海吉亚医疗(06078.HK)深度研究报告：自下而上放疗切入，民营肿瘤医疗龙头快速成长

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 医药 2022 年 06 月 16 日 海吉亚医疗（06078.HK）深度研究报告 推荐 （首次） 自下而上放疗切入，民营肿瘤医疗龙头快速成长 目标价：56 港元 当前价：44.9 港元  肿瘤医疗下沉市场规模庞大，放疗渗透率有较大提升空间。受人口老龄化等因素影响，我国肿瘤医疗服务规模庞大且持续增长，预计将由 2019 年 3710亿元提升至 2025 年 7003 亿元。其中下沉市场规模占比较大（约为 57%），但医疗资源匮乏，大量治疗需求未被较好满足。目前放疗已逐渐成为肿瘤治疗的重要手段，适用范围广泛，发展前景良好。当下我国仅有 23%的肿瘤患者接受放疗，每百万人口的放疗设备数仅为 2.7 台，放疗渗透率具有较大的提升空间。未来随着放疗设备的普及，下沉市场医疗资源将逐步补缺，放疗服务规模有望由 2019 年 405 亿提升至 2025 年 809 亿。 多年来政策持续鼓励社会办医发展，并加以立法保障。今年以来，国务院在常务会议及相关政策中亦多次明确支持立场，有望促进民营医疗的良性发展。  民营肿瘤医疗龙头，设备、管理及人才等要素具备优势。公司于 2009 年成立，截至 2021 年末共经营 11 家肿瘤特色医院、22 家第三方放疗中心及 1 家托管医院，为肿瘤患者提供全生命周期的诊疗服务。近年来公司已逐渐成长为全国民营肿瘤医疗服务龙头，连锁经营的标杆医院，各项业务实现快速增长。 放疗业务标准化程度较高，设备价值昂贵，利于在下沉市场快速复制且容易形成竞争优势。公司以放疗为抓手，旗下医院均配备丰富的诊疗设备；同时经过多年探索，采用总部、医院两层集中管理架构，形成高效的管理体系；此外持续加强人才引进和培养，不断完善激励机制。  自下而上全国布局，模式成熟易于复制。公司采用“自下而上”（先立足下沉市场，后向一二线城市拓展）的战略规划，持续推进全国布局。在二线城市，公司通常采用“做强肿瘤专科”的经营策略；在下沉市场，公司则更倾向于打造“具有肿瘤特色”的综合医院。公司经营效率显著，自建医院筹建期较短并快速达到收支平衡点，并购医院整合顺利；2017 年至今自建及并购医院均保持 30+%的高速增长。重庆海吉亚、单县海吉亚为公司在二线城市及下沉市场的典型案例，模式成熟，易于复制。  自建收购并举，长坡厚雪快速成长。公司采用“自下而上”（先立足下沉市场，后向一二线城市拓展）的战略规划，持续推进全国布局。在二线城市，公司通常采用“做强肿瘤专科”的经营策略；在下沉市场，公司则更倾向于打造“具有肿瘤特色”的综合医院。公司经营效率显著，自建医院筹建期较短并快速达到收支平衡点，并购医院整合顺利；2017 年至今自建及并购医院均保持 30+%的高速增长。重庆海吉亚、单县海吉亚为公司在二线城市及下沉市场的典型案例，模式成熟，易于复制。  看好公司长远发展，首次覆盖给予“推荐”评级。鉴于肿瘤医疗下沉市场规模庞大，公司为全国民营肿瘤医疗服务龙头，在设备、管理及人才等要素具备优势，自下而上全国布局，模式成熟易于复制。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 5.88、7.65、9.84 亿元，同比增速为 33.1%、30.1%、28.6%，EPS 分别为 0.95/1.24/1.60 元；结合可比公司估值情况，给予公司 2022 年 50倍目标 PE，对应目标价 48 元人民币（56 港元）。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：医疗服务价格调整、业务拓展不及预期、医疗事故等风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 2,315 3,274 4,086 5,057 同比增速(%) 65.3% 41.4% 24.8% 23.8% 归母净利润(百万) 441 588 765 984 同比增速(%) 159.6% 33.1% 30.1% 28.6% 每股盈利(元) 0.71 0.95 1.24 1.60 市盈率(倍) 54.1 40.5 31.1 24.2 市净率(倍) 5.4 4.7 4.1 3.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 6 月 15 日收盘价 证券分析师：高岳 邮箱：gaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360520110003 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 联系人：黄致君 电话：010-66500910 邮箱：huangzhijun@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 61672 已上市流通股(万股) 61672 总市值(亿港元) 277 流通市值(亿港元) 277 资产负债率(%) 33.04% 每股净资产(元) 7.21 12 个月内最高/最低价 109.9/16.2 市场表现对比图(近 12 个月) 0%50%100%150%200%2021-06-15 - 2022-06-15海吉亚医疗恒生指数华创证券研究所 股票报告网 海吉亚医疗（06078.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇报告为海吉亚医疗首次覆盖深度报告。报告深入全面的讨论公司当前发展机遇，详细研究公司在放疗、人才及管理等方面优势，重点分析重庆海吉亚、单县海吉亚的成功之路及公司连锁复制能力，从而得出公司具有广阔的发展前景的研究结论。 投资逻辑 肿瘤医疗下沉市场规模庞大，放疗渗透率有较大提升空间；民营肿瘤医疗龙头，设备、管理及人才等要素具备优势；自下而上全国布局，模式成熟易于复制；自建收购并举，长坡厚雪快速成长；看好公司长远发展，首次覆盖给予“推荐”评级。 关键假设 1）收入：预计公司完成 7 个自建医院项目（含二期项目），3 年累计新增床位超 5000 张；每年新增 1-2 个并购项目，3 年累计新增床位 1000-2000 张；第三方放疗业务保持每年 5-8 家的快速增长。 2）毛利率：医院业务在新院日渐成熟及并购顺利整合的带动下实现毛利率持续提升；第三方放疗业务受新中心大量开业拖累，毛利率略有下降。 3）费用率及净利率：预计销售费用率稳定，管理费用率略有下降，净利率稳步提升。 估值与盈利预测 鉴于肿瘤医疗下沉市场规模庞大，公司为全国民营肿瘤医疗服务龙头，设备、管理及人才等要素具备优势，自下而上全国布局，模式成熟易于复制，长坡厚雪空间广阔，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 5.88、7.65、9.84亿元，同比增速为 33.1%、30.1%、28.6%，EPS 分别为 0.95/1.24/1.60 元；结合可比公司估值情况，给予其 2022 年 50 倍目标 PE，对应目标价 48 元人民币（56 港元）。首次覆盖，给予“推荐”评级。 股票报告网 海吉亚医疗（0