大类资产配置2022年中期策略：以我为主，守正出奇

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资策略 | 策略报告 研究结论 ⚫ 海外方面，美国经济景气的高点已现，美国 6 月份密歇根大学消费者信心指数50.20，已经低于 2008 年金融危机时水平；美国债收益率十年期与两年期利差再度出现倒挂。尽管美国经济数据出现疲弱，衰退的预期升温，但通胀水平仍处高位。美国的高通胀除了受大宗商品价格影响之外，劳动力市场的紧张关系也是重要因素，控制通胀是美联储当下的主要目标。目前 2 年期美国债收益率已接近 3%，未来有进一步上行的可能，这预示着年内可能一个比较激进的加息路径：预计在六、七月份的政策例会上至少再分别加息 50 个基点，不排除在九月份例会继续加息 50 个基点。 ⚫ 国内方面，上半年需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力使得国内经济下行压力加大。政府部门不断加大了逆周期调节力度，并随着 6 月初以来疫情冲击在逐渐消退，经济已经到达阶段性底部，最坏的时期已经过去。从最新的 PMI 数据和社融数据来看，经济动能在逐步恢复。展望后续，我们认为三季度依然是稳增长的重要窗口期，“靠前发力”、“主动应对”以及“加大对实体经济的支持力度”等宏观政策仍然值得期待。 ⚫ 综上所述， 目前海外处于一个经济景气高点回落、通胀高启、叠加金融条件不断收紧的宏观组合；而国内则正好相反，处于一个通胀压力减弱、金融条件不断放松、经济企稳回升的状态。尽管中美经济周期错位，美联储继续收紧对全球流动性的负面影响仍在，但国内发生资金外流冲击的可能性并不大。但从一个更长时间维度，随着海外衰退风险的不断累积，其负面效应溢出可能最终传导到国内，中长期风险犹存。 ⚫ A 股：从一个至上而下的视角，国内流动性充裕、金融条件宽松、经济逐步企稳回升的宏观组合使得国内的权益资产处在一个相对舒适的宏观环境，海外金融条件收紧并不是当前国内权益市场的主要矛盾，叠加自身估值相对低位，我们继续看好权益资产在年内的表现。从配置方向来看，更应该偏向于行业景气高、盈利能力稳健的白马龙头、成长方向为主，低估值、高分红及周期方向为辅。 ⚫ 港股：国内对平台经济治理、中概股监管问题释放了更多积极信号，有助于风险偏好回升。同时，港股作为一个离岸金融市场，更容易受到海外收紧流动性的影响，而地缘政治局势、中美关系等因素，对港股所要求的风险溢价补偿相较之前将会更高。 ⚫ 利率债：随着各项稳增长政策逐渐落地、信贷需求扩张，基本面边际转好的趋势具有较强确定性，只是在复苏节奏和复苏力度上存在不确定性。若下半年社会融资需求因疫情影响消退出现大幅提升，“资产荒”会有逐步缓解的趋势，资金面和长端利率将双双承压，整体上建议始终带着防御的眼光面对下半年的债券市场。 ⚫ 工业金属：供给端的冲击和通胀的交易可能已经比较充分，随着海外经济衰退风险增加，叠加美联储不断收紧流动性，工业金属可能处于一个大周期的顶部。相比于主要由海外定价的品种，受益于国内稳增长品种（比如螺纹钢）的价格弹性可能更大。 ⚫ 原油：当前原油库存仍处于低位，产能短期提升空间有限，地缘政治仍是影响原油价格的重要因素，西方对俄罗斯原油出口的最新制裁仍可能进一步推升油价，但同时高油价可能开始逐步对需求产生抑制作用，叠加美联储不断收紧流动性，原油价格大幅攀升的空间可能也有限。 ⚫ 黄金：俄乌冲突所产生的避险情绪对黄金价格的驱动力逐渐减弱，伦敦金更主要受美债实际利率的影响。随着美联储未来进一步的加息以及缩表动作，黄金价格仍有可能继续受到美联储加息和缩表的的压制，而未来可能的驱动力在于美国景气高点已现、叠加地缘政治风险仍可能为黄金带来上行动力。 风险提示 一、新冠疫情再度蔓延；二、房地产企业流动性风险；三、地缘政治危机持续发酵 报告发布日期 2022 年 06 月 15 日 张志鹏 zhangzhipeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522020002 薛俊 021-63325888*6005 xuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100002 蒋晨龙 021-63325888*6073 jiangchenlong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100004 香港证监会牌照：BQP133 张书铭 021-63325888*5152 zhangshuming@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517080001 稳增长提振市场信心：五月份大类资产配置策略 2022-05-03 如何理解当前黄金价格的驱动逻辑：——大类资产配置研究之黄金篇 2022-04-14 2022 年二季度大类资产配置展望 2022-04-01 以我为主，守正出奇 ——大类资产配置 2022 年中期策略 投资策略 | 策略报告 —— 以我为主，守正出奇 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、前期回顾 ................................................................................................. 5 二、海外经济形势 .......................................................................................... 5 2.1 美国经济景气度高位回落 .............................................................................................. 5 2.2 美联储政策目标仍主要锚定在通胀上 ............................................................................ 6 三、国内经济形势 .......................................................................................... 8 3.1 经济最坏的时期已经过去 .............................................................................................. 8 3.2 宽信用需进一步发力 ................................................................................................... 10 3.3 关注猪周期上行带来的通胀压力 ................................................