周黑鸭(1458.HK)业绩符合预期，至暗时刻已过

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：暂不评级 市场价格：3.9 港元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,383 流通股本(百万股) 2,383 市价(港元) 3.90 市值(百万港元) 9,294 流通市值(百万港元) 9,294 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 《周黑鸭（1458.HK）深度报告：如何看周黑鸭的空间与阶段？》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,182 2,870 2,635 4,215 5,253 增长率 yoy% -32% 32% -8% 60% 25% 净利润（百万元） 151 342 139 598 796 增长率 yoy% -63% 126% -59% 331% 33% 每股收益（元） 0.06 0.14 0.06 0.24 0.32 每股现金流量 0.04 0.39 -0.07 0.28 0.23 净资产收益率 4% 8% 3% 13% 16% P/E 52.9 23.3 57.5 13.4 10.0 P/B 1.9 1.9 1.9 1.7 1.6 备注：采用 2022 年 8 月 3 日收盘价，港元兑人民币汇率取 0.86。 投资要点  事件：公司发布 2022 年半年度盈利警告。22H1 收入预计下滑 20%，净利润 1000~2000 万元，盈利预警符合预期。  门店持续扩张，疫情之下门店承压。22 年上半年收入预计下滑 20%，21 年同期为14.53 亿元，则 22 年上半年收入约 11.62 亿元。（1）开店方面，21 年上半年期末门店总数为 2270 家（自营店 1161 家，特许加盟店 1109 家）；21 年底门店总数为 2781 家（自营店 1246 家，特许加盟店 1535 家）。考虑到公司加大特许加盟补贴力度，预计 22H1 开店维持较好的进程，假设 22H1 开店 600 家左右，闭店 200 家左右，则 22H1 门店约为 3200 家，则开店预计约贡献 40%增速。考虑到公司 2020 年以后基本采用特许加盟模式拓店，预计直营店门店总数基本持平，略微增长。疫情期间公司开拓社区店，预计 22 年 1-6 月新开社区店约 200 家，6 月底社区店门店数量预计达 500 家，年底社区店数量有望突破 700 家。（2）单店方面，基于上述假设，单店出货额约是 21 年 6 成左右水平，预计主要系 1、同店：由于国内新冠疫情反复，全国范围内多地实施严格防控措施，人流锐减导致门店客流大幅降低，物流配送亦受限，上半年同店恢复缓慢。从趋势上来看， 3、4 月疫情影响较为严重，预计是同店的低点，5、6 月呈现缓慢恢复态势，预计上半年存量门店当中交通枢纽店恢复到 21 年的 6 成以上水平，非交通枢纽店恢复到 21 年的 8 成左右水平。2、开店：由于上半年新开店较多，新开门店仍处于爬坡期，对单店出货额形成拖累。3、单价：由于加盟店占比提升，加盟商拿货存在货折，出厂口径整体单价下降。  原材料上涨+加盟商补贴+汇兑损失，致上半年利润大幅下滑。2022H1 净利润人民币 1000-2000 万元，21H1 净利润 2.3 亿元，同减 91.29~95.64%。公司二季度盈利能力同比下滑明显，主要系：（1）毛利率大幅下滑。公司原材料成本上涨明显，鸭副、凤爪、虾球等原材料价格接有所上涨。此外特许业务毛利率低于自营业务，预计整体毛利率小幅下降。（2）销售费用率上升。上半年疫情期间加盟商同店受损，投资回收期拉长，公司给予加盟商补贴以帮助其渡过难关，以确保公司加盟商体系的稳定性。（3）汇兑损失，预计公司持有外币理财，上半年存在汇兑损失。展望未来随着疫情逐步得到控制，同店有望边际改善，同时公司补贴力度预计将随之减少，盈利能力有望环比改善。  盈利预测：由于 2022 年半年度盈利警告基本符合预期，我们维持盈利预测，预计公司 22-24 年营收分别为 26.35/42.15/52.53 亿元，净利润分别为 1.39/5.98/7.96亿元，EPS 分别为 0.06/0.24/0.32 元，对应当前 PE 分别为 58/13/10x。短期视角关注疫后高势能门店恢复的高弹性，中期视角关注开放特许加盟后拓店加快的高弹性，长期视角关注供应链改善打开更大空间。  风险提示：特许业务发展不达预期、疫情反复导致同店恢复慢、原材料涨价风险。 业绩符合预期，至暗时刻已过 周黑鸭（1458.HK）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 8 月 3 日 [Table_Industry] 股票报告网 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：周黑鸭三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所（采用 2022 年 8 月 3 日收盘价，港元兑人民币汇率取 0.86） 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金2,1011,9302,6233,195营业收入2,8702,6354,2155,253应收账款7475131178营业成本1,2121,2091,9632,504预付账款173173173173销售费用1,085142157179存货322321522665管理费用310616577其他流动资产1,1181,1181,1181,118财务费用45454352流动资产合计3,7883,6174,5675,329营业利润314109716968固定资产1,4381,4731,4801,481营业外收入19292929无形资产25167-3营业外支出156373737其他非流动资产1,3871,3851,2771,147利润总额4511837881,049非流动资产合计2,8502,8742,7642,625所得税10944190252资产合计6,6386,4917,3317,954净利润342139598796短期借款50505050少数股东损益0000应付账款7878126161归属母公司净利润342139598796合同负债190190190190EBITDA7164261,1481,428其他应付款466465756964EPS（按最新股本摊薄）0.140.060.240.32其他流动负债83373737流动负债合计8678191,1581,401主要财务比率长期借款1,2331,2331,2331,233会计年