京东集团SW(09618.HK)FY20Q1深度点评：战略聚焦，效率优先

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（上调） 市场价格：212.4（港币） 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 电话：15618770927 Email：hanxc@zts.com.cn 联系人：李奇 电话：13905742736 Email：liqi04@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿) 31.23 流通股本(亿) 26.96 市价(港元) 212.4 市值(亿港元) 6634.30 流通市值(亿港元) 5725.48 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 相关报告一 2 相关报告二 3 相关报告三 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 745,801.9 951,592.0 1,075,395.3 1,302,210.4 1,509,325.1 增长率 yoy% 29.3% 27.6% 13.0% 21.1% 15.9% 归母净利润（百万元） 49,405.2 -3,560.0 7,497.1 10,830.9 23,346.8 Nongaap 净利润（百万元） 16,827.6 17,207.1 18,683.4 27,832.8 36,787.5 全面摊薄每股收益（元） 15.84 -1.15 2.40 3.47 7.47 投资要点  事件：京东于 2022 年 5 月 17 日发布 2022 年 Q1 季度业绩报告。单季新增用户 1080 万，年度活跃购买用户数达 5.81 亿（YoY +16%，QoQ +2%）。公司 2022Q1 实现营业收入 2396.55 亿元（YoY +18%，QoQ -13%），毛利润 334.46 亿元（YoY +15%, QoQ -10%），Non-GAAP 归母净利润为 40.32 亿元（YoY +2%），GAAP 归属普通股东净利润为 -29.91 亿元(YoY -183%)。  核心观点： 分业务拆分： 京东零售： 1. 收入增长健康且具有韧性：在疫情反复，宏观经济不确定性的前提下，京东零售仍然取得 17%的同比增长，占总收入的 91%。值得注意的是，京东零售的经营利润率在 22 年 Q1 仍然可以保持在 3.6%的高位，贡献 79 亿的经营利润，绝对值接近京东单季度历史最佳水平。我们认为在流量红利见顶，竞争加剧的时代，京东零售这个季度在精细化运营上展现出了较高的水平。 2. 美妆、珠宝、服饰为代表的商家积极入驻，京东平台的价值正逐步体现：根据财报显示，一季度一系列高端品牌入驻京东集团，如高端珠宝品牌 Qeelin、美妆品牌植村秀、服饰品牌 Lanvin、Champion。品类的增长多集中于京东并不擅长的领域，可见京东的平台价值正逐步被品牌商认可，我们判断品类的增长还具有一定的成长空间。 京东物流： 1. 基础设施不断加强，为京东物流及京东体系提供持续强行的动力：截止 22 年 Q1，京东物流运营约 1400 个仓库。含云仓生态平台的管理面积在内，京东物流仓储网络管理面积超过 2500 万平方米，物流基础设施不断夯实是业绩持续且健康增长的保值，本季度京东物流收入实现 273.5 亿元，同比增长 22%，盈利水平进一步改善，亏损缩窄，Non-IFRS 净亏损为 8 亿元，而去年同期亏损约 14 亿元。 2. 外部客户占比接近 6 成，客户结构进一步调整：根据财报显示，一季度京东物流来自京东集团的收入达 114 亿元，占比达 41.6%，而京东物流来自外部客户的收入为 160 亿元，占比约为 58.4%，去年同期该数字为 54.6%，占比同比提升 3.8%。 新业务/达达： 1. 达达与京东并表，京东全渠道战略持续推进：达达承接京东即时零售和即时配送业务，为京东体系提供战略支持。此次疫情下，线上线下融合的新业务显得尤为重要，全渠道推进才能满足消费者日益多样化的进阶需求。 2. 基于对宏观和行业面临的挑战预判，京东对创新业务进行投入结构性优化：新业务本季度实现收入 58 亿元，同比增长 12%。京喜业务进一步区域化聚焦，规模和效率持续改善。在四月底以来，受疫情影响北京地区社区团购业务，京喜拼拼的日均 GMV 和新用户对比疫情前增加一倍，同时运营效率和 UE 模型也显著提升。  对比两年前的疫情是线下消费向线上的转移，此次疫情是对线上线下企业的一次双杀：1.奥密克戎的传播性相较于新冠病毒传播性更快更强，而且不容易发觉。2.物流履约难，入库和出库都受到了一定程度的影响，导致整体的履约周期拉长，订单的取消率明显上升。3.疫情反复使得品牌商今年的主题以保利润优先，对于经济形势的判断使得品牌商调低年度预算。4.由于疫情导致消费者的收入和信心不足，整体消费力低迷。  平台经济开绿灯，政策面“筑底”信号明显：在 4 月 29 日的政治局会议中，会议指出要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。 在 5 月 17 日全国政协召开的“推动数字经济持续健康 京东集团-SW（9618.HK）FY20Q1 深度点评：战略聚焦，效率优先 京东集团-SW（9618.HK） 互联网行业 证券研究报告/公司点评 2022 年 5 月 18 日 [Table_Industry] 股票报告网 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 发展”会议中，指出要努力适应数字经济带来的全方位变革，并且再次提出对像京东一样的平台经济的支持，来实现民营经济的健康持续发展。我们认为近期两次会议的召开明确了平台经济未来的监管基调将更为积极，进一步打消了市场对于互联网平台不确定性的担忧。  盈利预测及投资建议：我们持续看好公司整体业务长期的健康性和可持续性。由于Q2 公司受到疫情的影响，供应链受到冲击，我们略微下调京东集团 2022 年-2024年的营业收入分别为 10,754/13,022/15,093 亿元（此前预测为 2022 年-2024 年11,217/13,590/15,750 亿元）。我们看好公司在利润端的精细化运营，上调NON-GAAP 净利润分别为 187/278/368 亿元（此前预测为 2022 年-2024 年137/255/340 亿元）。因为京东的业务已较为成熟，并且持续产生稳定利润，因此我们采取 P/E 估值法进行估值，我们给予目标公司 2022 年 PE 38X，对应 2022年目标市值 8260 亿港元。上调“买入”评级。  风险提示事件：宏观经济增速下滑，市场竞争加剧，行业增长不及预期，政策风险，变现率及毛利率提升不及预期，新业务拓展低于预期，业务过度多元化、协同不足，运营资金不足，盈利不达预期，研报使用的信息数据更新不及时等。 股票报告网 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 内容目录 一、财务数据分析 ........................