2022年4月高收益债策略月报-银行间市场引入债券置换和同意征集机制，净价指数波动上涨、二级市场成交量回落

2022 年 5 月 策略研究系列 | 高收益债月报 银行间市场引入债券置换和同意征集机制， 净价指数波动上涨、二级市场成交量回落 2 高收益债策略 银行间市场引入债券置换和同意征集机制， 净价指数波动上涨、二级市场成交量回落。 ——2022 年 4 月高收益债策略月报  高收益债策略建议  CCXI 高收益债券财富指数月度走势：4 月指数整体呈上涨走势、涨幅较上月走阔，截至 4 月末指数为 136.88，较 3 月末上涨 0.733%。  高收益城投债：近日中共中央办公厅、国务院办公厅出台《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，要求推进以县城为重要载体的城镇化建设，建立多元可持续的投融资机制，针对公益性项目，加大地方财政资金投入，可由中央预算内投资和地方专项债支持，对准公益性和经营性项目，鼓励银行业金融机构增加中长期贷款投放，支持企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券，同时规范推广政府和社会资本合作模式；结合“429”政治局会议关于全面加强基础设施建设的要求，现阶段基建下沉趋势已逐步明确，预计县城基础设施领域建设及资金需求或进一步加大。但考虑到，未来随着隐债清零、政府换届、平台转型等持续推进，高收益城投债投资过程中仍需关注弱区域、弱资质平台再融资压力，以及政企关系演变下地方政府对融资平台支持的分化及其转型风险；同时，伴随“十四五”重点规划及金融支持 23 条出台，需关注重要项目建设推进下平台信用实力的分化。  高收益房地产债：在房住不炒大原则下，4 月 29 日政治局会议提出“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”、以及“优化商品房预售资金监管”，预计“因城施策式”政策调控更趋灵活，各地房地产政策调整力度有望进一步增强。考虑到政策出台到行业面修复存在一定时滞，当前房地产企业销售及回款仍较为低迷，资金回流与债务到期赛跑，困境房企流动性压力及债务化解进程仍有待进一步跟踪。  市场焦点：银行间市场发布四项制度，引入债券置换和同意征集机制  2022 年 5 月 5 日，银行间市场交易商协会发布了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具置换业务指引（试行）》《银行间债券市场非金融企业债务融资工具同意征集操作指引（试行）》《银行间债券市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南（2022 版）》《银行间债券市场自律管理措施实施规程》四项制度，丰富了发行人主动债务管理工具，优化违约及风险处置机制，保障债券市场平稳运行及持续健康发展。  一级市场：发行节奏前低后高，发行规模及利率基本持平  发行情况：4 月高收益债发行节奏前低后高，合计发行高收益债 115 只，较 3 月减少 12 只，发行总额为 654.20 亿元，环比小幅减少 7.65%。发行成本方面，4 月加权发行利率为 6.77%，加权发行利差 441.24BP，均与 3 月基本持平。 3 高收益债策略  二级市场：净价指数波动上涨，高收益债交投活跃度下行  运行情况：CCXI 高收益债券被动型净价指数波动上涨（涨幅 0.104%），仅非国有企业有所下跌、且跌幅较高。从区域看，除贵州外，其余各区域净价指数均呈上涨走势，天津、江苏涨幅较高；从行业看，高收益产业债行业净价指数涨跌互现，煤炭、交通运输涨幅居前，综合、房地产跌幅较高。  成交情况：高收益债成交涉及 1038 个主体，成交总额 2944.13 亿元，日均成交量环比下降31.48%。10%及以上的尾部成交规模为 358.11 亿元，占高收益债比例增加 1.67 个百分点至12.16%。异常成交规模占比上行 1.27 个百分点至 16.43%，低估值异常成交新增碧桂园、旭辉等头部房企。  风险关注：政策超预期收紧 信用风险溢出效应 4 高收益债策略 4月央行全面降准、加快上缴结存利润，市场流动性较为充裕，全月资金利率整体下行；受美联储加息缩表预期、中美利差倒挂影响，叠加央行降准幅度不及预期，利率债收益率波动上行，期限利差走阔；信用债市场，一级市场发行及净融资量环比小幅下行，二级市场各等级收益率普遍下行，短端下行幅度更大，信用利差走势分化。高收益债1市场方面，一级市场发行节奏前低后高，发行量及利率基本持平，民企高收益债持续遇冷；二级市场，CCXI高收益债券被动型净价指数2波动上行0.104%，煤炭行业指数再度领涨，高收益债交投活跃度显著下滑，日均成交额环比减少近三成，异常成交规模占比小幅上行 CCXI高收益债券财富指数月度走势：整体上行，涨幅较上月走阔。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2022年4月29日指数为136.88，较上月末上涨0.733%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨0.621%。 图 1：CCXI 高收益债券财富指数 图 2：4 月 CCXI 高收益债券财富指数走势 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 策略建议方面：第一，近日中共中央办公厅、国务院办公厅出台《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，要求推进以县城为重要载体的城镇化建设，建立多元可持续的投融资机制，针对公益性项目，加大地方财政资金投入，可由中央预算内投资和地方专项债支持，对准公益性和经营性项目，鼓励银行业金融机构增加中长期贷款投放，支持企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券，同时规范推广政府和社会资本合作模式；结合“429”政治局会议关于全面加强基础设施建设的要求，现阶段基建下沉趋势已逐步明确，预计县城基础设施领域建设及资金需求或进一步加大。但考虑到，未来随着隐债清 1 本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在 6%及以上的信用债。 2 中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建 CCXI 高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为 2018 年 1 月 2 日，基期点位为 100。 3 中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建 CCXI 高收益债券财富指数，指数以 2018 年 1 月 2 日为基期，基期点位 100。 4 中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建 CCXI 高收益债券被动型财富指数，指数以 2018 年 1 月 2 日为基期，基期点位 100。 1001051101151201251301351402018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-01CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数135.40135.60135.80136.00136.20136.40136.60136.80137.00 5 高收益债策略 零、政府换届、平台转型等持续推进，高收益城投债投资过程中仍需关注