高成长、小而美的特色API企业，“抢仿”放量拐点已现

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：25.14 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：李建 电话： Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 210.93 流通股本(百万股) 174.05 市价(元) 25.14 市值(百万元) 5,302.77 流通市值(百万元) 4,375.64 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 435.42 592.13 849.61 1184.08 1509.97 增长率 yoy% 5.41% 35.99% 43.48% 39.37% 27.52% 净利润（百万元） 70.05 81.12 136.07 211.03 297.08 增长率 yoy% 45.01% 15.80% 67.74% 55.09% 40.78% 每股收益（元） 0.34 0.39 0.66 1.02 1.44 每股现金流量 0.39 0.64 0.15 0.68 1.38 净资产收益率 8.58% 9.13% 13.51% 17.85% 21.17% P/E 73.90 63.81 38.04 24.53 17.42 PEG 1.64 4.04 0.56 0.45 0.43 P/B 6.34 5.83 5.14 4.38 3.69 备注：数据截至 2022.06.16 报告摘要  三大看点构筑高成长、小而美的特色 API 企业。同和药业成立于 2004 年，主要从事特色原料药、中间体的研发、生产和销售，产品涵盖抗凝血（达比加群酯、替格瑞洛、沙班类等）、抗高血糖（维格列汀）、抗高血压（坎地沙坦酯、阿齐沙坦等）、抗痛风，以及镇痛类（醋氯芬酸、塞来昔布等）、抗癫痫（加巴喷丁）、抗抑郁（盐酸文拉法辛）、消化系统类（瑞巴派特）用药等多个领域。公司起家于日本市场，并长期重点推动欧美日韩等国外规范市场的拓展，彰显高标准体系能力；管线梯队清晰，多个新品种迎来抢仿放量窗口。随品种、产能的双发力，业绩拐点在即。  API：“抢仿”逻辑的核心标的，窗口期已经到来。 1）6 大新品种进入 5 年期“抢仿”放量关键阶段。公司创立之初直接切入门槛更高的原料药研发生产，以扎实的基本功建立起优秀的抢仿能力，新一批专利悬崖之下后发优势渐显。17 个新产品中不乏预计过亿的品种，替格瑞洛、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、甲苯磺酸艾多沙班、米拉贝隆等 6 大品种进入抢仿放量窗口。 2）成熟品种具备结构性增长机会。加巴喷丁是公司传统优势品种，目前收入占比约 20%，公司通过技改降低了成本，产能提升 80%，目前产能利用率仅 30%左右，未来随着产能利用率提高，毛利率及收入、利润规模具有较大提升空间；塞来昔布 2020 年7 月获批开始国内销售，已成为下游制剂集采中标大部分厂家的 API 供应商，产能利用率仍有一定提升空间。  CDMO：战略地位提升，坚实基础构筑第二增长曲线。公司在 CMO/CDMO 领域积累多年，在微通道反应技术、光照反应、酶催化等技术上有专门研究团队。此前受限于产能，严格控制合作伙伴与合作品种，主要追求成功率，2019 年开始对 CMO/CDMO项目进行战略性资源倾斜，利用高纯度产品开发能力，不断拓展客户和项目，逐步提升业务占比。2021 年 CMO/CDMO 收入 9043.72 万元，同比增长 59.67%，收入占比从 2020 年的 13.01%提升到 15.27%；2020、2021 年新增合作 10 多个品种，预计 2022 年新增项目继续增加。在手订单方面公司 2022 年已签订的 CMO/CDMO 合同金额（含一季度已执行部分）1.12 亿元，随项目逐年增多、产能逐步释放，CMO/CDMO业务规模有望保持快速增长，收入占比持续提升，第二增长曲线逐步成型。  盈利预测与投资建议：我们预计公司 2022-2024 年收入 8.50、11.84、15.10 亿元，同比增长 43.5%、39.4%、27.5%；归母净利润 1.36、2.11、2.97 亿元，同比增长 67.7%、55.1%、40.8%；对应 EPS 为 0.66、1.02、1.44 元。可比公司平均估值在 2022 年 39×左右，目前公司股价对应 2022-2024 年 38/25/17 倍 PE。考虑公司多个新品种进入抢仿放量窗口期，成熟品种亦具备结构性增长机会，CDMO 业务随产能释放、战略地位提升而保持快速增长，业绩有望迎来拐点，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 高成长、小而美的特色 API 企业，“抢仿”放量拐点已现 同和药业（300636.SZ）/制药 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 06 月 16 日 -50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%同和药业沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 投资主题 报告亮点 本报告分品种、分业务对公司未来的成长来源和路径作了较为清晰的分析。我们以翔实的数据资料做支撑，通过产品、产能的分析对公司原料药、CDMO 两大板块的业务增量作了详尽梳理，认为公司在多个产品“抢仿”放量窗口来临之下，拐点已现。 投资逻辑 高成长、小而美的特色原料药企业，API 迎来“抢仿”放量窗口，CDMO 作为第二增长曲线战略地位提升，发展拐点已现。公司起家于日本市场，并长期重点推动欧美日韩等国外规范市场的拓展，彰显高标准体系能力；管线梯队清晰，多个新品种迎来抢仿放量窗口。同时，CDMO 业务随着产能建设推进，战略地位提升，第二增长曲线逐步显现。随品种、产能的双发力，业绩拐点在即。 关键假设、估值与盈利预测 （1）新品种：替格瑞洛、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、甲苯磺酸艾多沙班、米拉贝隆等市场前景良好，随着公司全球注册不断推进、下游制剂专利陆续到期，以及国内相继获批并展开销售，我们预计公司新品种销售规模保持快速增长态势。 （2）成熟品种：加巴喷丁技改、产能扩张完成后产能利用率提升带来的规模、毛利率提升，塞来昔布国内 CDE 获批后下游制剂客户集采中标带动需求增加，我们预计收入较快增长，其他品种如瑞巴派特、醋氯芬酸、坎地沙坦系列、盐酸文拉法辛等我们预计收入平稳增长。 （3）CDMO 业务：公司第二增长曲线，原有项目包括 4 个原料药和 3 个中间体，其中3 个中间体开始放量，带动 CDMO 收入高增（2021 年收入同比增长 59.67%），随着原有项目持续放