至暗时刻已过，关注边际复苏

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：48.62 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：罗頔影 Email：luody@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 614.62 流通股本(百万股) 608.63 市价(元) 48.62 市值(百万元) 29,883 流通市值(百万元) 29,592 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 绝味食品（603517.SH）_点评报告：坚守根基重视门店扩张，立足长远看淡疫情扰动 2 绝味食品（603517.SH）_点评报告：疫情致短期经营承压，期待 Q4 环比改善 3 绝味食品（603517.SH）_点评报告：同店恢复性增长，积极关注餐饮卤味布局 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,276 6,549 7,247 8,816 10,067 增长率 yoy% 2.01% 24.12% 10.67% 21.64% 14.20% 净利润（百万元） 701 981 541 1,076 1,362 增长率 yoy% -12.46% 39.86% -44.83% 98.84% 26.60% 每股收益（元） 1.14 1.60 0.88 1.75 2.22 每股现金流量 1.49 1.77 1.24 1.85 2.87 净资产收益率 14.13% 17.20% 8.63% 13.40% 15.40% P/E 42.61 30.46 55.22 27.77 21.94 PEG 2.79 2.63 -4.49 1.82 1.90 P/B 6.02 5.24 4.76 3.72 3.38 备注：股价选取自 2022 年 07 月 14 日收盘价 投资要点  事件：公司发布业绩预告，预计 2022 年半年度实现收入 32-34 亿元，同比增长1.78%-8.14%；实现归母净利润 0.90-1.10 亿元，同比下滑 78.08%-82.07%；实现扣非后归母净利润 1.50-1.70 亿元，同比下滑 64.55%-68.72%。  门店持续扩张，疫情下同店承压。2022Q2 公司实现收入 15.12-17.12 亿元，同比增长-7.7%至 4.5%。4-5 月华东疫情持续反复，全国其他地区也出现散发情况，但公司二季度收入仍基本持平去年同期，我们认为主要系公司二季度仍延续了逆势扩张的策略，开店保持良好的进程。同店方面，参考 2021H2 疫情强反复下的情况，我们预计二季度同店对比正常水平仍呈现明显下滑。随着 6 月华东管控放开，我们预计同店呈环比改善趋势，期待后续同店水平持续修复。公司逆势开店份额加速提升，行业逐步回暖后公司核心竞争力的加强也有望进一步体现。  原材料上涨+销售费用增长，致单二季度利润大幅下滑。2022Q2 公司实现扣非后归母净利润 0.68-0.88 亿元，同比下滑 64.2%-72.4%；单二季度扣非后归母净利率为4.5%-5.1%，同比下滑约 10 个 pct，环比基本持平。公司二季度盈利能力同比下滑明显，主要系：（1）毛利率大幅下滑。公司原材料成本上涨明显，2022Q1 通过部分低价库存进行了一定缓冲，2022Q2 原材料上涨的压力开始在报表端明显体现。（2）销售费用率上升。疫情期间加盟商同店受损，投资回收期拉长，公司给予加盟商补贴以帮助其渡过难关，以确保公司加盟商体系的稳定性，包括疫情补贴、年度大促补贴、开店补贴等费用。此外，因终止股权激励，对股份支付费用加速确认，二季度确认相关非经常性损益 0.6 亿元。目前随着疫情逐步得到控制，同店边际改善，公司补贴力度有望减少，盈利能力环比改善。  盈利预测：根据公司业绩预告，我们调整盈利预测，主要系上半年华东等地疫情出现强反复，导致同店承压明显，公司为保证加盟商的稳定性给予了较大的补贴力度，同时成本端面临较大上涨压力，终止股权激励也确认了一次性的相关费用。我认为随着后续疫情修复，同店表现有望回暖，对加盟商补贴力度将显著收缩，盈利能力逐步恢复。我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 72.47、88.16、100.67 亿元，归母净利润分别为 5.41、10.76、13.62 亿元（原值为 9.12、12.71、15.05 亿元），EPS 分别为0.88、1.75、2.22 元，对应 PE 为 55 倍、28 倍、22 倍，考虑定增摊薄对应 PE 为 57倍、29 倍、23 倍。基于疫情的影响偏短期，终局视角下公司核心竞争力持续强化，结合股价回调后对应明后年的估值水平，维持“买入”评级。  风险提示事件：食品安全风险；冠状病毒扩散风险；定增项目不确定性风险 至暗时刻已过，关注边际复苏 绝味食品（603517.SH）/食品制造 证券研究报告/公司点评 2022 年 07 月 15 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：绝味食品三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入5,2766,5497,2478,81610,067货币资金1,0821,0651,2062,2042,614 增长率2.0%24.1%10.7%21.6%14.2%应收款项10822277328111营业成本-3,510-4,474-5,317-6,013-6,781存货857854889848848 % 销售收入66.5%68.3%73.4%68.2%67.4%其他流动资产153127229142279毛利1,7672,0741,9302,8033,286流动资产2,2012,2672,4003,5223,851 % 销售收入33.5%31.7%26.6%31.8%32.6% % 总资产37.2%30.6%29.9%36.0%35.8%营业税金及附加-40-51-56-69-78长期投资1,5722,1332,5783,0583,554 % 销售收入0.8%0.8%0.8%0.8%0.8%固定资产1,3451,8071,8621,9271,994营业费用-322-524-689-793-856 % 总资产22.7%24.4%23.2%19.7%18.5% % 销售收入6.1%8.0%9.5%9.0%8.5%无形资产2132492712913