5月经济数据点评：雨疏霞光现

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 雨疏霞光现——5 月经济数据点评 主要观点： [Table_Summary]  事件：2022 年 5 月工业增加值同比 0.7%（预期-0.1%），社零同比-6.7%（预期-7.6%），1-5 月固定资产投资累计同比 6.2%（预期 6.0%）。其中，基建投资 8.16%，制造业投资 10.6%，房地产投资-4.0%。  一、生产：工业生产同比增速转正，系以汽车为代表的中游设备制造较快改善贡献；受部分地区疫情防控从严、地产低迷等影响，服务业景气仍较低。 1）工业生产同比增速转正，环比季调增速超预期修复。工业增加值同比增速衡量的是扣除价格变动因素影响后的工业生产实际增长速度。数据显示，5 月工业增加值同比增长0.7%，累计同比增长 3.3%、较前值回落了 0.7 个百分点。环比看，5 月工业增加值环比季调为 5.61%，几乎收复了 4 月-5.8%的“失地”。出口交货值累计同比较前值回升 13.0个百分点至 11.1%，指向相较于外需的强劲反弹，内需提振有所不足。 2）分行业看，中下游制造业回暖是工业生产超预期的关键。上游采掘加工，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业较前值回落 5.0、0.6 个百分点至 8.2%、6.6%；中游设备制造，汽车制造业、通用设备制造业、专用设备制造业、交运设备制造业、电气机械及器材制造业较前值改善了 24.8、9.0、6.6、5.9、5.7 个百分点至-7.0%、-6.8%、1.1%、-0.1%、7.3%。中国汽车工业协会数据显示，5 月汽车产销呈现恢复性增长，分别完成 192.6 万辆和 186.2 万辆，环比分别增长 59.7％和 57.6％，同比分别下降 5.7％和 12.6％，降幅较上月收窄了 40.4 和 35 个百分点。 3）受部分地区疫情防控从严、地产销售低迷等影响，服务业景气仍低迷。5 月服务业生产指数同比下滑 5.1%，累计同比为-0.7%，较 1-4 月下滑 1.0 个百分点，主要与北上疫情防控从严、地产销售低迷等因素有关。6 月以来北上几乎同步推进复工复产，若疫情顺利稳步受控，服务业有望和工业双线并进，推动经济回归“合理区间”。  二、固定资产投资：地产投资继续探底，制造业投资和基建投资保持平稳增长。 1-5 月固定资产投资累计同比较前值下滑了 0.6 个百分点至 6.2%，三年复合平均增速4.72%，稍好于市场预期。 1）地产：投资回落、拿地销售开竣工跌幅扩大；融资端逐步见底、供给端政策出现积极信号；需求端政策宜往降低首付比、拉长久期、保主体收入方向发力。具体看： 其一，投资端仍低迷。1-5 月地产投资累计同比较前值回落 1.3 个百分点至-4.0%。前端看，销售、拿地、新开工仍在探底，1-5 月商品房销售面积同比-23.6%（前值-20.9%），土地购置面积同比-45.7%（前值为-46.5%），新开工面积同比-30.6（前值-26.3%）；后端看，竣工面积同比回落至-15.3%（前值为-11.9%）。好的方面在于疫情防控对地产销售的冲击在逐步弱化，以地铁客运量作为居民生活和消费半径的衡量指标，该指标领先 30城商品房成交面积约 3 周，上周全国十城地铁客运量日均 3527.7 万人次、连续 2 周回升，其中上海、北京、成都出现明显上行，6 月地产销售料将改善。 其二，融资端逐步见底、供给端政策出现积极信号。1-5 月开发资金来源累计同比-25.8%，结构上表现为“自融企稳、销售相关仍弱”，自筹资金累计同比为-7.2%（前值为-5.2%）、国内信贷累计同比为-26%（前值为-24.4%），但定金及预收款、个人按揭贷款受疫情影响，下行态势尚未见到拐点。供给政策出现积极信号，出险项目方面，浙江省房地产业协会与浙商资产共同发起设立“并购重整合伙企业”，成立 100 亿规模的“并购重组专项资金”、推动危困房企项目并购重组；预售资金方面，据统计 5 月以来超过 10 个省市优化预售资金监管办法，包括山西、海口、东莞、吉林、长春等地，房企资金压力有望得到进一步缓解。 其三，需求端政策宜往降低首付比、拉长久期、保主体收入方向发力。我们梳理了开年以来超过 140 条地产宽松政策，提高公积金额度、降低首付比例、购房补贴、降低房贷利率分别占比 31.4%、24.1%、16.1%、15.1%，同时“高能级+省会城市”地产放松占比从 2月的 25.0%上升至 5 月的 34.5%。居民偿付端仅能支持小幅稳步加杠杆（具体参考《全球比较视角下，“四问”地产长期空间》专题报告），在“房住不炒”总基调和当前疫情制约下，采用全面“降息”与结构化宽松相结合，供需端因城施策逐步放松，并向高能级城市扩散可能已是短期“稳地产”的较优选择，因而需求端政策难有过宽期待，破局之道在于降低首付比、拉长久期、保主体收入（购房补贴），或为后续地产政策加码的方向。 2）制造业：高端制造业景气向好、汽车分项仍弱。1-5 月制造业投资累计同比增长 10.6%，较前值下行了 1.6 个百分点，基数效应较显著，1-5 月制造业投资三年复合增速为 4.3%。分行业来看，计算机通信电子、医药、电气机械等高端制造表现较好，三年复合平均增速分别为 18.4%、12.8%、10.8%，环比改善 1.1、0.3、0.7 个百分点。整体来看，84.6%的制造业行业出现边际改善，受制于上海复工复产进度偏慢，5 月汽车制造仍承压，三年复合平均增速较前值下行 0.1 个百分点至-6.3%。6 月伊始上海全面推进复工复产，目前特斯拉上海超级工厂、上汽乘用车公司临港工厂等在内的头部工厂已经恢复双班制生产，随着长三角汽车供应链逐步恢复正常，预计 6 月汽车制造投资将出现明显修复。 3）基建投资增速维稳，6 月或升至 8.5%左右。1-5 月广义基建增速为 8.16%，基本持平1-4 月的 8.26%；狭义基建（不含电力）增速 6.7%，前值 6.5%。分行业看，水利管理业、电热燃水保持超过 10%的高增速，分别为 11.8%、11.5%，铁路运输、道路运输投资增速仍低迷，分别为-3.0%、-0.3%。5 月 23 日国常会指出“新开工一批水利特别是大型引水灌溉、交通、老旧小区改造、地下综合管廊等项目”，年内水利基建有望持续向好。 向后看，疫情冲击、大规模减税退税、房企拿地仍谨慎等因素综合作用下，地方财政压力增大。中性假设下，预计下半年专项债可能新增 1.5 万亿额度、明年提前批 1 万亿额度，进一步补足地方财源。考虑到提前批额度在年内形成实物工作量仍有难度，因此我们中性假设有 1.5 万亿左右新增专项债可在年内实现实物工作量。此前我们测算 2020 年和 2021年专项债投向基建的比例约为 65%和 56%，若取均值 60%为基准，则 2022 年下半年新增基建资金为 1.5*0.6=0.9 万亿元。简单假设其他各项资金金额不变，专项债投入基建增[Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 报