银行业：从海外实践看我国养老理财展业空间-小荷初露，芬芳可待

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 6 月 10 日 行业研究 小荷初露，芬芳可待 ——从海外实践看我国养老理财展业空间 银行业 老龄化催生养老金融新需求，养老理财从探索前进迈向规范化发展。面对我国人口老龄化以及三支柱资金结构极不平衡现状，政策层面高度重视建立多层次养老保障体系。商业银行较早开始了养老金融业务布局，银行理财也对养老主题产品做了有意尝试。随着《关于开展养老理财产品试点的通知》发布，养老理财迈向规范化发展新阶段。2021 年 12 月，首批四只试点养老理财问世，在期限结构、收益平滑基金等设计上凸显养老特色。2022 年一季度，试点范围进一步拓展，显示了监管对试点效果的肯定，以及对养老理财深入发展的鼓励态度。 2022 年新发行养老理财产品相较首批试点产品主要有以下变化：①运作模式更为灵活，在封闭式产品基础上，增设了开放式产品；②投资期限更加多样，业绩比较基准区间扩宽；③扩展了他行代销渠道；④混合类产品占比显著提升。 养老理财大类资产配置特色鲜明。对试点养老理财大类资产配置初步分析如下：1）大类资产配置仍将以固定收益类资产为主；2）非标仍是增厚收益的重要手段；3）产品创设初期权益类占比较低，预计股票类资产主要借助基金进行配置，而非直投；4）委外投资是借助“外脑”拓展投资能力的重要方式；5）注重运用成熟稳健的投资策略，如目标日期策略、目标风险策略、CPPI 策略等。 美国银行系资管机构养老产品主要以目标日期策略为主，受客群结构、投研实力等因素影响，产品创设亦呈现一定差异性。摩根大通、道富的养老产品启示： 1）以成熟的目标日期策略为主，结合资管行业变化及自身禀赋，不断优化产品设计，如摩根大通在发挥主动投资优势基础上，引入了被动投资方式； 2）注重客户行为研究，道富根据客户赎回行为创设了延长式下滑轨道、摩根大通在目标日期策略的下滑轨道中引入动态退休收入策略； 3）通过辅助决策工具为客户提供更好的投资体验，如摩根大通创设了目标日期指南针、核心菜单评估器等辅助工具，帮助客户优化投资决策过程。 对养老理财创新方向及竞争格局的六大思考。养老理财产品具有匹配客户养老需求的天然优势，未来潜在发展空间巨大。对产品创设与机构竞争格局思考如下：1）产品体系逐步完善，a.针对目标客群生命周期、风险偏好等因素，设置细分产品子系列；b.以更灵活的产品期限设计，丰富产品货架； 2)持续推动产品创新，积极应用稳健成熟的投资策略，与公募基金等专业投资机构具有较大委外合作空间。同时，预计有更多满足客户流动性需求的方式； 3）我国养老金消费者最偏好银行提供的投资理财方式，养老理财在第三支柱产品中具有竞争力，有望成为理财公司获取长期资金的重要突破口； 4）理财公司除养老理财外，还有参与养老金融多重方式，如 10 家机构已成为国民养老的主要投资方，后续不排除政策允许下理财公司成为养老基金投管人； 5）借助母行在账户管理、服务渠道、项目资源等方面的综合优势，叠加外部代销渠道提升客户触达能力，预计头部理财公司或“强者恒强”； 6）养老理财发展过程也会有“成长的烦恼”，如 a.如何利用期限优势提供更稳健而具吸引力的收益，对长端资产配置能力提出更高要求；b.如何有效控制回撤，做好养老客群投教；c.如何持续提升客户购买意愿、做大 AUM。 风险分析：养老理财产品推广不及预期；海外投资经验不适用；数据统计偏差。 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 分析师：董文欣 010-57378035 执业证书编号：S0930521090001 dongwx@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 《迈向全面净值化——上市银行 2021 年暨2022 年开年以来理财运行分析》（2022.5.11） 《深化转型，蝶变跃升——银行理财 2021 年回顾与 2022 年展望》（2022.2.16） 《理财估值强化“真净值”影响几何？——理财业务估值从摊余成本法到公允价值法切换点评》（2021.9.3） 《八问现金管理类理财——对现金管理类理财正式稿的点评》（2021.6.15） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 投资聚焦 老龄化时代带来养老金融业务新机遇，政策支持鼓励下，养老理财迈向规范发展新阶段。本文对试点养老理财产品进行了全面梳理，初步探讨了养老理财大类资产配置。结合过往养老相关理财特色设计及海外银行系资管机构养老产品情况，提出对未来养老理财产品创设及机构竞争格局的思考。 研究背景 随着《关于开展养老理财产品试点的通知》发布，养老理财迈向规范化发展新阶段。2021 年 12 月，首批四只试点养老理财问世。此后，试点机构扩容、产品设计创新等不断推进。市场对养老理财大类资产配置、产品创新方向、未来发展空间等较为关注。 我们的创新之处 1、 借助各试点养老理财产品说明书，以及过往相似养老主题理财产品，初步分析了试点养老理财的大类资产配置情况； 2、 美国银行系资管机构居全球领先地位，根植于庞大而发达的养老金市场，摩根大通、道富等领先资管机构，积累了成熟的养老金融产品运行经验。我们对其产品体系优化、下滑轨道设计、辅助投资工具等进行了分析； 3、 结合过往养老相关理财产品的实践及海外银行系资管机构先进经验，对未来养老理财产品体系的完善及可能的产品创新方向提出我们的思考。 投资观点 在人口老龄化的大背景下，商业银行具有庞大的客户基础、便捷的金融服务网点及其他金融机构不可比拟的品牌声誉，是大众客群获得稳健存款利息和投资收益的主要渠道。养老理财产品具有匹配客户养老需求的天然优势，未来潜在发展空间巨大。随着产品试点深入推进，预计养老理财产品体系更加完善，并进一步推动产品创新，为正式全面推广夯实根基。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业 目 录 1、 “银发经济”催生养老金融新需求 .................................................................................... 6 1.1、 人口老龄化时代到来，养老金融需求空间广阔 ...................................................................................... 6 1.2、 顶层制度设计逐步完善，将推动第三支柱大发展 .................................................................................. 6 1.3、 掘金“银发经济”，商业银行积极布局养老金融 ...