高鑫零售(6808.HK)动态点评：减值拨备影响下，财年首亏

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 高鑫零售 (6808 HK) 港股通 减值拨备影响下，财年首亏 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 2.95 2022 年 6 月 30 日│中国香港 零售 22 财年疫情影响反复，减值及拨备影响下出现亏损 截至 2022 年 3 月 31 日财年期间，公司实现营业收入 881.34 亿元，同比-29.3%，其中，商品销售收入 845.95 亿元，同比-29.6%，租金收入 35.39亿元，同比-21.3%；归母净利为-7.39 亿元，同比-122.43%（大幅低于我们预期 12.42 亿元，主要受疫情冲击计提门店减值 10.96 亿元、诉讼拨备 1.26亿元、应收款项拨备 2.33 亿元影响）。疫情影响在 23 财年仍存在，我们调整 2023-24 财年预测，并引入 25 财年预测，预测 EPS 分别为 0.03/0.09/0.11元（23-24 财年前值为 0.19/0.32 元）。综合考虑疫情后客流恢复、计提减值冲击减弱，以及公司继续拓展小店业态，我们采取远期估值，截至 2022/6/28，根据 Wind 一致预期，2023 自然年行业可比公司平均 PE 为 28x，给予公司24 财年 28x PE，目标价 2.95 港币（前值 5.06 港币），维持“增持”评级。 同店销售持续疲软，仍有小规模开店计划 公 司 22 财 年 同 店 销 售 额 同 比 下 滑 6.7% （ 1H/2HFY22 分 别 同 比-7.1%/-6.1%），疫情仍为主要负面因素，同时猪肉价格下滑也对同店销售额造成影响。报告期内，公司未净开设大型卖场，但净新开 33 家中润发、73家小润发超市。截至 2022 年 3 月 31 日，公司拥有大型卖场 490 家、中润发 9 家和小润发 103 家。全年来看，公司预计仍将继续扩大线下销售网络，并以中小超市为重点，预计新开 3-4 家大润发、15 家中润发、100 家小润发，并继续实施门店改造，首家重构 2.0 门店在 2HFY22 同店实现双位数增长，计划 FY23 改造 50 余家门店，降低运营成本，贴近消费者。 利润率持续承压，减值及拨备影响下费用率上升 公司 22 财年的毛利率、销售及营销费用率、行政费用率分别同比-0.8pct、+1.9pct、+0.02pct。22 财年疫情冲击下，收入表现偏弱，同时线上业务占比提升，带来更低的毛利率与更高的营销费用增加，而门店减值亏损 10.94亿元计入销售及营销费用，导致销售及营销费用率同比大幅提升。如果不考虑计提减值及拨备 18.75 亿元影响，公司经营利润为 18.93 亿元，经营利润率为 2.1%。 线上业务表现积极，融合生态打造长期竞争力 由于线下零售业务尚未复苏，公司大力推动线上业务，将线下门店打造为线上履约中心，线上 B2B\B2C\社区团购合计占收入比例约为 29%。其中报告期内 B2C 业务日均订单约 1,250 单（双位数增长），2HFY22 客单价超 70元（同比增长 6.5%）。 风险提示：零售需求持续低迷。业务拓展不及预期。 研究员 林寰宇 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 linhuanyu@htsc.com +(86) 755 8321 3674 研究员 王森泉 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 基本数据 目标价 (港币) 2.95 收盘价 (港币 截至 6 月 28 日) 2.64 市值 (港币百万) 25,185 6 个月平均日成交额 (港币百万) 35.63 52 周价格范围 (港币) 2.10-5.98 BVPS (人民币) 2.65 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 124,612 88,134 89,258 94,629 96,369 +/-% 30.68 (29.27) 1.28 6.02 1.84 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,294 (739.00) 249.77 877.63 1,056 +/-% 16.23 (122.43) (133.80) 251.37 20.35 EPS (人民币，最新摊薄) 0.35 (0.08) 0.03 0.09 0.11 ROE (%) 13.14 (2.95) 1.05 3.62 4.22 PE (倍) 7.65 (34.08) 100.83 28.70 23.84 PB (倍) 0.96 1.05 1.06 1.02 0.99 EV EBITDA (倍) 2.34 5.53 4.29 3.10 2.72 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(7)(1)61323456Jun-21Oct-21Feb-22Jun-22(%)(港币)高鑫零售相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 高鑫零售 (6808 HK) 盈利预测调整 鉴于疫情冲击持续存在，我们下调了收入预测、成本预测，并由于经营杠杆相对刚性，我们调整了各项费用预期。 图表1： 高鑫零售：财务业绩及预测 （百万元） FY2023E （调整前） FY2023E （调整后） 变化幅度 （%） FY2024E （调整前） FY2024E （调整后） 变化幅度 （%） 收入 100,393 89,258 -11.1 107,059 94,629 -11.6 销售成本 (75,352) (67,097) -11.0 (80,153) (70,868) -11.6 毛利润 25,041 22,161 -11.5 26,906 24,559 -8.7 销售及分销成本（负值） (21,282) (20,316) -4.5 (21,284) (20,913) -1.7 管理费用（负值） (2,510) (2,584) 2.9 (2,676) (2,739) 2.4 其他收入/支出 1,675 1,057 -36.9 1,790 1,126 -37.1 财务成本-净额 (338) 25 -107.5 (248) 59 -124.0 应占联营公司利润及亏损 -3 -1 -66.7 -3 -1 -66.7 税前利润 2,584 342 -86.8 4,485 1,293 -71.2 税费开支（负值） (711) (93) -86.9 (1,296) (371) -71.3 少数股东权益 (67) (1) -98.6 (118) 44 -137.3 归母净利润 1806 250 -86.2 3071 878 -71.4 EPS（人民币元） 0.19 0.03 -86.2 0.32 0.09 -71.3 利润率（%） pp pp 毛利率 24.94 24