中国中免(601888)1H业绩快报超预期，2H看点丰富

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国中免 (601888 CH) 1H 业绩快报超预期，2H 看点丰富 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 260.00 2022 年 7 月 27 日│中国内地 旅游综合 中免 1H22 预期实现归母净利 39.38 亿，超出我们预期 中国中免 7 月 27 日发布 1H22 业绩快报，预计上半年实现营收 276.5 亿/yoy-22.17%；归母净利 39.38 亿/yoy-26.49%（预计含我们此前测算的白云机场 20 年-1H22 租金优惠约 6 亿），归母净利高于我们预期（30.25 亿）。我们认为 1H22 营收同比下滑主要系二季度全国重点城市疫情较严峻，防控趋严，海南旅客减少拖累。1H22 归母净利率为 14.24%，环比 2H21（口径包含租金和所得税优惠）提升 1.07pct。我们调整中免 22/23/24E EPS 至4.8/7.15/ 9.73 元。维持目标价 260 元（考虑疫情仍存在不确定性，审慎起见给予 36.36X 23PE，可比公司 Wind 一致预期 23 年 PE 均值 35.73X，离岛免税高景气，中免龙头规模优势突出，给予溢价），维持“买入”。 2Q22 疫情冲击海南客流，中免盈利能力趋势向上 客流承压之下，中免经营仍保持一定韧性。据公司公告，中免 2Q22 预计实现营收 108.7 亿/yoy-37.5%；归母净利 13.8 亿/yoy-45.2%，而 4-6 月海南机场离岛人数同比分别下滑 79/66/38%（海南统计局）。公司盈利能力趋势向好，1H22 毛利率环比 2H21 提升 5.5pct。分季度，2Q22 预计实现归母净利率 12.65%，较 4Q21（6.06%）改善明显，环比 1Q22 减少 2.6pct 主要系疫情冲击下，线上折扣力度提升（据日上小程序，雅诗兰黛小棕瓶 2月单件 75 折/5 月单件 66 折）。我们认为公司优化采购条款和营销，供应链议价能力、会员数量和质量优势或更加突出，有望助力净利率进一步抬升。 复苏在途，海口新项目落地提振板块情绪 展望下半年，现阶段散发疫情虽对海南客流仍有扰动，但伴随跨省流动政策放开，新冠口服药上市，海南旅客有望修复回升。叠加 6 月 28 日首届离岛免税购物节启动和海南政府发放 7000 万免税消费券，多重推力下 2H22 离岛免税销售料将趋势向上。全球最大免税城海口国际免税城预计于 22 年 9月正式开业，品牌/品类资源更加多元，体验更加丰富，与海棠湾国际免税城南北呼应。凤凰机场免税店扩建及海棠湾一期二号地亦有望于 22 年底/23年落地。我们认为，多项目推出有望贡献收入增量，提振板块情绪，赴港上市整合全球产业链资源，中免国际影响力和规模优势料将再度放大。 免税龙头强者恒强，维持目标价 260 元，维持“买入”评级 考虑 1H22 疫情影响，我们将 22 年 EPS 预测从 5.18 元下调至 4.8 元；考虑 23-24 年疫后海南客流修复预期增强，我们调整 23/24E EPS 至 7.15/9.73元（前值：6.50/8.10 元）。维持目标价 260 元（考虑疫情仍存在不确定性，审慎起见给予 36.36x23PE，可比公司Wind 一致预期 23 年 PE 均值 35.73X，离岛免税高景气，中免龙头规模优势突出，给予溢价），维持“买入”。 风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 260.00 收盘价 (人民币 截至 7 月 27 日) 214.83 市值 (人民币百万) 419,450 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 2,505 52 周价格范围 (人民币) 156.10-278.20 BVPS (人民币) 16.43 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 52,597 67,676 68,476 100,231 129,514 +/-% 9.65 28.67 1.18 46.37 29.22 归属母公司净利润 (人民币百万) 6,140 9,654 9,365 13,960 18,990 +/-% 32.64 57.23 (2.99) 49.06 36.03 EPS (人民币，最新摊薄) 3.14 4.94 4.80 7.15 9.73 ROE (%) 28.02 35.54 27.93 25.61 25.79 PE (倍) 68.32 43.45 44.79 30.05 22.09 PB (倍) 18.80 14.16 11.63 8.71 6.44 EV EBITDA (倍) 41.09 26.82 24.54 20.10 14.55 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(5)(1)49156187218248279Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22(%)(人民币)中国中免相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国中免 (601888 CH) 图表1： 公司季度收入及增速 图表2： 公司季度归母净利润及增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 2020-22 年 6 月海南旅客吞吐量及同比增速 图表4： 2020-22 年 6 月海南机场旅客吞吐量及同比增速 资料来源：海南统计局，Wind，华泰研究 资料来源：海南统计局，Wind，华泰研究 (50)(30)(10)1030500204060801001201401601802001Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22（%）（人民币 亿元）营业收入环比增速（右轴）(1,200)(1,000)(800)(600)(400)(200)0200400600(5)051015202530351Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q2