率(倍) (103.5) (62.4) 259.8 106.5 52.9 价格/每股现金流量(倍) (50.3) (26.6) 1,037.1 88.3 58.3 每股现金流量 (人民币) (1.01) (1.91) 0.05 0.57 0.87 企业价值/息税折旧前利润(倍) (100.2) (157.9) 98.6 58.6 41.1 每股股息 (人民币) 0.000 0.040 (0.005) (0.018) (0.030) 股息率(%) n.a. 0.1 (0.0) (0.0) (0.1) 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 8 月 7 日 奇 安 信 2 目录 网络安全赛道长坡厚雪，公司有望领跑 ................................................ 5 网安规模跑步进入千亿，中国市场存在长逻辑 ........................................................................ 5 传统格局演化多年，行业变局在即 .......................................................................................... 7 国资加速入驻，公司有望坐稳寡头阵营 ................................................................................... 8 身具互联网、“国家队”和新龙头多重标签的网安主力 ........................ 11 具备互联网基因的网安“国家队” ......................................................................................... 11 互联网打法抢占市场，规模化效应显现 .................................................................................. 13 高基数下有望实现高增长 ........................................................................................................ 15 盈利预测与投资分析 ............................................................