纺织服装半年度策略：品牌反弹，制造择优

2022年6月品牌反弹，制造择优——纺织服装半年度策略分析师：马莉执业证书编号：S1230520070002mali@stocke.com.cn分析师：詹陆雨执业证书编号：S1230520070005zhanluyu@stocke.com.cn分析师：林骥川执业证书编号：S1230520070004linjichuan@stocke.com.cn研究助理：邹国强zouguoqiang@stocke.com.cn投资要点2品牌服饰：6月复工复产港股运动率先反弹，波司登、 A股运动时尚、休闲装有望继续演绎反弹行情•复盘：运动服饰在历史波动中展现强基本面韧性。多数本土运动龙头品牌2016年开始披露季度流水数据，可以观察到运动景气度始终好于行业平均，疫情期间下跌幅度低于服装行业平均、反弹时力度高于服装行业平均。其中本土品牌2016年为止基本完成库存清理及渠道优化，零售增速开始领跑社零、除20年疫情期间个别标的季度表现略逊于社零外，其他时间本土运动品牌增速显著跑赢服装和整体消费•6月起外部干扰因素减弱，运动有望领先基本面复苏，已率先走出行情。22年4、5月服装零售普遍在21/3/24新疆棉高基数+疫情影响下流水承压明显，但从运动来看5月后半降幅已有明显缩窄，随着6/1上海复工复产，运动服饰龙头基本面有望领先行业整体复苏，5/29上海宣布将于6/1正式开始复工复产的消息后，李宁/安踏体育/特步国际为代表的龙头股价大幅反弹•接棒港股运动行情，A股运动时尚、休闲装有望继续演绎反弹行情。在20年疫情后反弹过程中，A股运动时尚、休闲品牌龙头、家纺继港股运动后也表现出显著弹性，结合当下基本面，建议重视左侧投资机会•推荐标的：1）运动仍是最重要主线：看好国货龙头在研发、供应链、零售管理提效的持续潜力，推荐李宁（ 22/23年估值29/23X ）、安踏体育（22/23年估值25/20X）、特步国际（ 22/23年估值22/17X ）；2）当下强烈推荐波司登：22/3/31年报在暖冬压力下仍然保持了双位数的增长以及净利率的提升，同时22年疫情正好处于其销售淡季，23/3/31新财年公司将致力价格带的拓展（尤其轻薄羽绒产品）并继续保持新三年计划期间的业绩增长目标，由此新财年FY23估值仅15.7X，重点推荐；3）A股运动时尚龙头：积极渠道扩张中的比音勒芬（ 22/23年估18/14X ）、报喜鸟（ 22/23年估值10/8X ）；4）此外休闲中太平鸟、森马服饰，家纺三龙头富安娜、罗莱生活、水星家纺同样值得关注 纺织制造：产业转移继续，看好需求旺盛、海外布局充分的细分制造龙头我们在5/29外发的深度专题报告《再谈优质制造：产业转移中，竞争力趋强》已通过详细数据复盘强调以下观点：•全球化产业布局是中国优质制造必由之路。产业转移持续10年，东南亚各国劳动力素质、关税及所得税优惠、生产要素成本相对国内仍有优势，趋势不可逆•供给侧：优质制造龙头持续海外扩张。服饰/电子/橡胶轮胎/电动工具/制鞋领域不少龙头均已在东南亚有较大产能布局，部分甚至超过总产能的50%；磨合完成后，基于海外产能扩张，迎来了较好的持续成长性。除东南亚以外，这些龙头近年来开始加大向欧美等地区产能布局•需求侧：全球优质品牌商加大核心供应商绑定。2021年疫情之下，稳定的优质供应链稀缺性凸显，各大全球优质品牌零售商加大对核心合作伙伴（尤其是实现全球化产业布局的优质制造龙头）的绑定。2017年-2021年单个最大供应商基本稳定，前五大供应商占比稳步提升•部分制造类龙头业绩确定性显著： 1）订单确定性强，如与全球运动品牌龙头有深度合作伙伴关系的细分品类龙头；2）国内外实现均衡布局、且产能扩张确定性强的龙头•重点标的：1）全球化布局充分的运动产业链龙头制造商：推荐华利集团（ 22/23年估值25/21X ）、申洲国际（ 22/23年估值27/21X ）、维珍妮（ 22/23年估值7/5X ）、健盛集团（ 22/23年估值16/13X ）、开润股份（22/23年18/15X）等；2）国产替代逻辑强的细分龙头：典型如台华新材（ 22/23年估值18/12X） 、伟星股份（ 22/23年估值20/17X ）；3）发展策略明确、估值低于历史中枢的上游环节龙头：新澳股份（ 22/23年估值8/7X） 、天虹纺织（ 22/23年估值3.5/3.4X）、华孚时尚（ 22/23年估值11/9X）风险提示：疫情反复影响零售或生产企业交期、原材料价格波动、汇率意外波动品牌服饰01Partone3行业： 6月起外部干扰因素减弱，运动有望领先基本面复苏401数据来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所图：主要本土运动龙头季度流水增速与整体社零、服装社零比较-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%社会消费品零售总额:季度同比零售额:服装类:季度同比安踏流水FILA流水李宁流水特步流水复盘：运动服饰在历史波动中展现强基本面韧性✓多数本土运动龙头品牌2016年开始披露季度流水数据，可以观察到运动景气度始终好于行业平均，疫情期间下跌幅度低于服装行业平均、反弹时力度高于服装行业平均。其中本土品牌2016年为止基本完成库存清理及渠道优化，零售增速开始领跑社零、除20年疫情期间个别标的季度表现略逊于社零外，其他时间本土运动品牌增速显著跑赢服装和整体消费6月起外部干扰因素减弱，运动有望领先基本面复苏✓22年4、5月服装零售普遍在21/3/24新疆棉高基数+疫情影响下流水承压明显，但从运动来看5月后半降幅已有明显缩窄，随着6/1上海复工复产，运动服饰龙头基本面有望领先行业整体复苏行情：接棒港股运动，A股运动时尚、休闲装、家纺有望继续演绎反弹行情(1/2)501数据来源：Wind，浙商证券研究所 上海6/1复工复产，港股运动中李宁/安踏/特步等市场认知度较高的龙头领先反弹✓ 我们在5/15发布报告《至暗已过，服饰龙头怎可错过》曾经复盘20年疫情，武汉4/8完成正式解封，但由于3月初全国已经陆续开始复工复产，大部分品牌服饰虽然5、6月才陆续实现零售流水回正，但股价3月底已实现止跌回升，安踏/李宁/特步在3月19日前后迎来股价最低点但反弹幅度明显快于其他细分子行业，观察其股价最低点后1个月/3个月/6个月/9个月，反弹幅度也显著高于其他细分子行业✓ 5/29上海宣布将于6/1正式开始复工复产的消息后，李宁/安踏体育/特步国际为代表的龙头股价大幅反弹表：2020年新冠疫情后品牌服饰代表性标的反弹情况分类代码公司最大市值(亿元）最大市值出现时间最大市值对应PE最小市值(亿元）最小市值出现时间最小市值对应PE最大市值相对最小市值上涨空间20Q1收入增速20Q2收入增速20Q3收入增速20Q4收入增速港股运动2020.HK安踏体育2,806 2020/12/3054 1,124 2020/3/1922 150%安踏20%-25%下滑FILA中单位数下滑其他高单位数下滑安踏低单位数下滑FILA低双位数增长其他25%-30%增长安踏低单位数增长FILA20%-25%其他50%-55%安踏低单位数增长FILA25%-30%其他55%-60%2331.HK李宁1,