天孚通信(300394)“光引擎+激光雷达”打造成长第二极

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 通信 2022 年 07 月 25 日 天孚通信 (300394) ——“光引擎+激光雷达”打造成长第二极 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  深耕行业十七载，光器件领域领军企业。天孚通信成立于 2005 年，于 2015 年登陆创业板。公司定位光模块产业链上游，以无源光器件起家，目前已形成十三条产品线，覆盖光纤通信、数据中心、激光雷达、医疗检测等领域。公司通过内部研发和外部并购不断拓展产品线，逐步由产品型公司向平台型公司转型，为下游客户提供垂直整合一站式决方案，是光器件细分行业的龙头企业。  传统业务：流量增长+政策推动，需求提升。公司传统业务主要涉及光模块上游的各类无源器件和有源器件，因此下游光模块需求的变化直接影响了公司这部分业务后续的成长性。光模块行业本质上是由流量增长带来的需求变化，流量不断增长催生出更多设备和对于产品技术迭代的需求，当前三大因素推动光模块行业保持稳定增长：1）5G 网络时代，流量增长仍具备持续性；2）数通市场保持景气向上趋势（海外资本开支回暖+国内运营商资开支向数通方向倾斜）；3）数字经济的大趋势+“东数西算”工程推动，推动国内需求增长。  垂直产业链延伸：高速光引擎推动价值量提升。公司此前在无源器件和有源器件市场积累的经验成为产业链环节延伸的重要基础，包括生产制造工艺、核心元件自给等。高速光引擎是在光芯片基础上集成各类光器件，产品集成度和复杂度较之前业务均有明显提升，因此价值量也有明显提升。目前公司高速光引擎主要覆盖硅光和激光芯片两种方案，2021年，公司募集资金建设的面向 5G 及数据中心的高速光引擎建设项目进展顺利，产品从小批量转入批量生产。  横向应用领域延伸：激光雷达上游迎来突破。2022 年作为激光雷达上车元年，行业步入高速发展阶段，长期看激光雷达有望成长为一个千亿规模市场。从结构拆解来看，激光雷达和光模块具备一定程度类似性，因此光模块上游光器件厂商具备领域延伸基础。天孚通信和子公司北极光电在光学元件、光器件等环节已经具备产品能力，2021 年公司已为部分激光雷达厂商提供小批量产品交付，并组织专人专项跟进，力争为更多主流激光雷达厂商提供产品和服务。  首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为国内领先的光器件厂商，光引擎和激光雷达上游推动公司继续保持稳健增长。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 4.04/5.19/6.51亿元，对应 2022-2024 年的 PE 分别为 29/23/18 倍。可比公司 2022/2023/2024 年平均估值为 41/29/22 倍，出于谨慎原则，我们给予天孚通信 2022 年估值 40 倍 PE，较当前水平有 20%以上上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：新领域产品拓展不达预期的风险、光通信新产品线量产不达预期的风险、收购整合不达预期的风险、贸易摩擦的风险。 市场数据： 2022 年 07 月 22 日 收盘价（元） 30.08 一年内最高/ 最低（元） 38.65/18.45 市净率 4.9 息率（分红/ 股价） 1.33 流通 A 股市值（百万元） 10700 上证指数/深证成指 3269.97/12394.02 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 6.17 资产负债率% 8.55 总股本/ 流通 A 股（百万） 393/356 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 朱型檑 A0230519060004 zhuxl@swsresearch.com 研究支持 朱锟旭 A0230120070007 zhukx@swsresearch.com 联系人 朱锟旭 (8621)23297818×转 zhukx@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 2022Q1 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 1,032 283 1,377 1,805 2,363 同比增长率（%） 18.2 16.2 33.3 31.1 30.9 归母净利润（百万元） 306 83 404 519 651 同比增长率（%） 9.8 18.1 31.8 28.4 25.5 每股收益（元/股） 0.78 0.21 1.03 1.32 1.66 毛利率（%） 49.7 49.7 46.6 44.6 43.0 ROE（%） . . . . . 市盈率 39 29 23 18 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 07-2608-2609-2610-2611-2612-2601-2602-2603-2604-2605-2606-26-40%-20%0%20%40%60%（收益率）天孚通信沪深300指数股票报告网 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 35 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为国内领先的光器件厂商，光引擎和激光雷达上 游推 动公 司继 续 保持 稳健 增长 。预 计公 司 2022-2024 年归母净 利润 分别 为4.04/5.19/6.51 亿元，对应 2022-2024 年的 PE 分别为 29/23/18 倍。可比公司2022/2023/2024 年平均估值为 41/29/22 倍，出于谨慎原则，我们给予天孚通信 2022年估值 40 倍 PE，较当前水平有 20%以上上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 1.在丰富产品矩阵下，预计公司无源器件继续保持稳健增长。公司无源器件下游应用市场包括传统的光通信市场，也包括激光雷达市场。另外公司在无源器件产品矩阵较为丰富，能够覆盖客户的多样化需求且随着北极光电整合落地，有望带来更多增量收入。我们预计公司这部分收入将保持稳健增长。预计 2022/2023/2024 年无源器件收入增速分别为 22%、19%、17%，对应毛利率分别为 49%、49%、48%。 2.高速光引擎带动下，预计公司有源器件保持高速增长。有源器件部分，公司之前虽有涉及，但是整体营收规模和价值量不高。2020 年募投的项目光速光引擎不仅顺应产业后续趋势，价值量也讲实现明显提升。随着后续高速光引擎需求持续释放，预计将带动公司有源器件收入保持高速增长.预计 2022/2023/2024 年有源器件收入增速分别为 173%、93%、75%，对应毛利率分别为 31%、32%、32%。 有别于大众的认识 市场忽略了光器件厂商在激光雷达市场的竞争力。激光雷达在结构上和光模块具备一定类似性，通信行业同样对于产品的性能和稳定性有着较高的标准。考虑到激光雷达部分技术本质上是来源于光通信市场，因此光器件厂商具备切入激光雷达市场的基础。 市场并