美妆及商业行业胶原蛋白系列专题之二：胶原蛋白，奏响美丽与健康新号角

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 胶原蛋白，奏响美丽与健康新号角 美妆及商业行业胶原蛋白系列专题之二｜2022.6.7 中信证券研究部 核心观点 徐晓芳 美妆及商业首席 分析师 S1010515010003 杜一帆 美妆及商业联席 首席分析师 S1010521100002 胶原蛋白因良好的生物性能在美丽和健康领域拥有广阔前景；天然提取法和基因工程重组法均存在巨大提升空间；重组法进步速度相对更快、更易放量。当前，龙头企业在各自的优势品类上有先发优势，未来有望在制备端大幅度降本增效，在产品端孵化出强消费属性大单品、系列的企业有望成为下一站龙头。 ▍天然成分，“结构决定活性”，处快速成长期。胶原蛋白为细胞外基质的主要组成成分，广泛分布于哺乳动物的结缔组织、皮肤、骨骼等部位。胶原蛋白的生物合成包括“α-肽链→原胶原蛋白→原纤维→胶原蛋白纤维”四个形态；其分解包括胶原蛋白→明胶→多肽→寡肽→氨基酸。动物源天然提取和基因工程重组两条制备路径的技术、工艺、应用场景等均在进步，尤其是重组法胶原蛋白在政策、技术、资本驱动下高速成长。弗若斯特沙利文数据（转引自巨子生物招股书）：2021 年，中国胶原蛋白产品市场规模约为 288 亿元，该机构预计2027 年有望达到 1738 亿元，对应 2022E-2027E CAGR +34.3%。2021 年，动物源/重组胶原蛋白产品规模分别约为 179 亿/108 亿元，2027 年有望达到655 亿/1085 亿元；对应 2022E-2027E CAGR 分别约为+25.3%/+42.4%。 ▍健康和美丽领域应用，空间广阔。健康：胶原蛋白因低免疫原性、可生物降解性、修复特性、止血特性和优良的物理机械性能等特质成为理想的生物医学材料。当前，高端创伤敷料、止血海绵为主要产品形态，grand view research 预测（转引自创尔生物招股书），全球胶原类高端创伤敷料市场 2020-2026 年将保持稳定的个位数年化增速；人工骨、缝合线、药物载体等应用处于新兴、快速增长阶段，南方所预计（转引自奥精医疗招股说明书）2018 年-2023 年骨修复材料市场规模 CAGR 将达约 20%。美丽：支撑/修复/保湿/美白，四大功效使胶原蛋白可应用于注射填充、功效性敷料和护肤品。①注射填充：本土天然、重组类胶原填充产品均处发展的初级阶段，因具备大单品/大系列特质，是各家企业布局的重点，提升性价比、拓展适应症部位是关键。②功效性敷料：巨子生物可复美和创尔生物创福康分别为重组胶原和天然胶原敷料龙头，专业皮肤护理、问题肌肤等需求增加推动规模持续增长。③护肤品：重组胶原的属性决定了分子量小，易复配、易吸收，在高端抗衰类护肤品中的应用尚处发展初期。 ▍格局与方向：龙头在细分领域各具先发优势，打破“次元壁”，实现“严肃医疗&消费医疗&日化”全覆盖是方向，消费医疗、日化（护肤品为主）是实现规模化增长的关键；中期看，合成生物路径下，跨界进入者或对行业格局有重要影响。巨子生物：重组类人源胶原蛋白敷料领域龙头，2021 年医用敷料零售额约 23 亿元，市占率 9.0%。创尔生物：天然提取法胶原蛋白敷料龙头，2021年营业收入 2.4 亿元。奥精医疗：人工骨方面有 3 个 III 类医疗器械注册证，布局相对完善。丸美股份：全人源胶原蛋白护肤品系列于 2021 年 3 月上市，在重组胶原进行精华、霜类护肤品的产品化方面走在行业前列。各家公司体量尚小，普遍在优势品类以外的相关领域进行布局，全覆盖是方向，消费属性强的产品最具规模爆发力。华熙生物：同时布局合成生物重组胶原和天然胶原，叠加强发酵能力、产业转化能力，或在中期成为胶原蛋白领域的重要一极。 ▍风险因素：技术进步、工艺创新、场景拓展、新品开发或不达预期；消费者需求与偏好不断变化，主打胶原蛋白的产品销量或不达预期；消费医疗、护肤品等可选消费阶段性低迷；行业竞争加剧，侵蚀盈利能力；监管政策超预期变化。 ▍投资建议：未来制备端实现规模化的突破，在消费医疗和日化/护肤品领域拓展产品线、实现大单品和系列化突破的企业预计将成为下一阶段的龙头。推荐： 美妆及商业行业 评级 强于大市（维持） 股票报告网 美妆及商业行业胶原蛋白系列专题之二｜2022.6.7 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 1）同时布局合成生物重组胶原和天然胶原，叠加强发酵能力、产业转化能力，在原料和产品化方面兼具潜力的华熙生物；2）率先实现 I 型和 III 型重组胶原在高端护肤品领域产品化的丸美股份。建议关注重组胶原龙头巨子生物、创健医疗及天然胶原龙头创尔生物、台湾双美、长春博泰等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价 EPS PE 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 华熙生物 143.11 1.63 2.27 3.10 4.12 87.8 63.0 46.2 34.7 买入 丸美股份 23.56 0.62 0.65 0.71 0.78 38.0 36.2 33.2 30.2 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 6 月 6 日收盘价 股票报告网 美妆及商业行业胶原蛋白系列专题之二｜2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 解密胶原蛋白，探索健康美丽 ........................................................................................... 1 胶原蛋白：高含量、广分布、分型丰富，“结构决定活性” ................................................. 1 助力美丽与健康，技术进步、场景拓展推动规模扩张 ....................................................... 4 动物源提取&基因工程齐头并进，国家定则扫除命名障碍 .............................................. 14 制取方法：动物源提取是当下主流，基因工程重组为未来趋势 ...................................... 14 命名与界定：药监局出台命名与界定规则，加速行业发展 ............................................. 18 健康领域：敷料、海绵为基础，骨修复、新材料为方向 ................................................. 19 医用敷料：高端创伤敷料和胶原蛋白海绵为主要构成 ..................................................... 19 骨修复材料：胶原类骨修复材料格局良好，空间广阔 ..................................................... 22