【债券深度报告】机构行为系列专题之十五：从最新前五大持仓看债基信用策略

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券深度报告 2022 年 06 月 02 日 【债券深度报告】 从最新前五大持仓看债基信用策略——机构行为系列专题之十五 ❖ 债基收益与风险偏好情况:对比 2021 年 Q3 与 2022 年 Q1 中长期纯债基金收益与风险偏好散点图，有以下结论：1、当前信用债市场面临资产荒，而此前选取信用下沉策略的基金获取了较大资本利得收益。2、当前市场仍有不少债基采取信用下沉策略，风险偏好处于较高水平。3、大多数情况下，要想博取更大收益，往往需要进行适当的信用资质下沉。4、需注意的是，部分债基前五大持仓并未披露收益偏高个券。 ❖ 2022 年一季度债券基金持仓概况：截至 2022 年一季度末，共有债券基金 2751支，规模达 6.96 万亿，其中中长期纯债基金支数占比 65%，规模占比 67%。 1、从前五大重仓债券的品种来看，债基持仓债券有以下特点：1）金融债出现频次最高；2）企业债整体收益率最高，远高于其他债券品种，主要系其平均剩余期限较高所致；3）债基前五大持仓债券品种的平均剩余期限位于 2 年左右，反映债基整体拉久期策略的幅度有限；4）2021 年三季度末以来金融债、短期融资券等品种增配较为明显，而国债、同业存单等品种出现小幅减配。 2、从前五大持仓信用债的行业来看，债基重仓债券有以下特点：1）2021 年三季度以来，债券基金增配城投债较为显著，且久期有所缩短，而房地产、采掘、钢铁等行业则出现一定程度地减配；2）债券基金大多对城投债持有期限包容度更高，前五大持仓债券平均剩余期限位于各行业之首；3）城投债仍为债券基金信用下沉的主战场，在当前信用债存续规模前十大行业中的整体收益率仅次于地产债；4）农林牧渔、房地产、纺织服装等行业债券中债估值收益率位于较高水平，主要由于行业部分主体信用资质本身较弱或有所恶化导致。 ❖ 债基重仓债券的估值收益率变化：1、从估值收益率下行情况来看，2022 年Q1 以来华融资管、天津武清经开、连云港、云投集团等主体债券估值收益率下行较大，均超过 100BP，且当前收益率仍具有较高吸引力，或存在一定的右侧投资机会；2、从估值收益率上行情况来看，估值收益率上行的基金重仓债券大多为弱区域、低评级城投债，债券收益率大幅上行主要系负面舆情影响所致。 ❖ 债基重仓债券的基金持仓频次分析： 1、估值收益率 3%以下区间：主要为商业银行债、证券公司债、高等级产业债等，2021 年一季度末以来收益率全线下行，在当前流动性宽松背景下，资产荒问题逐渐显现； 2、估值收益率 3%-4%区间：主要为商业银行次级债、多元金融债等，伴随着信用风险事件频发，机构逐渐开始挖掘二级资本债、商业银行永续债等品种的利差空间，当前估值收益率大多下行至 3%以下区间； 3、估值收益率 4%-5%区间：主要为城投债，2021 年三季报以来基金前五大持仓频次整体有所增加，当前估值收益率大多下行至 4%以下区间，其中津城建收益率大幅下行，反映出市场对有瑕疵的大型城投主体仍具有一定信仰； 4、估值收益率 5%-6%区间：主要为城投债，2022 年一季末以来，除旭辉、湖南临港开投外收益率均小幅下行，当前收益率仍有不少位于 5%以上区间； 5、估值收益率 6%以上区间：主要为隐含评级为 AA-的弱资质城投债，2022年一季报以来估值收益率均小幅下行，当前估值收益率仍有不少位于 6%以上区间，对于高风险偏好投资者，或存在一定的收益挖掘机会。 ❖ 债基新增或退出前五大持仓主体：2021 年三季度以来，债基新增前五大持仓债券主体有 411 家，其中新增城投主体有 207 家，占全部新增主体比重为 50%；债基退出的前五大持仓债券主体有 316 家，其中退出城投主体有 129 家。值得注意的是，退出前五大持仓的未必是信用资质较差的主体，还与债券到期、风险收益性价比、及时止盈、机构行为等有关。 ❖ 风险提示： 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：杜渐 电话：010-66500855 邮箱：dujian@hcyjs.com 执业编号：S0360519060001 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】同业存单基金：现金管理家族“新成员”——机构行为系列专题之十四》 2022-05-30 《【华创固收】信用衍生品：疏通“宽信用”堵点——宽信用观察系列之八》 2022-05-27 《【华创固收】地产放松还有多少可以期待？——宽信用观察系列之七》 2022-05-24 《【华创固收】宽松的潮水何去何从？——2022年流动性中期展望》 2022-05-21 《【华创固收】机构赎回对债市影响的分析框架及指标跟踪体系——机构行为系列专题之十三》 2022-05-20 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 ❖ nMoRnNpQpMqOnNtRoOvMoQ8ObP8OmOrRnPsQlOmMqOiNoOtP7NqRsOwMpOwOMYmPtN 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 从债券基金收益与风险偏好角度出发，探究债基整体信用策略。以中长期纯债基金为样本，剔除前两个季度资产规模低于 5 亿元以及持仓可转债的基金，得到中长期纯债基金的近 6 月回报率与其前 5 大债券最高中债估值收益率的散点图，拟合结果呈现一定的正相关关系，表明大多数情况下要想博取更大收益，往往需要进行适当的信用资质下沉。 从前五大持仓债券品种、前五大持仓信用债行业等维度分析基金持仓债券特征。1、从前五大持仓债券品种来看：1）金融债出现频次最高；2）企业债整体收益率最高，远高于其他债券品种；3）债基前五大持仓债券品种的平均剩余期限位于 2 年左右；4）2021 年三季度末以来金融债、短期融资券等品种增配较为明显，而国债、同业存单等品种出现小幅减配。2、从前五大持仓信用债行业来看：1）2021 年三季度以来，债券基金增配城投债较为显著，且久期有所收窄，而房地产、采掘、钢铁等行业则出现一定程度地减配；2）债券基金大多对城投债持有期限包容度更高，前五大持仓债券平均剩余期限位于各行业之首；3）城投债仍为债券基金信用下沉的主战场。 分收益率区间对债基重仓信用债进行持仓频次分析。1、估值收益率 3%以下区间主要为商业银行债、证券公司债、高等级产业债等；2、估值收益率 3%-4%区间主要为商业银行次级债债、多元金融债等；3、估值收益率 4%-5%区间主要为城投债；4、估值收益率 5%-6%区间主要为城投债；5、估值收益率 6%以上区间主要为隐含评级为 AA-的弱资质城