【债券分析】11月海外月度观察：美政府结束停摆，央行内部分歧加剧

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券分析 2025 年 11 月 29 日 【债券分析】 美政府结束停摆，央行内部分歧加剧 ——11 月海外月度观察 ❖ 1、海外经济：央行政策分歧加剧，经济处于弱复苏 ❖ 全球：经济保持韧性，制造业景气度维持在扩张区间 经济方面，全球经济韧性仍强，制造业 PMI 保持在扩张区间。贸易方面，波罗的海干散货指数震荡拉升，11 月前 20 日韩国未经调整出口同比反弹至8.2%。货币政策方面，美联储内部分歧加大，欧英保持谨慎，日央行加息预期增强。财政政策方面，美国政府结束停摆；日本高市政府推出 21 万亿日元经济刺激计划；英国秋季预算案公布，个人所得税起征点冻结期延长至2031 年。 ❖ 发达经济体：主要国家经济景气度分化，关税对通胀影响温和 美国经济景气度延续分化，制造业景气度萎缩，服务业扩张加快。劳动力市场仍在缓慢降温，但未失速。通胀水平温和，关税溢出影响可控，住房成本增长显著放缓。零售销售增速显著放缓，消费者信心指数继续回落。房地产仍受到房贷利率居高不下、建筑商销售预期仍较弱。欧元区景气度回升，日本、英国制造业疲软与服务业韧性并存。通胀方面，欧元区、英国通胀小幅回落，日本通胀稳步走高。 ❖ 2、货币政策：美联储内部分歧加大，欧英保持谨慎，日央行加息预期增强 美联储 12 月会议前面临“数据真空”，内部官员分歧加大。欧央行经济保持韧性，但同时贸易逆风与外部风险仍存，连续第三次按兵不动。日央行加息预期升温，关注汇率市场波动。英央行暂停降息，政策重心或从通胀风险转向需求疲软。 ❖ 3、金融市场：美债收益率震荡下行，美元指数突破 100，国际油价震荡下行 美债：11 月，美债市场聚焦 12 月降息预期、政府停摆结束以及非农数据表现。11 月中上旬，美联储官员内部分歧明显，叠加经济数据有韧性，12 月降息预期偏谨慎，10 年美债收益率围绕 4.1%上下波动，下旬，多名官员表示降息仍有可能，降息预期升温，收益率下行突破 4.1%，回到 4%附近。截止 11 月 26 日，2 年期美债收益率下行 15BP 至 3.45%，10 年期美债收益率下行 11BP 至 4.00%。 汇率：11 月以来，美元指数盘中涨破 100、日元走弱、欧元、英镑等维持区间震荡。 油价：11 月，地缘政治逐步缓和带动原油价格震荡下行。 ❖ 总体来看，2025 年 11 月，美国政府结束长达 43 天的停摆，此前缺席的通胀、就业数据陆续公布。日、英等国释放宽财政信号，地缘政治摩擦有所加剧。货币政策方面，鲍威尔为市场泼冷水后，降息预期一度收缩，同时加大了全球流动性的波动，至 11 月末又有多位官员释放鸽派信号，欧、英央行保持谨慎，等待关税与能源价格的影响进一步明朗，日本央行则面临新首相扩张性政策与日元贬值的双重压力，市场密切关注其是否会调整宽松立场以稳定汇率。12 月，关注地缘政治摩擦以及主要央行年内最后一次议息会议。 ❖ 风险提示： 美国就业市场超预期疲软；金融市场流动性紧缩。 ❖ 证券分析师：周冠南 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 联系人：李阳 邮箱：liyang3@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】次级债不赎回历史案例复盘》 2025-11-11 《【华创固收】美国政府陷入停摆，联储降息泼冷水——10 月海外月度观察》 2025-10-30 《【华创固收】2025 年前三季度全国及各省市土地成交及城投拿地数据全梳理》 2025-10-29 《【华创固收】2025Q3 可转债复盘：从主题热潮到高位震荡》 2025-10-24 《【华创固收】2025Q3 信用债复盘：科创债 ETF添暖意，信用利差走势分化》 2025-10-22 华创证券研究所 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 海外经济：央行政策分歧加剧，经济处于弱复苏 ....................................................... 4 （一） 全球经济：经济保持韧性，制造业景气度维持在扩张区间............................ 4 （二） 发达经济体：主要国家经济处于弱复苏阶段，通胀风险缓解........................ 5 1、 美国：就业市场缓慢降温，通胀表现温和，零售增速放缓 ............................. 5 2、 欧元区修复动能增强，日本、英国经济景气度分化 ......................................... 9 二、 货币政策：美、英分歧加大，欧按兵不动、日加息预期升温 ................................. 10 （一） 美联储：官员内部分歧加剧，12 月降息决策面临不确定性 ......................... 10 （二） 欧央行：经济韧性抵御贸易逆风，欧央行继续按兵不动 ............................. 11 （三） 日央行：日央行加息预期升温，关注政治变化和汇率走势.......................... 12 （四） 英央行：英央行暂停降息，通胀预期有所转向 ............................................. 13 三、 金融市场：美债收益率震荡下行，美元指数突破 100，国际油价震荡下行 .......... 14 （一） 美国债市：降息预期反复，美债收益率盘整后下行 ..................................... 14 （二） 汇率市场：美元指数盘中涨破100、日元走弱、欧元、英镑等维持区间震荡 ................... 14 （三） 国际原油：地缘政治缓和，原油价格震荡下行 ............................................. 15 四、 风险提示 ......................................................................................................................... 16 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 全球经济景气度指标热力图 ..................................................................................... 4 图表 2 美国 OECD 全球领先指标持续回升 ......................................................