知乎W(02390.HK)用户付费持续增长，关注降本增效进展

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 知乎─W(02390.HK) 互联网传媒/传媒 [Table_Date] 发布时间：2022-06-03 [Table_Invest] 买入 首次 覆盖 [Table_MarketHK] 股票数据 2022/06/02 6 个月目标价（港元） 40.78 收盘价（港元） 23.25 12 个月股价区间（港元） 19.58~27.45 总市值（百万港元） 7,678.91 总股本（百万股） 326 A 股（百万股） H 股（百万股） 日均成交量（百万股） 0 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -14% 相对收益 -14% [Table_Report] 相关报告 《知乎（ZH.N）2021 Q4 点评：看好公司商业化能力，估值性价比显著》 ——20220316 《知乎（ZH.N）2021 Q3 点评：Q3 业绩超预期，“联合创作”有望带来新增量》 ——20211123 [Table_Author] 证券分析师：宋雨翔 执业证书编号：S0550519120001 021-20263237 021-20263237 研究助理：章驰 执业证书编号：S0550121080001 021-20263237 zhangchi@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 用户付费持续增长，关注降本增效进展 报告摘要： [Table_Summary] 事件：2022 年 5 月 25 日，知乎发布 22 年一季度业绩报告，22Q1 实现营业收入 7.43 亿元，同比增长 55.4%，环比下降 27.1%。净亏损 6.14 亿元，去年同期为亏损 3.25 亿元，经调整后净亏损 3.67 亿元。 点评： “获得感”战略提升用户体验，推动公司会员业务持续增长。公司会员业务 22Q1 营收 2.22 亿元，同比增长 75.1%，环比增长 6.2%；其中付费用户数量达到约 690 万，ARPU 达到 34.22 元。公司通过持续推动内容战略，增加用户的“获得感”，用户付费意愿进一步提升，推动会员付费率持续增长，至 22Q1，公司会员业务月活付费率 6.79%，环比提升0.89pcts。 广告及商业化解决方案业务受疫情影响，公司商业化潜力仍有空间。受疫情及相关衍生因素影响，公司广告及商业解决方案业务增长放缓，其中广告业务收入同比增长 1.7%，环比下降 42.5%；商业化解决方案业务收入同比增长 87.7%，环比下降 38.3%；营销相关业务受广告主投放预算影响，环比有所下滑，随着 5 月上海疫情情况好转，我们预计三季度业务将得到修复。 职业教育有望促进收入提升。公司职业教育收入 22Q1 为 3950 万元，21年同期为 390 万元，职业教育收入有较大幅度增长，公司 2021 年收购品职教育 55%股权及留学教育机构趴趴教育 55%股权。职业教育与公司社区相对较强的知识氛围匹配，在战略有一定协同性。 推动降本增效，公司成本费用端有望改善。公司预计将打通各业务间壁垒，提升运营效率，通过内部管理方面的改善降低运营成本。同时公司人员预计有所缩减，随着公司降本增效的推进，成本费用端将有明显改善。 投资建议：考虑到宏观环境及疫情对广告及商业化解决方案业务的影响以及公司推动降本增效带来的改善，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 41.51、60.09、81.34 亿元，净利润分别为-17.88、-6.97、1.94 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；行业监管加强 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,352 2,959 4,151 6,009 8,134 (+/-)% 101.7% 118.9% 40.3% 44.8% 35.4% 归属母公司净利润 -1,198 -1,469 -1,788 -697 194 (+/-)% -16.3% 22.6% 21.6% -61.0% -127.8% 每股收益（元） — -4.91 -5.48 -2.14 0.59 市盈率 — 0.00 -3.67 -9.40 33.86 市净率 — 0.00 1.33 1.55 1.48 净资产收益率(%) -43.6% -21.8% -36.2% -16.4% 4.4% 总股本 (百万股) 0 299 326 326 326 股票报告网 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 8 [Table_PageTop] 知乎─W/港股公司报告 1. 财报解读 知乎发布 2022 年一季度财报，Q1 实现营业收入 7.43 亿元，同比增长 55.4%，环比下降 27.1%。分业务来看，商业化和广告业务环比下滑，其中广告业务营收 2.17 亿元，同比增长 1.7%，环比下降 42.5%；商业化解决方案业务收入 2.27 亿元，同比增长 87.7%，环比下降 38.3%；会员业务营收 2.22 亿元，同比增长 75.1%，环比增长6.2%；其他业务营收 0.77 亿元，同比增长 351.9%，环比增长 18.5%。 图 1：公司 20Q1-22Q1 营业收入（百万元） 图 2：公司 20Q1-22Q1 分业务收入（百万元） 数据来源：公司公告、东北证券 数据来源：公司公告、东北证券 从收入结构来看，公司收入主要由会员业务、广告业务及商业化解决方案业务构成，三大业务合计占公司收入比重达到 90%。 图 3：公司 20Q2-22Q1 分业务收入同比增速 图 4：公司 20Q1-22Q1 业务占比情况 数据来源：公司公告、东北证券 数据来源：公司公告、东北证券 公司毛利同比保持增长，环比有所下滑。22Q1 毛利达到 3.36 亿元，同比增长 23.1%，环比下降 30.1%，毛利率为 45.1%，同比下降 11.9pcts，环比下降 1.9pcts，毛利率略有下滑。 14000%商业化解决方案（右轴）股票报告网 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 8 [Table_PageTop] 知乎─W/港股公司报告 图 5：20Q1-22Q1 公司毛利（百万元） 图 6：20Q1-22Q1 公司毛利率变化 数据来源：公司公告、东北证券 数据来源：公司公告、东北证券 期间费用及费用率：从公司 2022Q1 的期间费用来看，公司总费用 9.84 亿元，同比增长 59.5%，环比增长 15.0%。 具体来看： >>销售费用为 5.07 亿元，同比增长 46.1%，环比增长 7.7%；对应销售费用率为 68.2%，同比下降 4.3pcts，环比增