榨菜成本+提价周期共振，酱腌菜大有可为

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 榨菜成本+提价周期共振，酱腌菜大有可为 [Table_Title2] 涪陵榨菜(002507) [Table_Summary] ► 酱腌菜消费场景延伸，大有可为 国内酱腌菜有上千年的食用历史，种类丰富，规模近百亿美元，但人均消费量和消费金额仍然偏低，成长性一方面得益于消费场景从下饭延伸至做菜、煲汤、休闲食品等多元化场景，另一方面餐饮需求增加为行业成长提供增量。酱腌菜行业格局相对分散，涪陵榨菜是唯一一家上市公司，随着行业标准不断规范、包装化比例提升，集中度预计将持续提升。从榨菜细分品类来看，行业规模仍在稳步提升，CR3 达到 50%，乌江市占率超 30%，奠定了较强的竞争优势。 ► 中短期享成本和提价红利，22 年业绩确定性高 公司地处青菜头主产地重庆市涪陵区，在包装榨菜领域形成了产能、渠道、品牌等多重竞争壁垒，是行业内难得的具备极强资源禀赋的企业。 中短期来看，公司 22 年将迎来成本下行+提价+降费三重周期共振，业绩确定性高。成本端，22 年公司青菜头价格下降超30%，采购价从 1250 元/吨降至 800 元/吨；价格端，公司去年下半年对核心产品提价 3-19%，推动全面提价，提价顺价基本完成；费用端，公司 22 年品牌宣传费用遵循量入为出的原则，费用率有望稳中略降。综合来看，公司 22 年业绩确定性较高，收入、利润预计都将实现可观成长。 ► 长期看品类扩张和渠道下沉，挖潜酱腌菜行业空间 长期来看，公司仍有较大的渠道下沉和品类扩张空间。公司渠道端推进立体式经销商联盟模式，率先布局低线城市和地区市场，持续推进做精做透省地级市场，进一步拓展县级及以下地区市场，公司重点布局区域人均消费量明显提升，随着覆盖区域不断增加，渠道覆盖率和下沉水平将进一步提升，为公司业绩扩张提供基础。公司提升多品类布局战略高度，前期布局已相对充分，萝卜和泡菜品类有望持续突破，扩大品类边界，提升业绩潜力。 ► 盈利预测 我们预计公司 22-24 年收入分别为 29.1/32.7/36.3 亿元，对应增速分别为+15.4%/+12.4%/+11.2%，归母净利润分别为10.3/11.7/13.5亿元，分别同比+38.9%/+13.2%/+15.4%；EPS 分别为 1.16/1.31/1.52 元，对应 2022 年 5 月 26 日收盘价 33.35 元估值分别为 29/25/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨、渠道扩张低于预期、食品安全。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 33.35 [Table_Basedata] 股票代码： 002507 52 周最高价/最低价： 42.49/25.46 总市值(亿) 296.02 自由流通市值(亿) 292.69 自由流通股数(百万) 877.65 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 联系电话： 分析师：卢周伟 邮箱：luzw@hx168.com.cn SAC NO：S1120520100001 联系电话： [Table_Report] 相关研究 1. 2. 3. -38%-30%-22%-14%-6%2%2021/052021/082021/112022/022022/05相对股价%涪陵榨菜沪深300[Table_Date] 2022 年 05 月 29 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/2019028 16:59 盈利预测与估值 资料来源：wind、华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,273 2,519 2,907 3,267 3,633 YoY（%） 14.2% 10.8% 15.4% 12.4% 11.2% 归母净利润(百万元) 777 742 1,030 1,167 1,346 YoY（%） 28.4% -4.5% 38.9% 13.2% 15.4% 毛利率（%） 58.3% 52.4% 59.3% 59.4% 59.8% 每股收益（元） 0.98 0.87 1.16 1.31 1.52 ROE 22.8% 10.4% 12.6% 12.5% 12.6% 市盈率 34.03 38.33 28.73 25.37 21.99 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/2019028 16:59 正文目录 1. 酱腌菜龙头企业，新周期多品类并进 ................................................................................................................................................ 5 1.1. 国内榨菜龙头，多品类布局.............................................................................................................................................................. 5 1.2. 收入稳中有升，利润率持续提升..................................................................................................................................................... 5 1.3. 国有资本控股，高管持股结构稳定 ................................................................................................................................................ 7 2. 青菜头价格回落，进入成本下行周期 ................................................................................................................................................ 8 2.1. 青菜头是核心原材料，价格波动带动公司成本波动 ..