信义玻璃(0868.HK)中报点评：业绩符合预期；即将迎来曙光

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 信义玻璃 (868 HK) 港股通 业绩符合预期；即将迎来曙光 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 19.46 2022 年 8 月 02 日│中国香港 玻璃 需求端疲软拖累上半年业绩 信义玻璃（XYG）于 8 月 1 日发布中报，1H22 录得净利润 33 亿港币，同比下降 38.5%，接近其盈利预告区间的上端，且符合华泰预期。上半年业绩疲弱主因地产开发商流动性紧缩使需求端承压。虽然我们预计行业利润率不会立即迎来拐点，但随着行业供给开始下滑、“保交房”政策下需求逐渐企稳，我们认为转机就在前方。考虑到需求端长期承压致浮法玻璃价格疲软，我们将 2022/2023/2024 年预测净利润下调 14%/8%/5%。我们下调目标价至 19.46 港币(前值：21.6 港币)，对应 2022-2023 年平均 EPS 的 10 倍 PE，与 2005 年以来的历史平均水平一致。考虑到 2022 年的预期不利因素已反映在股价中，同时信义玻璃的龙头地位或进一步巩固，维持“买入”。22/23/24年 EPS 预测为 1.66/2.23/2.47 港币。 浮法玻璃受挫，汽车玻璃表现亮眼 需求端压力下，公司浮法玻璃业务受到冲击最为严重，1H22 收入同比下滑4.1%，毛利率大幅下降至 34.3%（1H21：55.3%，2H21：52.2%）。建筑玻璃业务毛利基本稳定，收入同比增长 8.0%，但毛利率同比下降 4.1 个百分点至 39.8%。汽车玻璃业务助力稳定业绩，收入同比增长 14%，毛利率同比提升 1.3 个百分点至 50.6%。我们认为公司成本控制更优、高附加值产品占比更大，且更早采取措施将天然气作为主要能源，鉴于目前煤炭和重油价格涨幅高于天然气，因此上半年公司相比同业所受盈利冲击更小。考虑到公司市场份额的持续扩大，我们预计信义玻璃的行业龙头地位将得以巩固。 最差时刻可能已经过去，但预计拐点不会立即出现 伴随更多生产线进入冷修阶段，浮法玻璃供应在 7 月份开始减少。我们预计这一趋势或将持续，主因：1）高龄浮法玻璃窑炉（连续运行已超 8 年）上半年底占比国内运营产能已达 31%，以及 2）基于我们的预测，以当前浮法玻璃价格，诸多玻璃制造商已经处于亏损状态。同时，随着中央政府重申“保交房”的重要性，地方政府或将采取更多行动来解决当下地产建设的僵局，这或将有助于浮法玻璃需求逐步企稳。虽然曙光就在前方，但市场化化解方案落地需要时间，并且目前的削供速度仍不足以实现供需再平衡，因此我们预计拐点不会立刻出现。 风险提示：地产销售不及预期，产能扩张快于预期，政府干预强于预期。 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 联系人 李晛 SAC No. S0570120120038 SFC No. BQQ699 lixian017695@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 19.46 收盘价 (港币 截至 8 月 1 日) 15.60 市值 (港币百万) 62,386 6 个月平均日成交额 (港币百万) 199.97 52 周价格范围 (港币) 15.36-33.70 BVPS (港币) 8.61 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (港币百万) 18,616 30,459 27,024 30,445 30,771 +/-% 14.50 63.62 (11.28) 12.66 1.07 归属母公司净利润 (港币百万) 6,422 11,556 6,693 9,008 9,977 +/-% 43.00 80.00 (42.08) 34.59 10.80 EPS (港币，最新摊薄) 1.59 2.87 1.66 2.23 2.47 ROE (%) 26.36 36.99 18.44 22.38 22.15 PE (倍) 9.82 5.44 9.40 6.98 6.31 PB (倍) 2.26 1.82 1.66 1.48 1.32 EV EBITDA (倍) 8.09 4.65 6.85 5.12 5.35 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)481519242832Aug-21Dec-21Apr-22Aug-22(%)(港币)信义玻璃相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 信义玻璃 (868 HK) 图表1： 信义玻璃主要假设变化 调整后 调整前 %变化 目标价 (港币) 19.46 21.60 (9.9) 2022E 2023E 2024E 调整后 调整前 %变化 调整后 调整前 %变化 调整后 调整前 %变化 浮法玻璃 销量 (000 tonnes) 8,369 8,369 - 8,869 8,869 - 8,969 8,969 - 吨毛利 (HKD/t) 686 913 (24.9) 942 1,102 (14.5) 942 1,102 (14.5) 汽车玻璃 营业收入 (HKDmn) 6,347 5,988 6.0 6,347 5,988 6.0 6,347 5,988 6.0 营业利润 (HKDmn) 3,118 2,663 17.1 3,118 2,663 17.1 3,118 2,663 17.1 毛利率（%） 49.1 44.5 4.6 49.1 44.5 4.6 49.1 44.5 4.6 应占联营企业收入 (HKDmn) 1,073 1,069 0.4 1,484 1,547 (4.0) 2,309 2,151 7.4 归母净利润 (HKDmn) 6,693 7,734 (13.5) 9,008 9,768 (7.8) 9,977 10,531 (5.3) 资料来源：华泰研究预测 图表2： 信义玻璃半年数据 (HKDmn) 1H18 2H18 1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22A 1H22E 实际 vs.预测 浮法玻璃板块 营业收入 4,139 4,286 3,528 4,435 4,036 7,759 9,629 12,279 9,231 8,232 12% 营业成本 (2,753) (2,940) (2,542) (3,073)