首次覆盖报告：扎实改革蓄力发展，军需品龙头修复可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 7 月 26 日 公司研究 扎实改革蓄力发展，军需品龙头修复可期 ——际华集团（601718.SH）首次覆盖报告 增持（首次） 际华集团是我国最大的军需用品企业。公司拥有职业装、职业鞋靴、防护装具、纺织印染以及皮革皮鞋五大业务板块，产品主要面向军品和民品市场。公司的实际控制人为国资委，21 年公司第五届董事会领导集体换届，新兴际华集团的党委副书记、董事吴同兴出任公司的董事长，且公司通过公开竞聘的方式选拔夏前军为总经理。业绩表现方面，21 年公司收入为 154.94 亿元、同比增长 3.61%，归母净利润-1.66 亿元、同比减亏 78.67%，利润端同比减亏主要系 21 年公司产品结构优化、高毛利率订单占比提升、降本增效，以及资产减值损失同比大幅减少所致。22Q1 公司业绩已经出现拐点，收入、归母净利润分别同比提升 22.70%、867.74%，22H1 业绩预告归母净利润同比提升 424.31~471.97%，显示公司业绩和盈利能力正在稳步改善中，改革升级效益正在不断释放。 业务分拆：职业装、职业鞋靴为主。分行业看，21 年公司职业装、职业鞋靴、纺织印染、防护用具收入占比分别为 21%、22%、12%、8%，16~21 年四大板块收入占比保持平稳，另外公司近年来主动对低毛利率的贸易业务进行压缩。分产品看，21 年公司军品、民品收入占比分别为 16%、43%，16~21 年军品和民品收入总体呈下滑趋势，而毛利率随产品结构优化以及降本增效推进均有提升。 行业分析：职业装市场前景广阔。纺织行业是劳动密集型行业，行业集中度低、市场竞争激烈，且龙头份额较低。职业装市场方面，2019 年我国民用职业装市场规模总量约为 3800 亿元，随着第三产业就业人数不断增长，职业装赛道将迎来较大的发展潜力。军品空间方面，2015~2020 年我国公共国防财政支出年复合增速为 7.29%，随着我国国防支出持续增长，未来军需品规模将逐步提升。 亮点分析：军需品市场龙头企业、积极改革，持续提升研发实力。1）公司作为中国军队、武警部队军需品采购的核心供应商，在国内军需品市场中具有较强的影响力，同时军品背景和央企背书有助于拓展民品职业装业务，在疫情波动大环境下公司拥有更强的抗风险能力。2）近年来公司不断加大研发投入和技术攻关力度，研发体系完备、研发能力不断提升，进而夯实产品力。3）“十四五”期间公司战略规划明确，全面推进国企改革和业务升级，构建“443”业务结构，2022 年全面推进“三统一”管理，战略稳步执行、期待效果体现。 盈利预测、估值与评级：作为国内最大的军需用品企业，近年来公司处于业务调整阶段，聚焦主业、剥离非主业或效益较差的业务，2021 年以来业绩已现改善。公司制定了“十四五”发展战略与规划，在新一届管理团队的带领下，预计将逐步走出低谷、业绩表现有望迎来复苏。我们预测公司 2022~2024 年营业收入分别为 166.91/183.36/197.70 亿元，归母净利润分别为 3.94/5.28/6.75 亿元，EPS分别为 0.09/0.12/0.15 元，当前股价对应的 2022~2024 年 PE 分别为 38 倍、28倍、22 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业政策变动影响相关单位的招标采购需求；国内疫情反复使生产或正常接单受到不利影响；行业竞争加剧等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,954 15,494 16,691 18,336 19,770 营业收入增长率 -29.31% 3.61% 7.72% 9.86% 7.82% 净利润（百万元） -776 -166 394 528 675 净利润增长率 - - - 33.80% 27.85% EPS（元） -0.18 -0.04 0.09 0.12 0.15 ROE（归属母公司)（摊薄） -4.55% -0.98% 2.28% 2.96% 3.64% P/E - - 38 28 22 P/B 0.9 0.9 0.9 0.8 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-07-22 当前价：3.38 元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 43.92 总市值(亿元)： 148.44 一年最低/最高(元)： 2.42/3.48 近 3 月换手率： 143.46% 股价相对走势 -27%-15%-3%9%21%07/2110/2101/2204/22际华集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 16.56 21.97 34.23 绝对 11.92 33.07 20.28 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 际华集团（601718.SH） 目 录 1、 际华集团：我国最大的军需用品企业 ................................................................................ 5 1.1、 公司简介：军民和民品双轮驱动 ............................................................................................................ 5 1.2、 国资委为实际控制人，2021 年完成管理层换届 ..................................................................................... 6 1.3、 财务分析 ................................................................................................................................................ 8 2、 业务分拆：职业装、职业鞋靴为主，军品、民品收入波动 ................................................ 10 2.1、 分行业来看，四大业务板块协同发展 ................................................................................................... 10 2.2、 分产品来看，军品、民品 21 年