利空出尽经营企稳，关注疫后经营弹性和调结构提效率开启的新一轮成长

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中公教育（002607） 证券研究报告 2022 年 05 月 08 日 投资评级 行业 社会服务/教育 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 4.65 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 6,167.40 流通 A 股股本(百万股) 1,790.91 A 股总市值(百万元) 28,678.41 流通 A 股市值(百万元) 8,327.73 每股净资产(元) 13.73 资产负债率(%) 84.51 一年内最高/最低(元) 27.86/4.09 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 于特 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中公教育-季报点评:多重偶发性因素叠加短期拖累业绩，产业回暖持续提升经营效率》 2021-11-02 2 《中公教育-半年报点评:职教白马深化管理响应市场波动，前瞻布局卓有成效提升产出潜力》 2021-08-31 3 《中公教育-公司点评:上半年人力投入较大短暂拖累利润，下半年降本增效 带动业绩增长》 2021-07-15 股价走势 利空出尽经营企稳，关注疫后经营弹性和调结构提效率开启的新一轮成长 受疫情停课及考试延后等短期因素影响，22Q1 收入业绩短期承压。 22Q1 营收 12.13 亿同减 41%；归母净利-4.64 亿同减 430%。本期收入业绩下滑主要系 2022 年以来各地防控措施持续升级，尤其是进入历年招生高峰期 3 月以来，疫情形势远超过去两年，公司各地数百个直营分支机构先后出现阶段性停课。同时，省考、国考面试和事业单位考试等陆续延期，公司招生和授课均受到较大干扰。 合同负债环比增长 经营向好。截至 2022 年 3 月 31 日公司合同负债 40.35亿元，较期初增长 32%。 内本季度在大力优化产品结构，降低高退班理享学等产品后，合同负债仍保持积极增长，一方面体现出旺盛市场需求及大学生就业难压力下，对公职类岗位招录需求持续释放；另一方面体现公司运营韧性，在弱化价格手段后，凭借教研师资渠道等多维竞争优势，持续巩固并提升市占率。 此外，鉴于本季收款质量大幅提升，有效剔除低质量学员，聚焦真实考培需求，我们预计后续收入业绩转化能力将快速提升，净利率持续增长，业绩有望加速恢复。 人员优化减轻成本支出，聚焦效率提升，毛利率净利率企稳改善 截至 2021 年底中公员工 3.6 万人同减 20%；其中教师 1.5 万同减 23%。伴随人员优化提效，近几个季度以来，中公购买商品、接受劳务支付现金以及支付给职工现金压力显著减少，22Q1 分别为 2.1 亿以及 12.3 亿，同比分别减少 46%、32%。 同时，22Q1 毛利率 38.3%，净利率-38.3%，表现企稳并边际改善。2021 年以来公司已加快推动收款质量提升及经营效率改善，持续优化冗余人员及网点，边际来看公司净利率毛利率均得到有效改善。 高质量巩固招录培训领导地位，积极开拓新业务发展 一方面巩固招录市场领导地位，以稳健发展为第一原则；保持有效研发投入，强化领先的职业教育创新平台优势；科技与业务深度融合，实现经营数字化转型；积极优化渠道，做强核心区域； 另一方面 2022 年公司将持续探索职业教育新业务板块，成立职教事业部，整合内部资源，协同政府、企业、高校三方，在人工智能、数字经济、融媒体、数字文创、智能制造、智能航空等培育方向上进行探索，盘活存量资源，寻找新增长点。 调整盈利预测，给予买入评级。当前公司业绩受疫情及政策的双重因素影响，但这并不改变公司一直以来对长期趋势看法。城镇化、公共服务均等化、在职人员的规模化自然更新、稳就业等因素依然是经济社会发展的大趋势，这也意味着招录市场的长尾趋势还将持续强化。在新行业环境下，公司将积极进行产品创新和优化，对新增就业需求进行更快的响应和更有力的承接，从追求高增长规模转向可持续健康发展。考虑公司业绩短期承压，我们下调盈利预测，预计公司 22-24 年 EPS 分别为 0.09 元、0.11 元、0.13 元（此前 22-23 年原值分别为 0.33、0.41 元），PE 分别为 53.7x、43.0x、34.5x。 风险提示：行业相关政策变化；培训需求不及预期；市场竞争加剧等风险。 -82%-68%-54%-40%-26%-12%2%16%2021-052021-092022-01中公教育沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,202.49 6,911.72 7,278.04 8,398.86 10,045.04 增长率(%) 22.08 (38.30) 5.30 15.40 19.60 EBITDA(百万元) 3,909.36 (1,339.08) 844.14 863.30 1,035.64 净利润(百万元) 2,304.36 (2,369.51) 533.74 666.36 830.55 增长率(%) 27.70 (202.83) (122.53) 24.85 24.64 EPS(元/股) 0.37 (0.38) 0.09 0.11 0.13 市盈率(P/E) 12.45 (12.10) 53.73 43.04 34.53 市净率(P/B) 6.71 15.18 0.21 0.17 0.13 市销率(P/S) 2.56 4.15 0.07 0.06 0.05 EV/EBITDA (1.01) 1.81 (6.05) (10.97) (7.60) 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 受疫情停课及考试延后等短期因素影响，22Q1 收入业绩短期承压 22Q1 营收 12.13 亿元，同比减少 40.89%，主要系受疫情防控影响，22Q1 较 21 年同期面授班开班减少，以及省考联考推迟所致；归母净利-4.64 亿元，同比减少 429.59%。 具体来看，本期收入业绩下滑主要系 2022 年以来新冠疫情持续反复，各地防控措施持续升级，公司外部经营环境相比 2021 年面临着更加严峻的挑战。尤其是进入历年招生高峰期的三月以来，全国多地疫情爆发蔓延，疫情形势远超过去两年，不少城市采取了更加严格的防控措施，公司各地的数百个直营分支机构先后出现阶段性停课。 同时，省考上半年联考、国考面试和事业单位考试等陆续延期，公司招生和授课均受到较大干扰；经营环境的不确定性，客观上对培训业务开展造成