百年醋企焕新生，多方改革静待验证

2022 年 06 月 29 日 恒顺醋业(600305):百年醋企焕新生，多方改革静待验证 推荐 (维持) 投资要点 分析师：孙山山 执业证书编号：S1050521110005 邮箱：sunss@cfsc.com.cn 联系人：何宇航 执业证书编号：S1050122010030 邮箱：heyh1@cfsc.com.cn 基本数据 2022-06-29 当前股价（元） 12.49 总市值（亿元） 125.3 总股本（百万股） 1,003.0 流通股本（百万股） 1,003.0 52 周价格范围（元） 9.85-20.4 日均成交额（百万元） 207.5 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 《恒顺醋业(600305):改革稳步推进，定增扩产能助力长期发展》2022-06-14 《恒顺醋业(600305):疫情短期扰动，改革稳步推进》2022-04-26 ▌百年龙头醋企，业绩稳健增长 恒顺醋业坐落于镇江，于 2001 年上市。营收从 2012 年11.5 亿元增至 2021 年 18.9 亿元，8 年 CAGR 为 6.5%，归母净利润从 2012 年-0.4 亿元增长至 2021 年 1.2 亿元。 ▌食醋、料酒景气度较高，集中度有望继续提升 我国调味品百强企业食醋销售收入从 2012 年 35 亿元增至2019 年 65 亿元，7 年 CAGR 为 9%，我们预计 2020 年食醋行业市场规模达 180 亿元，2025 年达 290 亿元。食醋行业CR5 约 19%，恒顺市占率 7%。料酒行业销售收入从 2014 年63 亿元增至 2019 年 130 亿元，5 年 CAGR 为 16%，料酒行业CR5 约 18%，恒顺市占率 2%。 ▌百年醋企焕新生,多番改革展新颜 1）品牌：公司是百年醋企，获得巴黎博览会金奖，品牌指数排名第一。2）产品：围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”，食醋、料酒合计占比 83%，通过恒顺+北固山双品牌优化食醋结构，复合调味料为未来重点。3）提价：2021年 11 月提价 5%-15%，终端传导基本落地，利润弹性有望释放。4）改革：新董事长上任后对公司营销、渠道、激励等多方面进行改革。营销上构建全方位品牌营销体系；渠道上升级九大战区，增加样板市场进行渠道改革；激励上，加大营收人员薪酬和考核，1.7 亿元股份回购完成，股权激励方案有望落地。 ▌ 盈利预测 我们看好公司改革进展带来的新变化，低基数下有望弹性发展。暂不考虑增发对公司业绩影响，预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.12/0.18/0.22 亿元，对应 PE 分别为100/70/57 倍，维持“推荐”评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能扩张不及预期、企业改革不及预期、非公开发行进展不及预期等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 1,893 2,085 2,401 2,760 增长率 -6.0% 10.1% 15.2% 14.9% 归母净利润（百万元） 119 125 180 222 增长率 -62.2% 5.4% 43.8% 23.0% 摊薄每股收益（元） 0.12 0.12 0.18 0.22 ROE 5.3% 5.4% 7.5% 8.8% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 公司深度报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 百年龙头醋企，业绩稳健增长 ................................................................................................................ 5 1.1、 百年醋企，整理好行装再出发 ......................................................................................................... 5 1.2、 股权结构集中，国资委控股............................................................................................................. 6 1.3、 聚焦主业，业绩稳健向好 ................................................................................................................ 7 2、 食醋、料酒景气度较高，集中度有望继续提升 ....................................................................................... 9 2.1、 食醋行业市场潜力大，集中度有望持续提升 ................................................................................. 9 2.2、 料酒行业尚处成长期，预计将保持双位数增长 ............................................................................. 12 3、 百年醋企焕新生,多番改革展新颜 ........................................................................................................... 14 3.1、 传承百年经典，塑造国民食醋品牌 ................................................................................................. 14 3.2、 三驾马车并行，产能翻倍奠定发展基础 ......................................................................................... 15 3.3、 渠道改革初见成效，全国化布局仍待深入 ..................................................................................... 22 3.4、 具备较强定价权，静待提价落地 ..................................................................................................... 25 3.5、 多番改革展新颜，完善市场化激励机制 .......................