药明生物(2269.HK)疫情下业务增长超预期，UVL有望近期解决

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 公司研究 | 医疗行业 药明生物（2269.HK）：疫情下业务增长超预期，UVL 有望近期解决 公司对近期市场关注的事件进行点评，要点包括：1）今年前四个月新签订单数超预期，并未明显受 UVL 事件和国内疫情反弹影响；2）关于 UVL 的现场检查受疫情影响有短暂拖延，但有望近期完成；3）合作项目新进展影响可控。我们维持对公司“买入”评级和目标价。  4M22 新签订单数超公司指引：公司于 2022 年前四个月新增 47 个综合项目（含 2 个 1 亿美金以上大订单），包括 44 个临床前和 3 个I 期/II 期“赢得分子”项目，超过此前全年新增 120 个项目指引的1/3。而考虑到国内外新签订单节奏，2H 可能相比 1H 进一步提速，因此我们认为全年超预期的可能性较大。截至 4 月末，公司共有 9个商业化项目，预计今年将在“跟随分子”策略下新增两个商业化项目（Amicus 罕见病药 AT-GAA 和一款双抗）。公司另有 5 个以上III 期/商业化项目在谈判中；若谈判成功，我们认为将对股价有较大提振作用。管理层维持全年 45%的收入和净利润增速的指引。  我们预计 UVL 有望近期得到解决：公司正和美国商务部讨论现场检查事宜。BIS 在北京的官员原本计划于 4 月上旬对上海和无锡工厂进行现场检查，但由于疫情防控措施被延误。公司将与 BIS 沟通，争取先对无锡工厂进行检查，待上海解除疫情防控措施后再进行上海工厂的检查。我们预计，两个工厂的检查均有望于年内完成检查。纳入 UVL 的产品中需要重点关注用于 8 个早期项目的超滤膜包，但公司库存暂时充足，而且这些项目转移至其他基地生产。今年新增的项目中有 65%来自欧美，反映客户需求受 UVL 事件影响较小。  近期焦点事件影响可控：1）将新冠中和抗体 sotrovimab 的大中华区权益退回给 Vir，但双方其他合作照常进行，对 CDMO 业务没有任何影响；2）由于疫情中无法对公司的无锡厂房现场核查，FDA 将AT-GAA 的 PDUFA 日期延后 90 日，但该厂房此前已通过 6 次 FDA 检查，公司预计此次核查将于 2Q/3Q22 完成。  财务影响有限，维持评级和目标价：上述事件在业绩端上的影响主要有：1）从 Vir 获得 700 万美元收入（纯利润）和未来大中华区销售提成；2）国内疫情相关防护、物流和人工费用，共计 300 万美元；3）疫情影响项目交付时间，将有 3,000 万美元收入从 2Q 延期至 3Q。我们维持对公司的财务预测、“买入”评级和 110 港元的目标价。该目标价对应 83x 2022E PE，低于历史平均约 0.3 个标准差。  投资风险：疫情导致项目延迟；重要项目临床开发失败。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,612 10,290 14,849 21,177 28,356 同比变动（%） 40.9% 83.3% 44.3% 42.6% 33.9% 经调整归母净利润 1,722 3,316 4,833 7,064 9,700 同比变动（%） 42.9% 92.6% 45.7% 46.2% 37.3% PE（X） 119.2 61.9 44.5 30.6 22.7 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 药明生物（2269.HK） 丁政宁 医疗分析师 ethan_ding@spdbi.com (852) 2808 6442 胡泽宇 CFA 助理分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2022 年 5 月 23 日 评级 目标价（港元） 110.0 潜在升幅/降幅 95% 目前股价（港元） 56.3 52 周内股价区间（港元） 40.3-148.0 总市值（百万港元） 237,292 近 3 月日均成交额（百万港元） 1,688 注：截至 2022 年 5 月 23 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 HK$70.0 HK$56.3 HK$110.0 HK$200.0 56.2576.2596.25116.25136.25156.25176.25196.25-30%-10%10%30%05010015020005/202108/202111/202102/202205/2022药明生物(2269.HK)股价药明生物相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴）(港元)股票报告网 2022-05-23 2 财务报表分析与预测 - 药明生物利润表现金流量表（百万人民币）202020212022E2023E2024E（百万人民币）20202021E2022E2023E2024E营业收入5,61210,29014,84921,17728,356除税前溢利1,9663,9935,6348,15010,982营业成本-3,079-5,461-8,029-11,239-14,765物业、厂房及设备折旧2376791,0221,3041,400毛利润2,5334,8296,8209,93813,590摊销6730466175存货增加-705-603-700-929-861销售费用-94-125-165-214-287贸易及其他应收项增加-1,418-1,615-1,973-3,008-2,643管理费用-511-876-1,190-1,654-2,187贸易及其他应付项增加7479692,2831,5862,665研发费用-304-502-690-985-1,319其他营运资本变动1,009-2,529-22-24-26经营利润1,6233,3274,7757,0859,798其他-21-445-560-864-1,206经营现金流1,8814785,7316,27710,386其他收入220197297424567其他收益/损失2836668911,0591,134购买物业、厂房及设备-6,025-6,748-6,000-3,000-3,000财务成本-43-39-123-125-126购买无形资产0-239-239-239-239其他费用-118-157-205-292-391其他-1,1920000税前利润1,9663,9935,6348,15010,982投资现金流-7,216-6,987-6,239-3,239-3,239所得税-273-485-684-989-1,333银行借款净额870158535557税后利润1,6933,5094,9517,1619,649股权募资5,58510,814000其他110-2,555-123-1