五粮液：华东市场回暖，改革持续推进

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：157.22 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：何长天 执业证书编号：S0740522030001 Email：hect@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 38.82 流通股本(亿股) 38.81 市价(元) 157.95 市值(亿元) 6131.00 流通市值(亿元) 6130.83 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1. 五粮液：业绩稳健增长，估值修复潜力大 2. 五粮液：管理层调整落地，估值修复为大逻辑 3. 五粮液：价格走弱的背后是什么？ [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 57,321 66,209 75,497 87,937 101,190 增长率 yoy% 14.37% 15.51% 14.03% 16.48% 15.07% 净利润（百万元） 19,955 23,377 27,157 32,128 36,670 增长率 yoy% 14.67% 17.15% 16.17% 18.31% 14.14% 每股收益（元） 5.14 6.02 7.00 8.28 9.45 每股现金流量 3.79 6.90 5.68 15.10 2.01 净资产收益率 23.28% 23.60% 23.54% 23.86% 23.41% P/E 30.72 26.23 22.58 19.08 16.72 PEG 1.79 1.62 1.41 1.11 1.03 P/B 7.15 6.19 5.31 4.55 3.91 备注：股价数据更新截止 2022 年 5 月 27 日。 投资要点  事件：1.五粮液召开 2021 年度股东大会，会上介绍 21 年和 22 年至今的生产经营情况，及 2022 年计划；2. 上海疫情修复明显，5 月 26 日上海新增本土确诊 45 例无症状 219例，较 4 月高峰显著回落。  华东疫情修复，动销好于预期。根据每日经济新闻援引五粮液 2021 年度股东大会，会上表示第八代普五整体 1-4 月份全国实现了 50%左右的动销目标，好于此前资本市场预期；华东三省份中江苏略有增长，上海和浙江有所下降，但整个华东区域 1~4 月也是基本实现了 50%的动销任务的完成。华东市场为五粮液核心市场之一，近年不断贡献增长动能。目前渠道反馈安徽、江苏、浙江动销已经开始回暖，消费场景逐渐修复。近日根据卫健委数据，上海新增本土确诊病例持续下降，生产生活逐步恢复正常。华东市场的回暖有助于公司保障销量基本盘，也有利于普五量稳价增战略的顺利实施。  股东大会目标稳中求进，改革持续深化。1）全年增长任务有望顺利完成。股东大会上曾从钦董事长表示，二季度及下半年目标圆满完成全年目标任务，继续保持两位数的稳健增长，疫情防控和企业发展两手抓，做到稳中求进，稳健发展。我们认为难度不大。一方面，普五提价对收入贡献明显，今年的放量压力较小；另一方面，考虑到今年合同量包含去年的计划内和计划外销量，合同量同比偏大，因此动销进度背后的实际完成量较高，淡季控货对全年计划影响有限。目前渠道反馈经销商库存低于一个月，随着批价的逐步上行，预计中秋国庆旺季时渠道库存和推力都将处于更有利的位置。端午、中秋旺季如动销正常，预计全年任务完成难度不大。2）抓好普五量稳价升，精准化渠道运营：第一，数字化精准投放，通过 15 个新的分仓精准响应物流反应。第二、抢抓消费者的弥补，慰问疫情严重区域的消费者和终端，阶段性分区域抢抓消费者的培育，比如首届 5.20 和美文化节；第三、持续发展新零售和高端团购消费，高端团购以经典五粮液为核心；3）权限下放，市场反应更为敏捷：战区主战，总部制定整体战略后给一线营销团队充分赋能，下放 5 个权限：财权、事权、人权、推荐权和灵机决断权，充分调动销售人员主观能动性，对市场变化快速反应。新冠疫情以来市场环境变化快且各地差异较大，权限下放有利于渠道管理和服务，以及长期市场份额的提升。 4）经典五粮液思路清晰：经典五粮液重点打造稀缺性，做好消费者培育。渠道端：缩减代理权，严格执行配额制，不给销售指标压力，严控库存按需供给；消费者培育，“一大一小一阵地”，合作大企业平台，一小是把经典五粮液打入精英圈层，阵地是在重点城市建立五粮液的超高端的文化体验店和文化品鉴中心。  低估值优质标的，预期差和修复弹性大。我们 3 月初在深度报告《价格走弱的背后是什么？》对价格逻辑和趋势进行了深入分析。在今年增长放量压力不大、公司急需保证顺价成果的大背景下，又有四大供给侧的变化利好批价上行，随着淡季渠道管理政策陆续推出，我们认为今年批价上行概率较大。新任管理层以上届核心班子为中心，通常新管理层上任后改革意愿会更加强烈，供给侧改革有望延续并深化。五粮液较高端酒板块（茅台、泸州老窖）估值折价明显，我们认为目前五粮液估值已体现市场预期，建议关注批价动销环比改善、改革深化等催化下的估值修复机遇。  盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。我们维持盈利预测，预计 2022-2024 年公司收入分别为 755/879/1012 亿元，同比增长 14.0%/16.5%/15.1%；净利润分别为272/321/367 亿元，同比增长 16.2%/18.3%/14.1%，对应 EPS 分别为 7.00/8.28/9.45元，对应 PE 分别为 23/19/17 倍，重点推荐。  风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。 五粮液：华东市场回暖,改革持续推进 五粮液（000858.SZ）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 5 月 27 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：五粮液财务预测三张报表 来源：wind、中泰证券研究所，股价数据更新截止 2022 年 5 月 27 日 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入57,32166,20975,49787,937101,190货币资金68,21082,33694,735141,781136,285 增长率14.4%15.5%14.0%16.5%15.1%应收款项18,64623,95024,62131,95333,148营业成本-14,812-16,319-18,722-20,914-24,030存货13,22814,01517,23917,67522,441 % 销售收入25.8%24.6%24.8%23.8%23.7%其他流动资产2,27